期貨貼水逐步修復(fù)，港口庫存悄然回升

　　鐵礦石價(jià)格在過去的兩周大幅上漲，主力合約從1月9日的開盤價(jià)539元/噸大幅上漲至1月17日夜盤最高價(jià)666元/噸，大漲127元/噸，漲幅高達(dá)23.5%。筆者分析，推動(dòng)鐵礦石價(jià)格上漲的關(guān)鍵因素有兩個(gè)：一是去產(chǎn)能政策不斷發(fā)力，市場(chǎng)供應(yīng)減少利好鋼價(jià)，從而帶動(dòng)原料端鐵礦石價(jià)格上漲；二是市場(chǎng)流動(dòng)性充足。不過，從供需層面來看，當(dāng)前鐵礦石港口庫存已升至最近2年多高位，而中國(guó)鋼鐵行業(yè)去產(chǎn)能力度加大降低了鐵礦石的需求。市場(chǎng)擔(dān)憂鐵礦石的供需嚴(yán)重失衡，這種預(yù)期有可能升溫，從而導(dǎo)致鐵礦石價(jià)格再度加速下跌。同時(shí)，金融市場(chǎng)的流動(dòng)性出現(xiàn)趨緊跡象，大量資金或退出原材料的投資和貿(mào)易，這致使鐵礦石價(jià)格難以維持高位。

　　鐵礦石供需面臨嚴(yán)重失衡的狀況

　　早在去年11月中旬，工信部就已發(fā)布《鋼鐵工業(yè)調(diào)整升級(jí)規(guī)劃（2016—2020年）》，其中特別要求，必須全面取締生產(chǎn)“地條鋼”的中頻爐、工頻爐產(chǎn)能。但由于原材料價(jià)格上漲，高爐廠的利潤(rùn)被壓縮，以廢鋼作為原料的中頻爐鋼廠利潤(rùn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于高爐廠，這使得中頻爐鋼廠主動(dòng)停產(chǎn)、減產(chǎn)變得困難。在這種背景之下，國(guó)家發(fā)改委決定自2017年1月1日起，對(duì)鋼鐵行業(yè)實(shí)行更加嚴(yán)格的差別電價(jià)政策和基于工序能耗的階梯電價(jià)政策。

　　1月10日，國(guó)家發(fā)改委表示，2017年6月30日前全部清除地條鋼。所謂“地條鋼”，指的是以廢舊鋼鐵為原材料，用工頻、中頻感應(yīng)電爐冶煉的劣質(zhì)、低質(zhì)螺紋鋼、線材及不合格不銹鋼產(chǎn)品。Mysteel根據(jù)全國(guó)70家中頻爐鋼廠調(diào)研預(yù)估，2015年全國(guó)中頻爐鋼廠粗鋼產(chǎn)能在1.1億—1.2億噸，2016年產(chǎn)量在4000萬噸左右。目前中頻爐鋼企大部分集中在華東地區(qū)，約占47.8%，還有28.9%在華南和西南地區(qū)。據(jù)蘭格鋼鐵網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，目前明確查處中頻爐的江蘇、山東、四川及唐山四地中頻爐產(chǎn)能總計(jì)8610萬噸。上述四地日前都已發(fā)布中頻爐停產(chǎn)拆除、停產(chǎn)自查等政策。去產(chǎn)能方案出臺(tái)使得鋼廠開工率大幅下降，從去年12月14日的73.4%降至今年1月11日的62.6%,螺紋鋼產(chǎn)量相應(yīng)地從291萬噸降至260萬噸。

　　鋼貿(mào)商方面大規(guī)模的冬儲(chǔ)行為一般開始于農(nóng)歷新年前的臘月初十到臘月十五區(qū)間，前期鋼材價(jià)格下跌了較大幅度，貿(mào)易商有了一些冬儲(chǔ)的愿望，備貨需求開始釋放。截至1月13日，全國(guó)主要城市螺紋鋼庫存為514.6萬噸，比前一周增加23.1萬噸，較去年同期增加近150萬噸，增幅達(dá)到41%。短期供需利好刺激鋼價(jià)上漲，唐山鋼坯價(jià)格一路攀升,從1月9日的2780元/噸漲至1月16日的2920元/噸,上漲了140元/噸,漲幅5%。另外，鋼廠在鋼價(jià)走強(qiáng)的情況下普遍采用高品位鐵礦石入爐鍛造良好板材，實(shí)現(xiàn)盈利的最大化的策略拉高了鐵礦石的價(jià)格。而中頻爐等企業(yè)減少的產(chǎn)量需要長(zhǎng)流程補(bǔ)充，將增加鐵礦石和焦炭需求量，短期內(nèi)也利好鐵礦石價(jià)格。截至1月16日，普氏62%品位鐵礦石指數(shù)暴漲4.35%，至84美元/噸，創(chuàng)出2014年9月以來新高。

　　但是，從較長(zhǎng)周期來看，中國(guó)鋼鐵行業(yè)去產(chǎn)能的力度加大降低了鐵礦石的需求。供應(yīng)方面，2016年，我國(guó)進(jìn)口鐵礦石10.24億噸，增長(zhǎng)7.5%。截至1月13日,國(guó)內(nèi)45個(gè)港口鐵礦石庫存環(huán)比增加167萬噸，至1.189億噸，創(chuàng)出2014年7月以來新高，鐵礦石的供應(yīng)增量仍不小。在此背景下，市場(chǎng)對(duì)鐵礦石價(jià)格的持續(xù)大漲存有疑慮。多數(shù)鋼廠鐵礦石庫存水平較高，節(jié)前采購意愿一般。為規(guī)避后期市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，鋼廠嚴(yán)控鐵礦石采購價(jià)格,可能降低對(duì)高成本的高品味鐵礦石的采購力度，增加低成本的低品位鐵礦石的采購量。

　　總體來看,市場(chǎng)對(duì)鐵礦石的供需失衡有所擔(dān)憂，并且這種擔(dān)憂預(yù)期有可能升溫，從而導(dǎo)致鐵礦石價(jià)格再現(xiàn)加速下跌。截至1月17日，普氏62%品位鐵礦石指數(shù)下跌2.32%，至82.05美元/噸。

　　流動(dòng)性過剩減緩或削弱鐵礦石的上漲基礎(chǔ)

　　鐵礦石價(jià)格的持續(xù)上漲，有很大一部分動(dòng)力來自人民幣貶值。自2015年12月IMF通過決議準(zhǔn)予人民幣入籃之后，人民幣便開始走上貶值之路，而鐵礦石的上漲也始于2015年12月。特別是2016年10月1日人民幣正式成為籃子貨幣之后，貶值速度愈發(fā)快，鐵礦石的上漲速度也隨之加快。

　　去年年底召開的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議在定調(diào)財(cái)政政策和貨幣政策后，重點(diǎn)提到了兩個(gè)問題，一是匯率，二是資產(chǎn)泡沫，并強(qiáng)調(diào)要把“防控金融風(fēng)險(xiǎn)放到更加重要位置，著力防控資產(chǎn)泡沫”，這內(nèi)在地要求2017年貨幣政策趨緊。截至2016年12月31日，中國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模為30105.17億美元，2016年全年下降3198.44億美元。近幾個(gè)月資本外流有所加速，加劇了國(guó)內(nèi)市場(chǎng)流動(dòng)性的緊縮憂慮。數(shù)據(jù)顯示，2016年前11個(gè)月，廣義貨幣供應(yīng)量M2增長(zhǎng)11.4%，低于2015年年底1.9個(gè)百分點(diǎn)；各項(xiàng)貸款余額增長(zhǎng)13.1%，低于2015年年底1.2個(gè)百分點(diǎn)。

　　在經(jīng)濟(jì)等基本面因素和市場(chǎng)情緒大體穩(wěn)定的背景下，中國(guó)正在嘗試改變?nèi)嗣駧拍壳斑@種持續(xù)貶值的趨勢(shì)，在向兩個(gè)方面做努力。第一，改善經(jīng)濟(jì)基本面。中國(guó)物流與采購聯(lián)合會(huì)、國(guó)家統(tǒng)計(jì)局服務(wù)業(yè)調(diào)查中心發(fā)布的2016年12月中國(guó)制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）為51.4%，較上月回落0.3個(gè)百分點(diǎn)，為去年年內(nèi)次高點(diǎn)，高于全年水平1.1個(gè)百分點(diǎn)，且連續(xù)五個(gè)月位于臨界點(diǎn)之上。第二，控制資本跨境流動(dòng)。從去年12月開始，央行就加強(qiáng)了資本管制力度，新年之初，央行對(duì)境內(nèi)個(gè)人購匯做了新的更明確和嚴(yán)格的規(guī)定，包括用途和去向，使得居民的購匯量明顯下降。

　　國(guó)際方面,特朗普勝選之后，有關(guān)其政策會(huì)推動(dòng)美國(guó)經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)以及利率走高的預(yù)期升溫，美元指數(shù)漲幅一度達(dá)到6%。但在進(jìn)入2017年1月之后，美元漲勢(shì)開始減緩，因?yàn)榧磳⒂诒局芪?1月20日)就職的美國(guó)候任總統(tǒng)特朗普讓經(jīng)濟(jì)前景變得更加不確定。1月17日,特朗普在接受華爾街日?qǐng)?bào)采訪時(shí)表示，美元匯率水平過于強(qiáng)勢(shì)使得美國(guó)的企業(yè)難以與中國(guó)企業(yè)進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)。受該言論影響，美元指數(shù)當(dāng)天重挫約0.7%，一度觸及去年12月8日以來最低。市場(chǎng)普遍認(rèn)為,強(qiáng)勢(shì)美元會(huì)令美國(guó)出口商品對(duì)于海外買家而言更加昂貴,這與特朗普有關(guān)建立更加強(qiáng)勁的美國(guó)制造業(yè)基礎(chǔ)的言論相違背。隨著美元指數(shù)的高位回調(diào)，人民幣匯率面臨的外部壓力也逐步減少。1月18日，人民幣匯率中間價(jià)報(bào)6.8525，為兩個(gè)月以來最強(qiáng)，較前一交易日大幅升值467個(gè)基點(diǎn)。這有助于降低鐵礦石的進(jìn)口成本，從而削弱其上漲的基礎(chǔ)。事實(shí)上，隨著人民幣匯率的走強(qiáng)，普氏62%品位鐵礦石指數(shù)開始自高位回落。

　　期貨貼水大幅收縮，價(jià)格上漲動(dòng)力減弱

　　從期現(xiàn)對(duì)比的角度來看,鐵礦石市場(chǎng)呈明顯的現(xiàn)貨偏強(qiáng)和期貨貼水特征,1月初，62%進(jìn)口PB粉折合人民幣已超過665元/噸，比期貨價(jià)格升水逾120元/噸，深度貼水推動(dòng)期貨價(jià)格快速反彈以修復(fù)價(jià)差。隨著期貨價(jià)格的大幅上漲，1月17日，鐵礦石1705合約貼水縮小至59元/噸，回歸正常水平，從而減緩了期貨價(jià)格進(jìn)一步上漲的動(dòng)力。

　　從鐵礦石1705合約日線圖上看，周二夜盤價(jià)格創(chuàng)出666元/噸的階段高點(diǎn)，但隨即大幅回落，持倉量也未見增長(zhǎng)，表明主力資金有退出的意愿，這是階段性見頂?shù)男盘?hào)。筆者判斷，當(dāng)前處于螺紋鋼消費(fèi)淡季，北方地區(qū)建筑工地施工極少，現(xiàn)貨市場(chǎng)需求已經(jīng)接近底部；期貨方面，由于貸款利率上升，為提高資金儲(chǔ)備，短期資金在獲利豐厚后有可能快速離場(chǎng)，因此，預(yù)計(jì)鐵礦石持續(xù)上漲的趨勢(shì)難以延續(xù)，春節(jié)后或開啟下跌模式。