港股退市借殼A股 羅欣藥業(yè)估值縮水逾16億

　　高瑜靜

　　自宣布賣(mài)殼重組以來(lái)，浙江東音泵業(yè)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“東音股份”，002793.SZ）的股價(jià)走出了一波震蕩起伏的行情。而此番資產(chǎn)重組的借殼方，山東羅欣藥業(yè)集團(tuán)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“羅欣藥業(yè)”）近年在資本市場(chǎng)中可謂經(jīng)歷跌宕。

　　成立于2001年的羅欣藥業(yè)，是一家集藥品研發(fā)、生產(chǎn)、銷(xiāo)售及醫(yī)療健康服務(wù)為一體的醫(yī)藥企業(yè)。2005年12月，該公司在香港聯(lián)交所創(chuàng)業(yè)板掛牌上市。港股闖蕩近12年，羅欣藥業(yè)于2017年6月完成私有化退市。此后經(jīng)過(guò)28次公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)_欣藥業(yè)近期意欲借殼東音股份登陸A股。

　　在資本市場(chǎng)中幾經(jīng)輾轉(zhuǎn)后，羅欣藥業(yè)的估值也有所變化。2017年3月從港交所私有化退市時(shí)，羅欣藥業(yè)股東全部權(quán)益價(jià)值為103.63億港元，折合人民幣為91.82億元。近期推進(jìn)的借殼上市，以2018年12月31日為預(yù)估基準(zhǔn)日，羅欣藥業(yè)股東全部權(quán)益價(jià)值的預(yù)估值為人民幣75.69億元。兩者相差16.13億元。

　　關(guān)于羅欣藥業(yè)前后估值差異的原因，東音股份5月17日在回復(fù)深交所問(wèn)詢(xún)函中稱(chēng)：“羅欣藥業(yè)私有化退市時(shí)的估值水平及增值率均高于本次預(yù)估結(jié)果，主要系二者使用的估值方法不同?！?/p>

　　值得關(guān)注的是，在羅欣藥業(yè)2018年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率遠(yuǎn)低于業(yè)績(jī)承諾期增長(zhǎng)率的情況下，羅欣藥業(yè)豪諾重組上市后3年凈利達(dá)19.5億元。

　　逾75億借殼

　　作為一家醫(yī)藥制造企業(yè)，羅欣藥業(yè)此次回歸證券市場(chǎng)，選擇的借殼對(duì)象是潛水泵制造商，東音股份。羅欣藥業(yè)與東音股份不僅主業(yè)不同，兩者的體量也差距明顯。

　　公開(kāi)資料顯示，羅欣藥業(yè)2018年的營(yíng)業(yè)收入為62.11億元，歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)為5.08億元，資產(chǎn)凈額為29.76億元。東音股份2018年的營(yíng)業(yè)收入為9.35億元，歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)為1.11億元，資產(chǎn)凈額為9.1億元。

　　根據(jù)東音股份披露的資產(chǎn)重組方案，此次交易方案分為重大資產(chǎn)置換、股份轉(zhuǎn)讓和發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)三部分，且三個(gè)部分互為前提、共同實(shí)施，任何一項(xiàng)因未獲得所需的批準(zhǔn)而無(wú)法付諸實(shí)施，則另一項(xiàng)交易不予實(shí)施。

　　具體地，其一，東音股份除保留2.6791億元的貨幣現(xiàn)金、可轉(zhuǎn)債外，在扣除東音股份2018年度現(xiàn)金分紅后，將不超過(guò)10億元的其余資產(chǎn)及負(fù)債作為擬置出資產(chǎn)，與交易對(duì)方持有的羅欣藥業(yè)99.65%股權(quán)中的等值部分進(jìn)行資產(chǎn)置換，擬置出資產(chǎn)最終承接主體為方秀寶指定的主體。如有出售資產(chǎn)，則由資產(chǎn)承接方以貨幣現(xiàn)金方式向東音股份支付購(gòu)買(mǎi)。

　　其二，東音股份控股股東、實(shí)際控制人方秀寶及其一致行動(dòng)人，向羅欣藥業(yè)控股方羅欣控股指定的主體，轉(zhuǎn)讓合計(jì)6026.09萬(wàn)股上市公司股份，股份轉(zhuǎn)讓價(jià)格為14.27元/股，交易對(duì)價(jià)合計(jì)約為8.6億元。

　　其三，東音股份以非公開(kāi)發(fā)行A股股份的方式、向羅欣控股及相關(guān)主體按其各自持有羅欣藥業(yè)的股權(quán)比例發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)置入資產(chǎn)與置出資產(chǎn)的差額部分。

　　截至交易的評(píng)估基準(zhǔn)日為2018年12月31日，擬置入資產(chǎn)羅欣藥業(yè)99.65476%股權(quán)截至評(píng)估基準(zhǔn)日的未經(jīng)審計(jì)的賬面凈資產(chǎn)值為31.74億元，擬置入資產(chǎn)的預(yù)估值為75.43億元，預(yù)估值增值率為137.65%。東音股份擬置出資產(chǎn)的預(yù)估值為8.9億元，增值率為13.38%。差額部分由東音股份以非公開(kāi)發(fā)行股票方式進(jìn)行購(gòu)買(mǎi)。

　　值得注意的是，羅欣藥業(yè)在此次資產(chǎn)重組中的資產(chǎn)預(yù)估值，與2017年6月完成私有化退市時(shí)的估值存在較大差異。

　　據(jù)悉，2017年3月，聯(lián)合要約人曾綜合羅欣藥業(yè)當(dāng)時(shí)的財(cái)務(wù)狀況、公司業(yè)務(wù)、前景及市場(chǎng)地位等因素，確定羅欣藥業(yè)的私有化要約價(jià)格為17港元/股。羅欣藥業(yè)私有化退市之前的總股本為60，960萬(wàn)股，相應(yīng)的股東全部權(quán)益價(jià)值為103.63億港元，約合人民幣91.82億元。

　　然而，在此次資產(chǎn)重組中，以2018年12月31日為預(yù)估基準(zhǔn)日，羅欣藥業(yè)股東全部權(quán)益價(jià)值的預(yù)估值為人民幣75.69億元。前后相差16.13億元。

　　羅欣藥業(yè)方面解釋稱(chēng)，本次資產(chǎn)重組對(duì)羅欣藥業(yè)股東全部權(quán)益的預(yù)估結(jié)果低于羅欣藥業(yè)私有化退市時(shí)的估值具有合理性?！八接谢耸袝r(shí)的估值，系聯(lián)合要約人作為特定投資者為保障羅欣藥業(yè)中小股東利益、順利實(shí)現(xiàn)羅欣藥業(yè)私有化退市而結(jié)合當(dāng)時(shí)的二級(jí)市場(chǎng)交易價(jià)格協(xié)商確定的；而本次預(yù)估值以資產(chǎn)的預(yù)期收益為價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)，反映了羅欣藥業(yè)于預(yù)估基準(zhǔn)日2018年12月31日時(shí)按照合理謹(jǐn)慎的估值方法所估測(cè)的市場(chǎng)價(jià)值?！?/p>

　　28次股權(quán)轉(zhuǎn)讓

　　事實(shí)上，羅欣藥業(yè)私有化退市時(shí)的估值，曾在2017年8月至2019年3月期間多次作為公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓的參考價(jià)格。

　　據(jù)交易文件披露，2017年8月至2019年3月，羅欣藥業(yè)共計(jì)發(fā)生28次股權(quán)轉(zhuǎn)讓。交易對(duì)象中不乏高瓴資本、前海投資、平安等投資機(jī)構(gòu)的身影。

　　2017年12月時(shí)，前海投資曲線進(jìn)入羅欣藥業(yè)股權(quán)架構(gòu)中。彼時(shí)，羅欣藥業(yè)實(shí)際控制人為履行與前海投資簽署的《可轉(zhuǎn)債合同》，前海投資向羅欣控股提供用于完成羅欣藥業(yè)私有化的2.6億元借款，轉(zhuǎn)為羅欣藥業(yè)的1，722.1166萬(wàn)股的股份轉(zhuǎn)讓款，該等股份由羅欣控股或其關(guān)聯(lián)方轉(zhuǎn)予前海投資。當(dāng)時(shí)為保證轉(zhuǎn)讓股份的來(lái)源，由羅欣控股指定主體上海玨志收購(gòu)泉州鑫沃富所持有的部分羅欣藥業(yè)股份。直至2018年5月，羅欣控股關(guān)聯(lián)方上海玨志按此前約定，將所持有的1722.11萬(wàn)股羅欣藥業(yè)股份轉(zhuǎn)予前海投資。

　　高瓴資本下屬的股權(quán)投資基金高瓴天成，則是在羅欣藥業(yè)發(fā)起人出讓股份時(shí)，作為接盤(pán)方進(jìn)入羅欣藥業(yè)股東名列。

　　據(jù)悉，臨沂醫(yī)藥系羅欣藥業(yè)發(fā)起人之一，其持有的羅欣藥業(yè)股份系于發(fā)起設(shè)立時(shí)取得。臨沂醫(yī)藥曾于2016年11月將其持有的864萬(wàn)股羅欣藥業(yè)股份轉(zhuǎn)予高瓴天成。

　　公開(kāi)資料顯示，羅欣藥業(yè)發(fā)生的28次股權(quán)轉(zhuǎn)讓中，每股轉(zhuǎn)讓價(jià)格不盡相同。

　　例如，2018年3月，股東宋麗麗因個(gè)人資金需求，將所持有的312.6萬(wàn)股羅欣藥業(yè)股份轉(zhuǎn)讓給Lu Zhen Yu，每股轉(zhuǎn)讓價(jià)格是按照羅欣藥業(yè)私有化時(shí)的要約價(jià)格17港元/股。2018年5月時(shí)，泉州鑫沃富將所持有的25萬(wàn)股轉(zhuǎn)讓給得盛健康，每股轉(zhuǎn)讓價(jià)格為21元人民幣/股（約合24港元/股）。

　　羅欣藥業(yè)稱(chēng)，2017年8月至2019年3月期間發(fā)生的28次股權(quán)轉(zhuǎn)讓定價(jià)未進(jìn)行專(zhuān)項(xiàng)評(píng)估，轉(zhuǎn)讓價(jià)格主要系參考2017年6月羅欣藥業(yè)的私有化要約價(jià)格，并經(jīng)交易雙方協(xié)商一致達(dá)成。

　　在羅欣藥業(yè)當(dāng)前的股權(quán)結(jié)構(gòu)下，公司的40名自然人股東及機(jī)構(gòu)投資者共持有公司6.1億股。其中，羅欣控股以48.08%的股份成為公司第一大股東及實(shí)控人。

　　豪諾3年凈利19.5億

　　不僅重金買(mǎi)殼，羅欣藥業(yè)此次借殼上市還附帶了高額業(yè)績(jī)承諾。

　　根據(jù)資產(chǎn)重組方案，交易對(duì)手承諾本次重大資產(chǎn)重組實(shí)施完畢后，羅欣藥業(yè)在2019年度、2020年度和2021年度實(shí)現(xiàn)的合并報(bào)表范圍扣非歸母凈利潤(rùn)分別不低于5.5億元、6.5億元、7.5億元。若本次重大資產(chǎn)重組無(wú)法在2019年度內(nèi)實(shí)施完畢，則業(yè)績(jī)承諾期延續(xù)至2022年度，為2020年度、2021年度和2022年度。

　　然而，從羅欣藥業(yè)近年的業(yè)績(jī)表現(xiàn)來(lái)看，要如期兌現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾，壓力著實(shí)不小。

　　公開(kāi)資料顯示，羅欣藥業(yè)2016、2017和2018年的營(yíng)業(yè)收入分別為47.33億元、52.48億元和62.11億元，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)分別為4.16億元、5.60億元和5.42億元，歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“凈利潤(rùn)”）分別為4.12億元、4.96億元和5.08億元。2018年，羅欣藥業(yè)營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)18.35%，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比下降3.21%，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率同比下降17.94%。

　　深交所在重組問(wèn)詢(xún)函中也指出，標(biāo)的公司2018年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率遠(yuǎn)低于業(yè)績(jī)承諾期的增長(zhǎng)率，請(qǐng)結(jié)合行業(yè)環(huán)境、標(biāo)的公司經(jīng)營(yíng)情況、未來(lái)發(fā)展戰(zhàn)略說(shuō)明業(yè)績(jī)承諾的合理性及可實(shí)現(xiàn)性。

　　關(guān)于業(yè)績(jī)承諾的合理性，羅欣藥業(yè)投資者關(guān)系事務(wù)部相關(guān)負(fù)責(zé)人在接受《中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)(博客,微博)》記者采訪時(shí)表示，業(yè)績(jī)承諾兌現(xiàn)主要出于四方面考量。

　　“首先，公司主要產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，消化系統(tǒng)用藥和呼吸系統(tǒng)用藥市占率逐年提升，且保持較快增長(zhǎng)，為公司未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)打下堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)；其次，公司以研發(fā)和創(chuàng)新作為企業(yè)長(zhǎng)久發(fā)展的核心動(dòng)力。截至預(yù)案簽署日，擁有新藥證書(shū)48項(xiàng)、在研1類(lèi)新藥6項(xiàng)、藥品注冊(cè)批件305項(xiàng)，積極布局創(chuàng)新藥研發(fā)體系；再者，公司與美國(guó)Bausch Health Companies Inc。、阿斯利康公司等醫(yī)療健康企業(yè)合作，進(jìn)一步打造大健康平臺(tái)；此外，公司未來(lái)還將憑借持續(xù)加大的研發(fā)投入以及豐富的研發(fā)產(chǎn)品線，使公司的盈利能力和資產(chǎn)規(guī)模進(jìn)一步提升，并繼續(xù)積極布局原料藥業(yè)務(wù)，并注重業(yè)務(wù)在海外的多層次布局。”