在遞交招股書4個月后，錦欣生殖醫(yī)療集團有限公司(下稱“錦欣生殖”，01951.HK)通過了港交所聆最快將于6月25日正式掛牌上市。據(jù)悉，錦欣生殖擬發(fā)行3.57億股，占擴股后總股本的15%，股價范圍在7.76港元至8.54港元之間。

　　最新數(shù)據(jù)顯示，6月18日招股活動結(jié)束后，錦欣生殖發(fā)售了共計30.5億港元的股份，與此前計劃的募資金額差距不大。不過，毛利率偏低、面臨倫理風(fēng)險，以及公司與成都市錦江區(qū)婦幼保健院“剪不斷、理還亂”的關(guān)系，令錦欣生殖再次引發(fā)市場關(guān)注。

　　公開資料顯示，錦欣生殖是國內(nèi)領(lǐng)先的輔助生殖服務(wù)供應(yīng)商，專治不孕不育。目前，錦欣生殖提供的輔助生殖服務(wù)主要由兩種技術(shù)組成：人工授精和試管嬰兒(IVF)，而IVF技術(shù)已被廣泛應(yīng)用。

　　公開信息顯示，截至2019年5月底，錦欣生殖擁有成都西囡婦科醫(yī)院、成都高新西囡醫(yī)院、深圳中山泌尿外科醫(yī)院，另外還共同運營成都錦江區(qū)婦幼保健院生殖中心。此外，錦欣生殖還通過并購等方式持有RSA中心、NexGenomics和HRC Medical等美國醫(yī)療機構(gòu)的股份。

　　據(jù)港交所最新公布的聆訊后資料集(全文檔案)顯示，錦欣生殖2018年在國內(nèi)累計進(jìn)行了20958個IVF治療周期，國內(nèi)排名第三；同期在美國進(jìn)行了4500個IVF治療周期，美國西部排名第一。

　　　　毛利率低于行業(yè)平均水平

　　據(jù)招股書顯示，錦欣生殖的收益主要來自輔助生殖服務(wù)、管理服務(wù)和輔助醫(yī)療服務(wù)。這其中，輔助生殖服務(wù)對公司業(yè)績的貢獻(xiàn)最大，管理服務(wù)和輔助醫(yī)療服務(wù)相對較小。

　　以2018年為例，錦欣生殖2018年的輔助生殖服務(wù)收入高達(dá)8.01億元(人民幣，下同)，在營業(yè)總收入中的占比為86.9%；管理服務(wù)收入0.9億元，占比9.7%，輔助醫(yī)療服務(wù)收入0.31億元，占比3.4%。

　　值得一提的是，輔助生殖服務(wù)獨立撐起公司運營的境況并未影響到錦欣生殖的快速發(fā)展。財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，錦欣生殖2016年至2018年的收益分別為3.46億元、6.63億元和9.22億元，復(fù)合增長率超過50%。財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，錦欣生殖2016年至2018年的毛利潤分別為1.33億元、3.02億元和4.13億元，對應(yīng)毛利率分別為38.3%、45.6%和44.8%。

　　弗若斯特沙利文報告顯示，由于技術(shù)穩(wěn)定、固定投入少、議價能力強，輔助生殖服務(wù)的毛利率最高可達(dá)90%以上，行業(yè)平均毛利率也有70%左右。相比之下，錦欣生殖的盈利能力還有待提升。《投資者網(wǎng)》就“怎樣進(jìn)一步提高盈利水平”等問題致函錦欣生殖，一直沒有收到對方回復(fù)。

　　　　與錦江區(qū)婦幼保健院的關(guān)系

　　由于存在技術(shù)壁壘和涉及倫理問題，輔助生殖服務(wù)的準(zhǔn)入門檻很高，國家監(jiān)管嚴(yán)格。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至2017年底，全國獲許開展輔助生殖服務(wù)的醫(yī)療機構(gòu)共有451家，且以公立醫(yī)院為主，獲牌的民營醫(yī)院有35家。

　　以錦欣生殖所在的四川省為例，截至2018年底，四川省共有12家醫(yī)院被批準(zhǔn)開展輔助生殖服務(wù)。這12家醫(yī)院中，只有錦欣生殖旗下的成都西囡婦科醫(yī)院是私立醫(yī)院，其余11家均為公立醫(yī)院。

　　但從歷史沿革來看，錦欣生殖在發(fā)展過程中，也是借助了成都市錦江區(qū)婦幼保健院(以下簡稱錦江婦幼)的“公立”背景的。據(jù)公開資料，錦江婦幼生殖中心于2000年成立，成立的目的即為探索人工授精(AIH)、輔助生殖(IVF)等相關(guān)治療服務(wù)。生殖中心的學(xué)術(shù)帶頭人名叫鐘影，由他帶領(lǐng)幾位同事進(jìn)行生殖中心的建設(shè)和研發(fā)工作。

　　2003年1月，錦江婦幼生殖中心獲得了四川省衛(wèi)生廳批準(zhǔn)的提供體外受精治療試驗期資質(zhì)，并于2006年獲得正式牌照，被允許向公眾提供常規(guī)體外受精和胚胎移植(IVF-ET)，或通過卵胞漿內(nèi)單精子注射(ICSI)進(jìn)行IVF來導(dǎo)致受精的業(yè)務(wù)。

　　而在四川省衛(wèi)計委發(fā)布的全省醫(yī)療資源信息公示文件中，錦江婦幼的機構(gòu)管理類型為“非營利性醫(yī)療機構(gòu)”，其經(jīng)濟類型劃分為“股份合作”。

　　2010年3月，成都西囡醫(yī)院成立(后改名為：成都西囡婦科醫(yī)院)，醫(yī)院性質(zhì)為民辦非企業(yè)單位。企查查數(shù)據(jù)顯示，鐘影目前仍在成都西囡婦科醫(yī)院擔(dān)任董事總經(jīng)理一職。而西囡醫(yī)院正是錦欣生殖旗下主要的收入來源之一。

　　值得注意的是，錦欣生殖與成都市錦江區(qū)婦幼保健生殖中心的關(guān)系是“共同管理”。而在成都錦江區(qū)婦幼保健院生殖中心獲得VIF牌照后，其部分醫(yī)生及管理人員也成了錦欣生殖的從業(yè)人員或公司股東?！锻顿Y者網(wǎng)》就“這部分醫(yī)生及管理人員的隸屬關(guān)系、他們的合同及社保是否已全部轉(zhuǎn)到了錦欣生殖”等問題致函錦欣生殖，同樣沒有收到回復(fù)。

　　眾所周知，醫(yī)生和專家團隊是一家醫(yī)療機構(gòu)的核心資源，因此錦欣生殖的醫(yī)生和專家團隊是否已經(jīng)與錦江婦幼“劃斷”無疑是一個關(guān)鍵問題。錦欣生殖也在風(fēng)險提示中坦承，存在集團網(wǎng)絡(luò)內(nèi)的輔助生殖業(yè)務(wù)未能吸引及留住足夠合資格醫(yī)生、管理人員及其他醫(yī)護(hù)人員數(shù)目的風(fēng)險。

　　　　市場前景廣闊

　　輔助生殖服務(wù)是一門精準(zhǔn)且低調(diào)的大生意。弗若斯特沙利文報告指出，受平均生育年齡上升、不健康生活方式以及環(huán)境變化等因素的影響，全球不孕癥患病率由1997年的11%上升至2017年的15%，不孕癥已經(jīng)越來越普遍，預(yù)計到2023年將上升至17.2%。在國內(nèi)，輔助生殖服務(wù)的需求更加明顯。除了不孕癥患病率上升，國家對生育政策的放寬，鼓勵生二胎，也推動了輔助生殖服務(wù)行業(yè)的發(fā)展。

　　錦欣生殖引用弗若斯特沙利文報告稱，截至2017年底，國內(nèi)大約有4770萬對不孕癥夫婦，不孕癥患病率達(dá)到15.5%，到2023年預(yù)計將增加至5620萬對，患病率達(dá)18.1%。與此同時，2017年只有52.7萬名不孕癥患者進(jìn)行輔助生殖醫(yī)療服務(wù)。

　　錦欣生殖認(rèn)為，國內(nèi)輔助生殖服務(wù)的滲透率目前只有6.5%，按復(fù)合年增長率10%計算，到2023年將有超過100萬名患者接受輔助生殖服務(wù)，市場前景廣闊。

　　《投資者網(wǎng)》調(diào)研發(fā)現(xiàn)，目前國內(nèi)還沒有一家專門從事輔助生殖服務(wù)的上市公司，【通策醫(yī)療(600763)、股吧】(600763.SH)、戴維醫(yī)療(300314.SZ)、麗珠集團(000513.SZ)等公司只有輔助生殖服務(wù)概念。隨著錦欣生殖在港交所上市，或?qū)痈鄬ｉT從事輔助生殖服務(wù)的醫(yī)療機構(gòu)走向資本市場。

　　不過隨著輔助生殖行業(yè)的高速發(fā)展，涉及試管嬰兒的倫理爭議或許也會再次引發(fā)關(guān)注。由于試管嬰兒技術(shù)“制造”的是人類胚胎，所以各界對于胚胎屬于人還是物、能否進(jìn)行商業(yè)化一直都有巨大的爭議。這也是這一行業(yè)市場規(guī)模極速擴大的制約因素。

　　錦欣生殖也在招股中提示風(fēng)險稱，輔助生殖醫(yī)療機構(gòu)受到嚴(yán)格的行業(yè)經(jīng)營監(jiān)管。倘不能取得或維持任何牌照，可能導(dǎo)致網(wǎng)絡(luò)內(nèi)的輔助生殖醫(yī)療機構(gòu)遭受處罰，并可能對業(yè)務(wù)、對集團造成影響。

　?。ㄎ恼聛碓矗和顿Y者網(wǎng)）