業(yè)績回顧

　　3Q20業(yè)績超過市場預(yù)期

　　永達(dá)汽車（03669）公布3Q20主要業(yè)績指標(biāo)：綜合收入198.1億元，同比增長31.5%，環(huán)比增長10.4%；歸母凈利潤4.8億元，同比增長41.2%，環(huán)比增長2%，公司新車收入增速較快，費(fèi)用率管控取得較好效果，3Q業(yè)績超市場預(yù)期。

　　發(fā)展趨勢

　　單季度業(yè)績創(chuàng)新高，盈利質(zhì)量明顯提升。公司3Q20歸母凈利潤創(chuàng)單季度歷史新高，我們認(rèn)為主要由于公司新車、售后和代理業(yè)務(wù)3Q均實(shí)現(xiàn)了20%以上營收增長，同時公司期間費(fèi)用率得到了有效控制，銷管費(fèi)用率同比下降0.64ppt至6.25%，財務(wù)費(fèi)用率同比下降0.29ppt至0.98%，我們認(rèn)為主要是公司細(xì)化費(fèi)控指標(biāo)，精細(xì)化管理效果顯現(xiàn)有關(guān)。此外，公司庫存周轉(zhuǎn)提升明顯，三季度存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)26.5天，較二季度的28.7天進(jìn)一步下降2.2天，公司3季度經(jīng)營活動現(xiàn)金流15.65億元，同比增長7.7倍，改善明顯。我們認(rèn)為公司通過內(nèi)部管理效率優(yōu)化，實(shí)現(xiàn)了盈利質(zhì)量提升，且該趨勢或具有一定持續(xù)性，利好公司中長期凈利率改善。

　　新車增速跑贏行業(yè)，售后與傭金穩(wěn)健驅(qū)動。公司3Q新車銷量與銷售收入同比增長30.8%和34.7%，跑贏整體乘用車行業(yè)和豪車市場增速，同時公司品牌結(jié)構(gòu)優(yōu)化，單價提升。根據(jù)終端折扣數(shù)據(jù)，我們預(yù)計(jì)公司三季度新車毛利率同比或?qū)崿F(xiàn)增長，但由于新車增速較快，收入占比提升，所以毛利結(jié)構(gòu)有所下移，導(dǎo)致綜合毛利率同比下降0.56ppt至10.52%。公司售后和傭金業(yè)務(wù)3Q同比增長20.8%和30.3%，為公司帶來穩(wěn)健驅(qū)動。同時，公司自營金融業(yè)務(wù)進(jìn)一步收縮規(guī)模，收入規(guī)模同比下滑18.6%至0.91億元，靜待后續(xù)業(yè)務(wù)調(diào)整進(jìn)度。

　　主力品牌4Q繼續(xù)發(fā)力，基本面與潛在催化劑支撐估值提升。分品牌來看，寶馬終端需求旺盛，3Q上牌量增速領(lǐng)跑一線豪華品牌，且折扣較為平穩(wěn)，9月車展新上市的5系中期改款和M3、M4有望更新產(chǎn)品周期。保時捷8月上牌量同比轉(zhuǎn)正（+12.8%），9月同比再提速（+15%），海外供給恢復(fù)明顯，公司在手訂單旺盛，四季度隨著供貨加速補(bǔ)庫，保時捷有望為公司貢獻(xiàn)較大彈性。永達(dá)目前基本面具有較強(qiáng)確定性，同時我們預(yù)計(jì)公司在網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)張和金融業(yè)務(wù)調(diào)整方面均有潛在催化劑，能夠支撐公司估值提升。

　　盈利預(yù)測與估值

　　我們暫時維持2020年和2021年盈利預(yù)測不變。當(dāng)前股價對應(yīng)2020/2021年10.6倍/8.6倍市盈率。維持跑贏行業(yè)評級，但由于公司盈利質(zhì)量改善，寶馬終端需求持續(xù)強(qiáng)勁，保時捷四季度或帶來較強(qiáng)盈利彈性，我們上調(diào)目標(biāo)價11.8%至13.30港元對應(yīng)14.2倍2020年市盈率和11.5倍2021年市盈率，較當(dāng)前股價有33.4%的上行空間。