中廣核電力（01816）在近期公布了三季度財(cái)報(bào)，中信證券(600030,股吧)發(fā)布研報(bào)表示，雖然大修節(jié)奏影響業(yè)績，但發(fā)電量穩(wěn)步增長，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　核心觀點(diǎn)

　　中廣核電力第三季度歸母凈利潤29.8億元，同比下滑9.1%，主因是臺(tái)山1#機(jī)組首次換料大修影響發(fā)電量與成本，且增值稅退稅收益同比下行。預(yù)計(jì)公司4Q2020電量有望恢復(fù)同比微增。略微下調(diào)公司2020~2022年歸母凈利潤預(yù)測(cè)至98/107/118億元，對(duì)應(yīng)動(dòng)態(tài)PE為7/7/6倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　第三季度EPS0.06元。公司前三季度營收499.0億元，同比增長15.7%，歸母凈利潤81.8億元，同比下降1.4%，累計(jì)EPS為0.16元，同比下降10.1%；分季度看，公司第三季度營收183.9億元，同比增長10.7%，歸母凈利潤29.8億元，同比下降9.1%，單季EPS為0.06元，同比下降15.1%。公司業(yè)績基本符合預(yù)期。

　　單季電量受大修影響，預(yù)計(jì)四季度恢復(fù)增長。前三季度，公司累計(jì)發(fā)電量1，485.1億千瓦時(shí)，同比增長7.6%，主要受益于上年兩臺(tái)機(jī)組投運(yùn)。第三季度，公司發(fā)電量523.0億千瓦時(shí)，同比下滑1.2%，下滑的主因是臺(tái)山1#機(jī)組在期內(nèi)完成首次換料大修，導(dǎo)致臺(tái)山項(xiàng)目單季發(fā)電量同比下滑33.7%或19.4億千瓦時(shí)。展望4Q2020，公司預(yù)計(jì)將完成8次大修，較4Q2019的6次大修（其中2次自2019年三季度開始）同比略有增加，我們因此預(yù)計(jì)公司4Q2020發(fā)電量或同比微增。公司機(jī)組儲(chǔ)備逐漸壯大：2H2021，預(yù)計(jì)紅沿河5#機(jī)組將投運(yùn)；2022年或有3臺(tái)新機(jī)組投運(yùn)；惠州和蒼南各2臺(tái)機(jī)組也已獲得核準(zhǔn)，有望貢獻(xiàn)后續(xù)增量。

　　大修影響發(fā)電業(yè)績，增值稅退稅繼續(xù)下行。公司第三季度營業(yè)收入同比增長10.7%，高于電量增速，主因是工程公司對(duì)惠州核電、蒼南核電和海上風(fēng)電項(xiàng)目的收入大幅增加。公司單季毛利率39.3%，同比下滑7.2個(gè)百分點(diǎn)，我們認(rèn)為一方面是由于工程業(yè)務(wù)毛利率偏低，另一方面是臺(tái)山1#機(jī)組首次大修且2#機(jī)組于2019年9月投運(yùn)后方開始費(fèi)用化，導(dǎo)致成本同比增加。公司前三季度其他收益15.6億元，同比下滑27.7%；第三季度其他收益3.9億元，同比下滑48.8%，主因是受衛(wèi)生事件影響，收到的增值稅退稅同比減少。

　　負(fù)債率下行，現(xiàn)金流穩(wěn)定。公司單季財(cái)務(wù)費(fèi)用18.2億元，同比減少5.2%，盡管期內(nèi)臺(tái)山2#機(jī)組仍有2個(gè)月的利息費(fèi)用化翹尾增長，但整體財(cái)務(wù)費(fèi)用已開始下行，體現(xiàn)優(yōu)異的融資管控。公司期末資產(chǎn)負(fù)債率63.4%，同比下降2.9個(gè)百分點(diǎn)。公司累計(jì)經(jīng)營現(xiàn)金流凈額251.2億元，同比增長2.3%，高于業(yè)績?cè)鏊佟?/p>

　　風(fēng)險(xiǎn)因素：利用小時(shí)數(shù)低于預(yù)期，電價(jià)低于預(yù)期，裝機(jī)進(jìn)度不達(dá)預(yù)期，廣東機(jī)組參與市場(chǎng)化交易方式或變更。

　　投資建議：參考公司三季報(bào)，下修機(jī)組全年利用小時(shí)數(shù)假設(shè)，將公司2020~2022年發(fā)電量增速預(yù)測(cè)由前次的10%/1%/8%微調(diào)至7%/3%/9%，將2020~2022年EPS預(yù)測(cè)下調(diào)6%/3%/2%至0.19/0.21/0.23元，現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)動(dòng)態(tài)PE為7/7/6倍。維持“買入”評(píng)級(jí)。