挪威航空股價(jià)縮水，公司計(jì)提減值增加

　　中銀航空租賃（02588）于5月和挪威航空（NAS OL）達(dá)成協(xié)議，將其于挪威航空的租賃權(quán)轉(zhuǎn)換成共逾3.89億股份，占公司12.67%投票權(quán)股份，但受公共衛(wèi)生事件影響，挪威航空運(yùn)營巨虧并已為旗下兩家核心子公司申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)，股價(jià)今年已縮水98%以上，公司于11月24日出售近3.9千萬股份，目前持股比例仍有4.92%。預(yù)計(jì)該項(xiàng)投資會(huì)令年底公司減值準(zhǔn)備大增，下半年仍出現(xiàn)若干航司客戶延遲付款的情況，部分應(yīng)收款項(xiàng)已超過保證金，公司其后將計(jì)提減值損失。此外，公司承租人之一的亞洲航空（AirAsia）（5099 KL）已提出債務(wù)重組及減少股本計(jì)劃，假設(shè)回收資產(chǎn)找不到新承租人或可導(dǎo)致飛機(jī)減損等風(fēng)險(xiǎn)，上述因素均會(huì)對(duì)今年盈利帶來一定壓力。

　　預(yù)計(jì)年底飛機(jī)交付活躍，21年收入確定性強(qiáng)

　　截止2020年第三季，公司通過購機(jī)回租實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張，機(jī)隊(duì)規(guī)模達(dá)555架，其中自有飛機(jī)335架，代管飛機(jī)40架，訂單簿180架；共完成29架飛機(jī)交付，主因飛機(jī)制造商因供應(yīng)鏈和物流的原因交付延遲，從而影響到公司的交付速度，管理層預(yù)測(cè)今年仍能達(dá)到約70架的交付指引（56架屬購機(jī)回租），剩余的飛機(jī)將集中于年底前交付，租賃收入有所減少，凈租賃收益率或低于往年8%-8.5%的水平；交付飛機(jī)創(chuàng)造的收益將重點(diǎn)體現(xiàn)在明年，今年截止第三季共出售10架飛機(jī)，預(yù)計(jì)全年出售飛機(jī)數(shù)量與收益低于去年，主因去年下半年公司成功出售由17架附帶租約飛機(jī)組成的ABS。

　　Max飛機(jī)交付進(jìn)度已調(diào)整，飛機(jī)資產(chǎn)減值影響有限

　　上調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)20-22年EPS分別為3.83/4.77/5.51元人民幣，預(yù)期隨著公共衛(wèi)生事件影響減小，行業(yè)發(fā)展將向好，估值將逐步回升，略微上調(diào)估值至33倍21E PE，仍低于近5年平均，相應(yīng)上調(diào)目標(biāo)價(jià)至185.0港元，對(duì)現(xiàn)價(jià)仍有20.2%的潛在升幅，重申“買入”評(píng)級(jí)。

　　疫苗獲突破性進(jìn)展，然飛機(jī)租賃行業(yè)修復(fù)還待時(shí)間

　　近日美國輝瑞（PFE.US）與莫德納（MRNA.US）研發(fā)的疫苗成果顯著，美國食品和藥物管理局（FDA）將于12月10日審議輝瑞的疫苗緊急使用授權(quán)申請(qǐng)，我們預(yù)計(jì)后續(xù)隨著航空出行需求逐步恢復(fù)，飛機(jī)租賃行業(yè)盈利亦在修復(fù)。國際航空運(yùn)輸協(xié)會(huì)預(yù)測(cè)行業(yè)嚴(yán)重虧損將持續(xù)到2021年，預(yù)計(jì)2020年凈虧損1185億美元，超過6月份預(yù)測(cè)結(jié)果，預(yù)計(jì)2021年凈虧損為387億美元，因此需警惕倒在黎明前夜的中小航空公司。

　　看好公司逆境經(jīng)營能力，長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力及優(yōu)勢(shì)在加強(qiáng)

　　目前波音737 Max飛機(jī)已獲美國聯(lián)邦航空管理局（FAA）復(fù)飛許可，波音公司將恢復(fù)交付737 Max飛機(jī)，雖然現(xiàn)階段航空公司受公共衛(wèi)生事件影響不會(huì)拓展業(yè)務(wù)和添置飛機(jī)，但是航司對(duì)小型和高效率機(jī)型的需求會(huì)于公共衛(wèi)生事件后增加以降低成本，復(fù)飛或刺激737 Max這種高效率窄體機(jī)在2021-2022年的需求增加。公司今年逆勢(shì)通過售后回租不斷增加機(jī)隊(duì)規(guī)模，其購機(jī)回租訂單均為新型節(jié)油新飛機(jī)，且與全球優(yōu)質(zhì)航空公司客戶建立長(zhǎng)期合作關(guān)系，一旦行業(yè)景氣度回升，供需缺口中競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)勁的公司勝出明顯，我們看好公司長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力及優(yōu)勢(shì)。

　　調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，下調(diào)至“中性”評(píng)級(jí)，2021年目標(biāo)價(jià)69.75港元

　　疫苗研發(fā)提振市場(chǎng)信心，公司近兩周股價(jià)已有逾45%的反彈，但航空公司的經(jīng)營仍面臨不少挑戰(zhàn)，公司面臨的租金延付、違約以及承租人破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)或增加，我們將2020年和2021年盈利預(yù)測(cè)分別下調(diào)至5.8億美元和6.8億美元。調(diào)整公司2020/2021/2022年EPS預(yù)測(cè)至0.83/0.98/1.11美元，預(yù)計(jì)2020-22年BVPS分別為7.0/7.6/8.3美元，現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)PB估值分別為1.27/1.17/1.07x。我們給予2021年目標(biāo)價(jià)69.75港元，下調(diào)至“中性”評(píng)級(jí)，對(duì)應(yīng)1.18倍2021年市凈率。因疫苗消息而上升逾45%，已接近我們目標(biāo)價(jià)，現(xiàn)價(jià)為2021年預(yù)測(cè)市凈率1.17倍，高于3年歷史平均水平。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：全球公共衛(wèi)生事件擴(kuò)散及持續(xù)時(shí)間超預(yù)期、部分航空破產(chǎn)事件、飛機(jī)租金回收及資產(chǎn)減值不確定性