近日，中滙集團發(fā)布公告，宣布收購四川新概念教育投資51%的股權以及成都育德后勤51%的股權。此次交易的總代價為7.5億元，收購估值按2021財年(20/21學年)預估純利的約12-14倍PE，預估EV/EBITDA為約9-11。此次交易是公司上市后的首單國內(nèi)高校收購。至此，集團的業(yè)務觸角從華南地區(qū)延伸至西南地區(qū)。

　　該如何評價這次外延生長？

　　一、為何選擇于四川落子？

　　四川城市職業(yè)學院及四川城市技師學院都地處四川?。桓鼫蚀_一點，兩所學校皆位于成渝雙城經(jīng)濟圈。區(qū)域能深刻影響學校的生源吸引力和學費定價，從而影響內(nèi)生增長動力。為什么中滙集團首單并購選擇落子四川？

　　區(qū)域對于生源的影響，主要體現(xiàn)高考生源的成長性、教育資源的緊缺性、以及對生源的吸引力上。

　　1、高考人數(shù)快速擴張

　　四川省是人口大省。截至2019年末，四川省常住人口達8,375萬人，人口數(shù)位列西南地區(qū)第一、中國內(nèi)地各省份第四。

　　在基數(shù)龐大的人口規(guī)模下，四川省亦成為高考大省。2017年-2020年，四川省的高考報名人數(shù)連續(xù)四年居全國前三，并整體呈較快上升的趨勢，年均復合增長率達4.7%，高于全國前十位省份的平均增速。2020年，四川省的高考人數(shù)達67萬人。

　　四川是過去5年常住人口凈流入的前五大省之一，預計四川的高考報名人數(shù)將持續(xù)保持較高增速，未來極有可能超越廣東成為第二高考大省，提供充足的生源基礎。

　　　　資料來源：各省統(tǒng)計局，東興證券研究所

　　2、教育資源稀缺

　　強勁增長的人口增長，使四川的高等教育資源愈發(fā)緊缺。

　　高等教育資源呈現(xiàn)區(qū)域分布不平衡。高考人數(shù)超過60萬人以上的廣東、四川等省份，每萬人高考人數(shù)平均占比不到一所本科高校；同樣的，四川省亦缺乏與之匹配的專科學校。從高校生師比的數(shù)據(jù)看，2018年四川省的普通高校生師比分別達到19.3，僅次于云南，居全國第二，教育資源稀缺。

　　從毛入學率的角度來看，2018年四川省的高教毛入學率為45.4%，是全國最低的省份之一。高等教育毛入學率是高等教育在學人數(shù)與適齡人口之比，在一定程度上等同于高等教育的“滲透率”，因此各地政府積極推進達成毛入學率目標的。而在教育經(jīng)費占比下降的背景下，發(fā)展民辦教育是最重要的手段。

　　3、區(qū)域吸引力強

　　2019年始，政策表述層面開始將成渝城市群與京津冀、長三角及粵港澳城市群并列；2020年年初，中央財經(jīng)委員會提出《成渝地區(qū)雙城經(jīng)濟圈建設》；10月政治局會議審議《成渝地區(qū)雙城經(jīng)濟圈建設規(guī)劃綱要》，成渝城市群的戰(zhàn)略定位為打造國家經(jīng)濟增長的“第四極”，具有巨大的發(fā)展?jié)摿Α?/p>

　　就業(yè)率，可以說是考生報考民辦教育時最重要的考慮因素。過去5年四川省的城鎮(zhèn)新增就業(yè)人數(shù)合計527.7萬人，在各省份中名列前茅。隨著成渝地區(qū)戰(zhàn)略升格為國家重大發(fā)展戰(zhàn)略，城市輻射范圍進一步提升，就業(yè)機會進一步增加，對生源的吸引力亦會大漲。

　　中滙集團此次收購的四川城市職業(yè)學院及四川城市技師學院，定位于考生人數(shù)多、毛入學率低、區(qū)域吸引力強的四川省，在生源的“量”上，有較大增長潛力。

　　4、學費定價空間

　　四川能為區(qū)域內(nèi)的高等院校輸送充足的生源，“量”上的保障穩(wěn)固；而“價”的方面，四川的民辦院校有較大的定價空間。

　　自2013年起，四川省整體經(jīng)濟增速GDP同比增速持續(xù)高于全國。在較為強勁的經(jīng)濟增長動能下，四川省的人均可支配收入及教育開支的增長都勝于全國平均水平，對高等教育的支付意愿和支付能力強。更重要的是，四川教育政策傾斜，對民辦高校放開市場化定價，為學費提價打開空間。

　　圖表：四川省 GDP 同比增速領先于全國平均水平

　　　　資料來源：四川省統(tǒng)計局，國家統(tǒng)計局，華泰證券研究所

　　“量價”齊驅，四川城市職業(yè)學院及四川城市技師學院具備得天獨厚的區(qū)位優(yōu)勢。

　　二、標的學校質地優(yōu)秀，內(nèi)生成長性充足

　　四川省帶來的區(qū)域優(yōu)勢成為學校穩(wěn)健的支撐，學校本身的質地是成長性的根本因素。

　　1、學校的質地優(yōu)秀

　　四川城市職業(yè)學院創(chuàng)辦于1999年，是老牌的全日制綜合性普通高等院校，主要提供全日制高等職業(yè)教育；四川技師學院是技術學院，主要提供全日制技工預備培訓、高級技術教育、中級技術教育及短期職業(yè)技能培訓，增掛于四川城市職業(yè)學院下。

　　　　四川城市職業(yè)學院前后經(jīng)歷了10年本科辦學和10年高職辦學，聲譽得到社會廣泛認可。該校被列入四川省“十三五”高校設置規(guī)劃升本院校，先后獲得“四川省普通高等學校畢業(yè)生就業(yè)工作先進單位”、“中國民辦高等教育優(yōu)秀院?！钡葮s譽。2020年10月，武書連2020中國高職高專學院排行榜顯示四川城市職業(yè)學院排名位列四川省民辦高職第一位、全國民辦高職院校第8位。另外，學校連續(xù)9屆畢業(yè)生就業(yè)率均超過98%。

　　2、內(nèi)生增長力

　　廣泛的社會認可及就業(yè)質量，是學生人數(shù)及學費增長的保證。

　　四川城市職業(yè)學院在校生約1.6萬人，生均學費約1.4萬/年。技師學院在校生約8,200人，生均學費約9,800元/年。

　　職業(yè)學院具有較強的議價能力，目前學費在省內(nèi)民辦院校中排名第三。管理層預計明年職業(yè)學院的學費將上調至1.68萬元人民幣/年，同比增長20%。此外，校園總容量為3.5萬人，當前利用率不到70%，具有較大的提升空間。管理層預計，未來兩至三年兩所學校的在校生人數(shù)可達3.5萬，可見兩所學校有望在明年及后年釋放出較強的增長性。

　　3、協(xié)同作用

　　在取得并購標的后，中滙集團有望在學校間共享教育資源，實現(xiàn)資源互補；在學校間開設共同辦學項目，提升學校網(wǎng)絡品牌效應。具體來看，此次并購至少可取得以下方面的協(xié)同作用：

　　(1)專業(yè)方向協(xié)同：標的學校優(yōu)勢專業(yè)如會計、軟件技術的與華商學院大商科+IT專業(yè)方向有一定契合度；

　　(2)就業(yè)對接協(xié)同：公司可在高職層面開辦2+1模式，使標的學校學生在高職三年級前往大灣區(qū)入讀及實習以提前適應大灣區(qū)就業(yè)環(huán)境；

　　(3)國內(nèi)+國際升學路徑協(xié)同：公司旗下?lián)碛泻Ｍ鈱W校，能為標的學校提供多元教學產(chǎn)品、更豐富學歷層次的辦學，打通國內(nèi)專科與國外專/本/碩，提高中匯已有海外學校的資源利用率。

　　在協(xié)同作用下，集團的整體經(jīng)營效率及品牌效應有望雙雙提升。

　　結語

　　管理層預計12月完成標的的交割，2021年1月開始并入集團報表，中滙集團的盈利能力有望在明后兩年實現(xiàn)跨越式增長。

　　更重要的是，首單并購有望提振市場信心。中滙集團展現(xiàn)出獨到的投資眼光。在收購以前，中滙集團是粵港澳大灣區(qū)的民辦高校龍頭，本次并購標的在成渝地區(qū)雙城經(jīng)濟圈，可見集團在圍繞“京津冀協(xié)同發(fā)展、長江經(jīng)濟帶發(fā)展、粵港澳大灣區(qū)建設及成渝地區(qū)雙城經(jīng)濟圈建設”的國家戰(zhàn)略布局。成渝地區(qū)與粵港澳大灣區(qū)的環(huán)境高度相似——都具有學生生源多、教育資源匱乏、教育政策傾斜的特點，潛力充足。

　　據(jù)管理層透露，未來公司繼續(xù)圍繞泛珠三角區(qū)域展開并購。公司將首先優(yōu)選本科，高質量?？埔嘣诳紤]之列。中滙集團的多元收購路徑已現(xiàn)雛形。此外，伴隨并購項目落地、集團化的增值賦能以及華商學院轉設完成，未來中滙集團在盈利效率上具有高彈性，值得關注。

　　（文章來源：互聯(lián)網(wǎng)）