報告導讀

　　基于目前海外高端的 API 和制劑 CDMO 產(chǎn)能向國內(nèi)轉移速度相對較慢(相對于中間體)情況來看，藥明康德(02359)布局海外高端 CDMO 產(chǎn)能有望加快切入全球 API 和制劑供應鏈體系，打造更強的競爭力，我們維持“買入”評級。

　　投資要點

　　高端小分子 CDMO 產(chǎn)能全球布局 ，持續(xù)提升競爭力

　　2021 年 2 月 2 日公司官網(wǎng)公布：合全藥業(yè)將收購百時美施貴寶位于瑞士庫威(Couvet)的生產(chǎn)基地。該基地擁有先進的生產(chǎn)能力，能夠大規(guī)模商業(yè)化生產(chǎn)膠囊和片劑。在獲得監(jiān)管機構批準并滿足慣例成交條件后，該交易預計于2021Q2 完成。(鏈接：http://r6d.cn/abDvw)

　　公司大部分 CDMO 產(chǎn)能在國內(nèi)，美國也有布局：公司目前已經(jīng)在上海【外高橋(600648)、股吧】(API 研發(fā)+制劑研發(fā)與生產(chǎn))、上海金山(API+中間體生產(chǎn))、江蘇常州(原料藥、多肽、寡核苷酸研發(fā)與生產(chǎn))、江蘇無錫(制劑商業(yè)化生產(chǎn))和美國圣地亞哥(原料藥研發(fā)與生產(chǎn)、制劑生產(chǎn))建立了多個研發(fā)和生產(chǎn)基地。收購完成后，庫威工廠將成為合全藥業(yè)在歐洲的首個生產(chǎn)基地，進一步拓展其平臺能力與規(guī)模。而參考跨國 CDMO 企業(yè)產(chǎn)能全球化布局(如 Lonza 和 Catalent等)，本土 CDMO 企業(yè)在 API 和制劑領域加快布局有望加速切入海外藥企供應鏈體系內(nèi)。但是，基于目前海外高端的 API 和制劑 CDMO 產(chǎn)能向國內(nèi)轉移速度相對較慢(相對于中間體)情況來看，海外高端 CDMO 產(chǎn)能的布局有望加快本土 CDMO 切入全球 API 和制劑供應鏈體系，打造更強的競爭力。

　　合全藥業(yè) CDMO 質量體系建設本土最佳 ， 持續(xù)打造領先優(yōu)勢

　　合全藥業(yè)在 2013 年就已通過伊布替尼 CDMO 服務成功切入到海外藥企的 API供應鏈體系，成為中國第一個通過美國 FDA 現(xiàn)場核查的小分子新藥 CMC 研發(fā)和生產(chǎn)平臺。公司也是中國第一家同時獲得美國、中國、歐盟、日本、加拿大、瑞士、澳大利亞和新西蘭藥監(jiān)部門批準的創(chuàng)新藥原料藥(API)商業(yè)化供應商。而此次收購 BMS 瑞士庫威(Couvet)生產(chǎn)基地，有望進一步強化公司在歐洲地區(qū)布局，鑒于庫威生產(chǎn)基地在質量、安全性和生產(chǎn)效率等方面均達到世界一流水平，也就意味著能夠更高效的為歐洲和全球客戶提供制劑 CDMO服務。公司已經(jīng)通過布局歐美 CDMO 高端產(chǎn)能，持續(xù)打造在 CDMO 領域的領先優(yōu)勢，看好公司小分子 CDMO 業(yè)務龍頭地位和全球競爭力持續(xù)提升。

　　看好 2021 年業(yè)績加速和小分子 CDMO 業(yè)務高增長

　　考慮中國區(qū)實驗室 2020Q1 的低基數(shù)、Q2 逐步恢復的趨勢、CDMO 加速增長的趨勢判斷，我們估計 2021 年 Q1-Q3 有望延續(xù)加速增長的趨勢。我們認為小分子 CDMO 業(yè)務有望加速主要基于：1)公司小分子 CDMO 業(yè)務中漏斗效應初步顯現(xiàn)，公司商業(yè)化訂單數(shù)量持續(xù)增長(2020H1 在執(zhí)行的有 26 個，2019年底有 21 個)帶來高增長；2)我們預計此次歐洲制劑產(chǎn)能完成收購后，有望在未來 1-2 年逐步貢獻彈性，從而促進小分子 CDMO 業(yè)務中制劑收入占比持續(xù)提升。

　　盈利預測及估值

　　我們預計 2020-2022 年公司 EPS 為 1.18、1.52、2.05 元/股，2021 年 2 月 2 日收盤價對應 2020 年 PE 為 148 倍(2021 年 PE114 倍)，維持“買入”評級。

　　風險提示

　　不確定的宏觀環(huán)境變化導致全球創(chuàng)新藥研發(fā)投入景氣度下滑的風險；國際化拓展不順造成相關業(yè)務下滑或增長不順的風險；各事業(yè)部間協(xié)同效應差造成新業(yè)務增長乏力的風險；匯兌風險；公允價值波動帶來的不確定性風險。

　?。ㄎ恼聛碓矗盒恿纸ㄑ校?/p>