天風(fēng)證券發(fā)布研究報(bào)告稱，歸創(chuàng)通橋-B（02190）為神經(jīng)介入和外周血管介入行業(yè)的領(lǐng)航者，隨著未來(lái)產(chǎn)品逐步上市，收入和利潤(rùn)有望維持較高增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)2021-23年收入分別為1.6、2.92和5.12億元。采用相對(duì)估值的方法，PS/G給予0.6，目標(biāo)價(jià)56.65港元，首予“買入”評(píng)級(jí)。

　　天風(fēng)證券主要觀點(diǎn)如下：

　　致力于提供神經(jīng)和外周血管介入全解決方案。

　　歸創(chuàng)通橋由浙江歸創(chuàng)醫(yī)療器械公司和珠海通橋醫(yī)療科技公司合并而成，其中浙江歸創(chuàng)致力于研發(fā)與生產(chǎn)外周血管介入醫(yī)療器械，珠海通創(chuàng)深耕神經(jīng)介入領(lǐng)域。公司產(chǎn)品全產(chǎn)業(yè)鏈布局——在神經(jīng)介入產(chǎn)品方面，公司是國(guó)內(nèi)唯一一家產(chǎn)品線囊括神經(jīng)血管缺血、出血、狹窄、頸動(dòng)脈和血管通路5大類。目前已經(jīng)有5款神經(jīng)介入產(chǎn)品獲得三類注冊(cè)證，其中缺血性腦卒中核心醫(yī)療器械取栓支架已于2020年9月獲批上市，出血性腦卒中核心產(chǎn)品彈簧圈預(yù)計(jì)2021年4季度獲批上市，血流導(dǎo)向裝置正在臨床試驗(yàn)預(yù)計(jì)2024年獲批上市。

　　在外周血管介入產(chǎn)品方面，公司覆蓋全動(dòng)脈和靜脈產(chǎn)品，擁有支架、球囊、導(dǎo)管和濾器等全系列產(chǎn)品。目前公司已布局22種產(chǎn)品，其中動(dòng)脈核心品種UltrafreeTM藥物洗脫P(yáng)TA球囊擴(kuò)張導(dǎo)管已經(jīng)在中國(guó)和歐洲獲批上市，靜脈核心品種可回收靜脈濾器和外周靜脈支架系統(tǒng)正在進(jìn)行臨床試驗(yàn)，預(yù)計(jì)分別于2022年和2023年獲批上市。

　　神經(jīng)和外周血管介入器械行業(yè)處于早期，國(guó)產(chǎn)產(chǎn)品正破局。

　　血管介入醫(yī)療器械按照治療部位主要分為心血管、神經(jīng)和外周血管介入器械，目前隨著冠脈支架集采降價(jià)，介入醫(yī)療器械格局正在發(fā)生變化，心血管介入進(jìn)入成熟期，神經(jīng)介入和外周血管介入正起步。神經(jīng)介入產(chǎn)品進(jìn)入密集上市階段。腦卒中發(fā)病率高，2019年存量病人達(dá)1480萬(wàn)人，每年新增發(fā)病240萬(wàn)人，介入手術(shù)整體滲透率偏低，2019年神經(jīng)介入器械市場(chǎng)規(guī)模為49億元，未來(lái)隨著國(guó)產(chǎn)產(chǎn)品上市和介入手術(shù)的普及將進(jìn)入新階段。

　　外周血管介入器械多樣化，以進(jìn)口產(chǎn)品為主。外周血管疾病包括外周動(dòng)脈疾病和靜脈疾病，治療產(chǎn)品多樣化，主要被進(jìn)口廠商壟斷，美敦力、波士頓科興、雅培等占據(jù)95%的份額。隨著國(guó)產(chǎn)廠商產(chǎn)品開(kāi)始獲批上市和介入手術(shù)技術(shù)成熟、患者手術(shù)意愿提升，外周血管介入手術(shù)量有望進(jìn)一步提高。

　　產(chǎn)品梯隊(duì)+研發(fā)積淀+商業(yè)化能力筑起公司護(hù)城河。

　　目前神經(jīng)和外周血管介入行業(yè)參與公司多，核心產(chǎn)品彈簧圈、取栓支架已有多家國(guó)產(chǎn)產(chǎn)品上市但國(guó)產(chǎn)市占率低不足10%。該行認(rèn)為歸創(chuàng)通橋3大核心競(jìng)爭(zhēng)力有望突圍：

　　1）產(chǎn)品梯隊(duì)已搭建完成。公司圍繞著神經(jīng)和外周血管介入系統(tǒng)性研發(fā)45款產(chǎn)品及組合，目前在中國(guó)有10款已上市可商業(yè)化的產(chǎn)品，6款待獲批上市的產(chǎn)品，10款正在臨床試驗(yàn)的產(chǎn)品，預(yù)計(jì)在2021-25年分別有5款、9款、4款、13款和5款產(chǎn)品獲批上市，進(jìn)入產(chǎn)品密集上市階段。

　　2）深耕神經(jīng)和外周血管介入器械研發(fā)積淀多年。公司一方面已經(jīng)完成血管介入技術(shù)平臺(tái)的搭建，包括球囊成型制造平臺(tái)、編織和卷曲導(dǎo)管開(kāi)發(fā)制造平臺(tái)等。另一方面研發(fā)團(tuán)隊(duì)研發(fā)經(jīng)驗(yàn)豐富，創(chuàng)始人趙中博士在醫(yī)療器械研發(fā)超過(guò)25年，擁有100項(xiàng)專利，曾是強(qiáng)生研發(fā)首款冠狀動(dòng)脈藥物洗脫支架Cypher的成員。公司核心產(chǎn)品蛟龍取栓支架和UltrafreeDCB均被納入創(chuàng)新醫(yī)療(002173,股吧)器械特別審批通道，同期共有11種神經(jīng)和外周血管產(chǎn)品被納入。

　　3）商業(yè)化能力初步被驗(yàn)證，取栓支架已在17個(gè)省份掛網(wǎng)。公司的營(yíng)銷以學(xué)術(shù)營(yíng)銷+經(jīng)銷商分銷的模式，團(tuán)隊(duì)共有50名銷售人員；與25家國(guó)內(nèi)經(jīng)銷商合作覆蓋超過(guò)1500家醫(yī)院，其中70%為三級(jí)醫(yī)院；與8家海外經(jīng)銷商合作。

　　目前公司在中國(guó)和歐洲已經(jīng)實(shí)現(xiàn)商業(yè)化的產(chǎn)品共有12款，2020年9月蛟龍顱內(nèi)取栓支架獲批上市銷售，一個(gè)季度貢獻(xiàn)銷售收入1060萬(wàn)元，截止2021年7月已經(jīng)在浙江、江蘇等17個(gè)省份掛網(wǎng)。取栓支架的快速放量側(cè)面印證公司商業(yè)化的能力，看好其他產(chǎn)品上市帶來(lái)銷售的協(xié)同。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：研發(fā)不及預(yù)期、產(chǎn)品商業(yè)化不及預(yù)期、產(chǎn)能釋放不及預(yù)期、短期經(jīng)營(yíng)虧損的風(fēng)險(xiǎn)、競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)、分銷商關(guān)系惡化、產(chǎn)品安全風(fēng)險(xiǎn)和集中采購(gòu)政策風(fēng)險(xiǎn)。