內(nèi)容摘要：

　　針對(duì)痛點(diǎn)改善管理架構(gòu)，門店經(jīng)營效率有望改善

　　我們認(rèn)為海底撈的業(yè)績(jī)及股價(jià)表現(xiàn)已進(jìn)入磨底階段，凈利潤將持續(xù)復(fù)蘇。此前疫情及過度開店為公司帶來沉重打擊，1H21整體翻臺(tái)率下跌至3.0次/天，單店月均收入從16年390萬元下跌至1H21僅226萬元?？v使近年消費(fèi)者對(duì)海底撈的服務(wù)體驗(yàn)不佳，但還是有一定的品牌效應(yīng)。今年6月公司對(duì)組織架構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，將區(qū)域統(tǒng)籌教練模式改為大、小區(qū)管理模式、增加考核指標(biāo)、提升考核頻率。公司近期側(cè)重打磨管理制度及提升門店經(jīng)營效率，7/8月開店30/20家左右，預(yù)計(jì)今年余下時(shí)間開店節(jié)奏將放緩。

　　短期，隨著疫情接種率的提升、新店爬坡及秋冬旺季的來臨，有利單店盈利率的提升。中期，火鍋市場(chǎng)行業(yè)擁有較快增速，公司增加下沉市場(chǎng)滲透率推動(dòng)整體業(yè)務(wù)增長(zhǎng)。積極推進(jìn)會(huì)員系統(tǒng)建設(shè)、提升門店智能化、組織改革等將提升門店長(zhǎng)期的經(jīng)營效率。我們預(yù)測(cè)今明兩年公司股東應(yīng)占溢利分別強(qiáng)勢(shì)反彈238.1%及141.8%。

　　1H21收入快速恢復(fù)，但利潤端仍受壓

　　海底撈此前公布2021年中期業(yè)績(jī)，1H21實(shí)現(xiàn)營收200.9億元人民幣（下同），同比+105.9%；歸母凈利潤為0.97億元，同比均虧轉(zhuǎn)盈；整體翻臺(tái)率從2020年同期的3.3次/天下降至3.0次╱天；一線至三線城市海底撈餐廳的人均消費(fèi)開支同比跌2.6%-2.8%。可是，集團(tuán)1H21的經(jīng)營狀況不如管理層預(yù)期，主因：1） 自去年下半年起新增大量門店，龐大的固定成本增加經(jīng)營壓力；2） 受到疫情影響，新開業(yè)門店的盈平衡期及現(xiàn)金投資回本期都較以往長(zhǎng)。截至21年6月底，集團(tuán)的全球門店數(shù)目增加299家至1，597家，其中1，491家位于中國內(nèi)地，106家位處港澳臺(tái)及海外地區(qū)。

　　首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)33.30港元，17.5%的上升空間

　　考慮到公司身處增長(zhǎng)較快的火鍋賽道，自身品牌的護(hù)城河較高，成立以來優(yōu)秀的擴(kuò)張能力及全渠道供應(yīng)支撐海底撈提升市占率，業(yè)務(wù)于疫情后可望漸漸恢復(fù)。我們預(yù)測(cè)公司21-23年總收入為422.0/591.3/789.0億元，同比+47.5%/+40.1%/+33.4%；股東應(yīng)占溢利為10.5/25.3/53.5億元，同比+238.1%/+141.8%+/111.8%%；每股盈利為0.19/0.46/0.98元。采用現(xiàn)金流折現(xiàn)模型作估值，根據(jù)10.05%的WACC，我們給出每股目標(biāo)價(jià)為33.3港元，分別相當(dāng)于22及23年59.9倍/28.3倍預(yù)測(cè)PE，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：（一） 疫情持續(xù)反復(fù)打擊居民外出用餐意欲；（二） 開新店的步伐減慢或新店盈利能力不如預(yù)期；（三） 食品安全風(fēng)險(xiǎn)。