招銀國際發(fā)研報指，上周該行與關注汽車行業(yè)的機構投資者進行了20多場交流。招銀注意到目前資本市場對汽車行業(yè)“又愛又恨”：投資者一方面對今年新能源汽車銷量的預期很高,另一方面又非常擔心市場需求會受到宏觀的壓制和其他不確定因素影響；一方面認為目前新能源相關標的估值不便宜,另一方面又很青睞新能源概念的增長確定性。該行認為目前市場在標的選擇上的分歧不大,更關心的是參與的時點和對行業(yè)邊際變化的觀察。該行認為今年整車廠和零部件可能比經銷商更具吸引力的觀點也受到投資者的認同。在行業(yè)百年一遇的變局中該行更看好引領者而不是跟隨者的觀點以及對企業(yè)文化的思考也對投資者有所啟發(fā),對于誰是引領者的問題,大家在不同的時間和市場維度下有不同的見解,也同意現(xiàn)在下結論為時過早。

　　綜合考慮宏觀環(huán)境,行業(yè)庫存,上游供給,出口潛力等因素,該行預測2022年中國乘用車批發(fā)銷量同比增長7.5%,其中新能源乘用車批發(fā)銷量有望接近500萬臺。大部分投資者認為該行的預測比較保守,相較之下,市場普遍預期2022年乘用車批發(fā)銷量同比增長10%,新能源車銷量將近600萬臺。該行認為該行對新能源乘用車的同比增長50%的預測并不是悲觀,因為該行認為拐點已至,只是從爆發(fā)到市場成熟到底是以怎么樣的增速分幾年達到的區(qū)別而已。在去年大超預期導致市場普遍樂觀的慣性下,該行更關注電池,芯片和經濟等大家有可能暫時忽略的因素。也有投資者認為如果一致預期不停上修到600萬臺以上,今年新能源銷量低于預期的概率可能會超過高于預期的概率。

　　2022年年phev能賣多少？交流中該行發(fā)現(xiàn)該行和投資者對新能源汽車銷量預測的差異主要在于對今年整體PHEV市場尤其是對PHEV龍頭比亞迪(002594)(1211HK/002594CH,持有/持有)DM-i車型的銷量預期。該行認為對于一年內翻番還是三倍增長這樣的短期大區(qū)間增長的預測差異以及對公司銷量目標完成的信心不同實屬正常。

　　1月份的終端市場需求偏弱?最近整車廠股價的回調部分反映了投資者對1月份銷量尤其是新能源銷量的擔心。根據乘聯(lián)會的周度數(shù)據,1月前兩周乘用車零售銷量同比增長2%,環(huán)比增長15%；批發(fā)銷量同比下滑2%,環(huán)比下滑9%,大致符合季節(jié)性和春節(jié)時段的特征.根據該行的渠道調研,1月份受到疫情頻發(fā),春節(jié)臨近,補貼退坡等事件的影響,部分經銷商的新增訂單環(huán)比上月有所下滑,但仍處于正常的范圍內,不然用2021年12月新能源銷量50萬臺線性外推至2022年全年600萬臺的預測都會顯得過于保守。

　　整車廠,零部件,經銷商怎么選?隨著行業(yè)缺芯緩解,今年經銷商的新車毛利面臨下行壓力,而直營的新能源車銷量高速增長和更多傳統(tǒng)車企開始嘗試直營模式會使投資者對經銷商的估值時不時出現(xiàn)擔憂。該行認為今年整車廠和零部件整體更具吸引力,而經銷商可能更適合波段交易,頭部經銷商的業(yè)績仍有可能超出預期,尤其是整體管理能力更強的經銷商。在整車廠中,相比一些轉型較慢的傳統(tǒng)車企,該行更加推薦頭部造車新勢力。同時,新老勢力的角力短期內不會見分曉而導致整車廠的股價波動較大,一些投資者尤其是長線基金會傾向于上游零部件公司。電動智能化出現(xiàn)的新業(yè)務和軟硬件解耦的國產替代是零部件投資應該關注的兩條主線,該行建議關注國產芯片,域控制器,激光雷達,攝像頭,線控底盤等相關產品供應商。該行認為汽車ai芯片的格局還存在變數(shù),而芯片的選擇決定了與其綁定的域控制器和軟件服務廠商的走勢。

　　芯片的供應緊張能在今年徹底消除嗎?考慮到汽車供應鏈的復雜性,該行認為芯片供應的問題不是一朝一夕能夠解決的,而經過去年全行業(yè)缺芯的困境后,該行相信車企在芯片保供方面已經做了更加充分的準備。但考慮到芯片廠在擴成熟制程產能方面并不積極,該行預計芯片供給緊平衡的狀態(tài)可能會持續(xù)到今年下半年.根據該行的渠道調研,不少芯片處于少量有貨但是價格高企的狀態(tài),國際一級供應商大廠也已經跟整車廠溝通了今年的交付量預估,今年銷量目標比較激進的整車廠已經提前去開拓新的國產供應商。

　　電池漲價和補貼退坡會推升新能源車的終端價格嗎?中國的汽車市場由于長年的產能過剩是一個充分競爭的市場,一般原材料和零部件的漲價很難直接傳導到終端價格,大部分整車廠會通過相對溫和的方式,例如推出新車型等方式應對潛在的電池價格上漲。過去幾年,主機廠大多選擇自行消化補貼退坡的影響。去年的缺芯導致終端折扣收窄似乎讓整車廠嘗到了定價權的甜頭,今年大部分新能源車企已經漲價或者有漲價的打算,讓消費者承擔補貼退坡的影響,這也從側面反映了目前供給的緊張.以該行的經驗,一旦庫存增加,終端折扣上升速度會非?？?。

　　中國出口市場展望和新能源車在海外的競爭力?2021年自主品牌在中國市場的批發(fā)銷量(包括出口)同比上升25%,市占率提升6.5個百分點,其中30%是由自主品牌的出口銷量翻番貢獻的,不過自主品牌的新能源車出口占其總出口量不足10%。該行對自主品牌出口持樂觀但不激進的態(tài)度,一方面去年可能有其他市場缺芯更嚴重的幫助,另一方面該行認為自主品牌的新能源車在海外市場具有競爭力,只是打入不同品牌偏好和消費習慣的市場需要時間,如同當年日韓品牌進入美國市場的歷史一樣,仍然任重道遠。

　　現(xiàn)階段的智能化配置真的會影響消費決策嗎?還是資本市場的自嗨?誠然,當前的量產車距離真正的“自動駕駛”還很遠?；谠撔惺占?.4萬條汽車論壇在線評論,消費者現(xiàn)階段在購買新能源車時優(yōu)先考慮的因素依然是續(xù)航里程,補能便利性以及性價比等方面,但是對智能化配置的關注已經日漸提升。如果投資者認同智能化是新能源車最重要的價值增量和產品粘性來源,那么資本市場的布局肯定要提前于消費者市場的反應。

　　“蔚小理”在自動駕駛技術上的差距到底有多大?小鵬汽車(XPEVUS/9868HK,買入/買入)是最早也最堅持在自動駕駛領域自研的中國車企,該行估計其在自動駕駛領域的技術實力和數(shù)據積累領先其他車企大概一年的時間?？紤]到過去汽車行業(yè)的硬件制造特征,該行認為軟件能力的提升和智能化轉型對于傳統(tǒng)車企的難度可能會大于一部分投資者的預期。另一方面,也有投資者認為,如果把小鵬,蔚來(NIOUS,買入)和理想(LIUS/2015HK,買入/買入)與特斯拉(TSLAUS,未評級)放在一起比較,那么蔚小理之間在自動駕駛領域的差異甚至可以忽略不計,即使目前小鵬在三家中暫時領先,理想憑借車型標配輔助駕駛功能,有望在短時間內收集到更多的數(shù)據進行迭代,從而實現(xiàn)反超。該行認為這種說法在目前很難被證偽,比如還有技術團隊能力和技術路線選擇等因素。今年對三家新勢力的智能駕駛功能迭代來說,是非常有意思的一年：1Q22上市的蔚來ET7從Mobileye切換到英偉達(NVDAUS,未評級)的芯片自研重寫算法,小鵬P5作為第一個搭載激光雷達的量產車型在今年推出融合激光雷達數(shù)據的XPilot3.5,理想也會在3Q22推出搭載英偉達Orin芯片的X01車型來改進現(xiàn)款LiONE的輔助駕駛功能。所以該行所說的小鵬智能駕駛大概領先一年的論斷會在今年年底進行重新排序,差距是拉大還是縮小該行也拭目以待。

　　在行業(yè)巨變中,該行認為引領者比跟隨者更具投資價值。三家造車新勢力都為消費者提供了新的價值增量,小鵬是更好的智能化技術(該行認為的最重要的競爭力),蔚來是更優(yōu)的服務體驗和品牌影響力,理想是更符合用戶需求的產品。在傳統(tǒng)車企中,該行看好長城汽車(2333HK/601633CH,買入/買入),因為其在智能化轉型中更堅決,進展更快。在與投資者的交流中該行發(fā)現(xiàn),目前市場的一致預期選股似乎也是小鵬和長城,這反而讓該行有些擔心是否市場預期會過高.不少投資者不能理解最近長城股價的疲軟,該行猜測這可能是有些投資者對汽車周期規(guī)律的一種本能止盈行為(長城本輪產品周期始于2H20),有點類似吉利汽車(175HK,持有)在2018年初的股價反應。不過該行比公司銷量目標低于10%的保守預測仍然估算出比賣方一致預期高12%的FY22凈利潤,讓該行覺得最近股價的下跌可能是布局的機會。該行認為今年投資者對長城的銷量和業(yè)績表現(xiàn)的容忍度會比去年低,但是長城母公司孵化的蜂巢能源,毫末智行和未勢能源可能會為上市公司帶來一些催化劑。大部分投資者認同該行對比亞迪是新能源市場的Beta的定位,市場情緒對股價的影響超過公司的基本面。該行認為隨著市場競爭的加劇,投資者對比亞迪的基本面容忍度也會慢慢降低。投資者對廣汽集團(601238)(2238HK/601238CH,買入/買入)的關注不多,主要的關注點是埃安現(xiàn)在進行戰(zhàn)投融資的高估值要求能否兌現(xiàn)以及何時反映在廣汽集團的股價上。