俄烏局勢(shì)明顯惡化，大超預(yù)期。自俄羅斯承認(rèn)烏克蘭東部?jī)蓚€(gè)地區(qū)獨(dú)立后，當(dāng)?shù)貢r(shí)間 2 月 24 日起，俄羅斯已針對(duì)烏克蘭開(kāi)展軍事行動(dòng)，這一變化幾乎是在毫無(wú)預(yù)警的情況下突然發(fā)生的，大超預(yù)期下，全球市場(chǎng)反應(yīng)劇烈，呈現(xiàn)出四個(gè)特點(diǎn)： 1） 風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)急劇下跌，短期打壓風(fēng)險(xiǎn)偏好； 2） 資金流向上短期避險(xiǎn)為主，避險(xiǎn)資產(chǎn)及能源品均現(xiàn)大漲，如黃金、美元指數(shù)、債券、布倫特油價(jià)、小麥等上漲； 3）新興市場(chǎng)受到的影響整體看要更顯著； 4）短期來(lái)看利空風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，利好避險(xiǎn)資產(chǎn)和能源品，影響往往集中在沖突爆發(fā)后的 30 天內(nèi)，但對(duì)資產(chǎn)價(jià)格中長(zhǎng)期走勢(shì)的影響較弱。

　　作為對(duì)俄羅斯出兵的回應(yīng)，美國(guó)、歐盟和英國(guó)等國(guó)紛紛采取制裁措施（包括主權(quán)債務(wù)、北溪 2 號(hào)項(xiàng)目、貿(mào)易等）， 2月 27 日，美國(guó)、歐盟及英國(guó)發(fā)布對(duì)俄羅斯制裁“升級(jí)版”的聯(lián)合聲明，承諾對(duì)選定的俄羅斯銀行禁用 SWIFT 系統(tǒng)，同時(shí)承諾對(duì)俄央行的外匯儲(chǔ)備實(shí)施制裁。 SWIFT 禁令將阻礙俄能源進(jìn)出口跨境支付清算，全球能源價(jià)格或再受沖擊，加劇全球通脹壓力。歐洲銀行業(yè)對(duì)俄風(fēng)險(xiǎn)敞口上升，可能威脅全球金融穩(wěn)定。對(duì)俄央行制裁將導(dǎo)致俄羅斯外匯儲(chǔ)備幾乎全部?jī)鼋Y(jié)，對(duì)盧布造成巨大打擊，并可能進(jìn)一步引發(fā)俄羅斯國(guó)內(nèi)通脹。

　　回顧歷史，戰(zhàn)爭(zhēng)對(duì)大類(lèi)資產(chǎn)的短期沖擊集中于開(kāi)戰(zhàn)前和戰(zhàn)爭(zhēng)初期，對(duì)于各類(lèi)資產(chǎn)的影響程度也并不一致，市場(chǎng)后續(xù)走勢(shì)高度依賴未來(lái)局勢(shì)演變。我們認(rèn)為后續(xù)升級(jí)取決于北約和俄羅斯之間是否會(huì)爆發(fā)直接沖突，短期內(nèi)可能推高全球表觀通脹水平，尤其是能源、農(nóng)產(chǎn)品(000061)及金屬制品價(jià)格，邊際加大宏觀及政策不確定性，推升資本市場(chǎng)和資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)率，不排除對(duì)美聯(lián)儲(chǔ) 3 月 FOMC 貨幣政策產(chǎn)生急促的“前置”影響，中期則體現(xiàn)在制裁力度產(chǎn)生的成本、代價(jià)及對(duì)供應(yīng)沖擊上，并對(duì)俄羅斯金融體系及競(jìng)爭(zhēng)力、生產(chǎn)力產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。

　　總體來(lái)看，對(duì)俄制裁總體對(duì)我國(guó)影響有限，或?qū)⑼苿?dòng)中俄金融基礎(chǔ)設(shè)施互聯(lián)互通和人民幣國(guó)際化。香港作為離岸人民幣中心之一，面臨金融市場(chǎng)短期沖擊，中長(zhǎng)期挑戰(zhàn)與機(jī)遇并存。就債市而言，中資美元債市場(chǎng)在過(guò)往區(qū)域沖突事件下，表現(xiàn)顯著優(yōu)于權(quán)益資產(chǎn)。如果分別考慮中資投資級(jí)美元債指數(shù)與中資高收益美元債指數(shù)，即便是高收益美元債也具備一定的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。就港股而言，作為離岸金融市場(chǎng)，港股流動(dòng)性易受全球風(fēng)險(xiǎn)情緒變化的影響。本次俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)后，港股急跌近 9%，同時(shí)還面臨增量資金不足及受中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇邊際放緩的制約。因此港股短期或有反彈，但不會(huì)有大行情。

　　即使軍事沖突快速結(jié)束，經(jīng)濟(jì)制裁也將延續(xù)一段時(shí)間，由于全球通脹高企，就算只是短暫的能源價(jià)格升幅也會(huì)推高已經(jīng)在升溫中的通脹預(yù)期。因此，美央行減慢貨幣收緊政策的空間也是有限的，更重要的是，最多也只是減慢、而非轉(zhuǎn)寬松，預(yù)期中流動(dòng)性收緊的大方向不會(huì)改變。