國金證券股份有限公司劉宸倩近期對天味食品(603317)進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《改革奏效，良性增長》，本報(bào)告對天味食品給出增持評級，當(dāng)前股價(jià)為26.89元。

　　天味食品(603317)

　　業(yè)績簡評

　　3月1日公司發(fā)布2022年報(bào)，22年實(shí)現(xiàn)營收26.91億元，同比增長32.84%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤3.42億元，同比增長85.11%；扣非歸母凈利潤2.91億元，同比增長138.83%。其中，Q4實(shí)現(xiàn)營收7.82億元，同比增長24.51%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.97億元，同比降低6.73%；扣非歸母凈利潤0.75億元，同比增長28.19%。

　　經(jīng)營分析

　　嚴(yán)控庫存+動銷抬升，驅(qū)動收入高增。22年公司將庫銷比嚴(yán)格控制在15%以內(nèi)，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)下降至26天（21年為47天）。受益于“提前鋪市”策略，火鍋調(diào)料/中式復(fù)調(diào)22年收入分別為11.98/11.81億元，分別同比增長36.9%/39.2%（22Q4分別增長38.8%/89.5%）。香腸臘肉調(diào)味料主要在Q3鋪市，且受豬價(jià)上行影響，22年收入2.01億元，同比-5.1%（22Q4同比-58.5%）。公司推行“優(yōu)商扶商”分級運(yùn)營政策，22年經(jīng)銷商數(shù)量僅增加5名，單位經(jīng)銷商產(chǎn)出明顯提升。分渠道看，經(jīng)銷/定制餐調(diào)渠道收入分別同比+38.3%/-4.9%，定制餐調(diào)主要受疫情擾動下滑。分地區(qū)來看，西南/華東優(yōu)勢日漸鞏固，22年分別實(shí)現(xiàn)收入7.43/6.66億元，分別同比增長21.9%/64.6%，其中華東上升為第二大市場。

　　精細(xì)化費(fèi)用管控，盈利能力明顯提升。22年凈利率12.7%，同比+3.6pct。1）公司減少促銷搭贈比例，主要反映在產(chǎn)品噸價(jià)提升（其中22年火鍋底料/中式菜品調(diào)料噸價(jià)分別提升11.7%/7.2%），對沖主要原材料如油脂、辣椒上漲壓力。22年毛利率為34.2%，同比+2pct（22Q4為34%，同比+0.8pct）。2）加強(qiáng)過程管理，優(yōu)化費(fèi)用投放，22年廣告費(fèi)僅0.23億元，同比下降73%；同期銷售/管理費(fèi)率分別為14.4%/5.6%，同比-5.1pct/+0.2pct，管理費(fèi)率因股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用計(jì)提略有提升。

　　公司23年將繼續(xù)圍繞大單品布局，持續(xù)開拓外埠市場、發(fā)力定制餐調(diào)，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品渠道雙驅(qū)動。公司還將通過橫向并購、機(jī)會型參股投資等形式，提升在產(chǎn)業(yè)鏈上下游的地位，增強(qiáng)行業(yè)競爭力。當(dāng)前復(fù)調(diào)賽道競爭格局分散，集中度較低，公司具備品牌、規(guī)模等先發(fā)優(yōu)勢，有望持續(xù)提升市場份額。

　　盈利預(yù)測、估值與評級

　　預(yù)計(jì)公司23-25年公司收入分別為32.7/38.6/45.2億元，分別同比增長22%/18%/17%；歸母凈利潤分別為4.3/5.4/6.6億元，分別同比增長25%/28%/21%。對應(yīng)PE分別為49x/38x/32x，維持“增持”評級。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　行業(yè)競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)/疫情二次反復(fù)風(fēng)險(xiǎn)/區(qū)域擴(kuò)張不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)

　　數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，華創(chuàng)證券彭俊霖研究員團(tuán)隊(duì)對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準(zhǔn)確度均值為78.96%，其預(yù)測2023年度歸屬凈利潤為盈利3.98億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測PE為51.58。

　　最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有15家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級9家，增持評級6家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為34.4。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，估值分析工具顯示，天味食品（603317）行業(yè)內(nèi)競爭力的護(hù)城河良好，盈利能力良好，營收成長性良好。財(cái)務(wù)相對健康，須關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：貨幣資金/總資產(chǎn)率。該股好公司指標(biāo)4星，好價(jià)格指標(biāo)2.5星，綜合指標(biāo)3星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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