港交所創(chuàng)業(yè)板（GEM）改革方案千呼萬(wàn)喚始出來。

　　9月26日，港交所正式刊發(fā)有關(guān)GEM上市改革的咨詢文件，提出的建議包括實(shí)施新的“簡(jiǎn)化轉(zhuǎn)板機(jī)制”讓合資格的GEM發(fā)行人轉(zhuǎn)往主板上市、為高增長(zhǎng)的企業(yè)增設(shè)新的資格測(cè)試以及取消季度匯報(bào)規(guī)定。咨詢時(shí)間為期六周，將于2023年11月6日結(jié)束。

　　這是GEM時(shí)隔5年再次迎來重大改革。GEM市場(chǎng)發(fā)展20多年，曾有市場(chǎng)參與者利用轉(zhuǎn)板機(jī)制進(jìn)行監(jiān)管套利，一度導(dǎo)致“殼股”泛濫，為提升市場(chǎng)質(zhì)素，港交所于2018年取消了GEM“簡(jiǎn)化轉(zhuǎn)板機(jī)制”，并打擊“殼股”活動(dòng)。但此后，GEM的新上市宗數(shù)與成交量不斷萎縮，目前已超過兩年沒有迎來新股。近期，市場(chǎng)也呼吁GEM改革方案盡快出臺(tái)。

　　今年7月，香港證監(jiān)會(huì)行政總裁梁鳳儀公開表示，香港證監(jiān)會(huì)過去數(shù)年持續(xù)打擊“造殼”、唱高散貨活動(dòng)，已讓市場(chǎng)向更公平、更透明的方向發(fā)展，港股市場(chǎng)如果要繼續(xù)為中小企業(yè)發(fā)揮集資功能，就必須進(jìn)行改革，重拾為優(yōu)質(zhì)企業(yè)建立初級(jí)市場(chǎng)板塊的初衷。

　　“我們?yōu)榛貞?yīng)市場(chǎng)上的初步意見，與不同界別的持份者討論，包括中小企業(yè)及其代表，了解他們對(duì)GEM的意見及發(fā)展建議。我們因此提出這次改革建議，希望提升GEM對(duì)發(fā)行人的吸引力，同時(shí)保持至關(guān)重要的高水平投資者保障及維持市場(chǎng)信心?！?月26日，港交所上市主管伍潔鏇表示。

　　引入新的“簡(jiǎn)化轉(zhuǎn)板機(jī)制”

　　GEM改革勢(shì)在必行。GEM最初是仿照美國(guó)的納斯達(dá)克市場(chǎng)進(jìn)行設(shè)計(jì)，于1999年推出，旨在讓未具備主板上市條件的中小企業(yè)及創(chuàng)新企業(yè)上市集資。隨著2001年“互聯(lián)網(wǎng)泡沫”消退，GEM一度淪為轉(zhuǎn)往主板上市的“踏腳石”，再到成為一些莊家的“圈錢樂園”及“啤殼工場(chǎng)”（“啤殼”在粵語(yǔ)中有“用模具復(fù)制的意思”）。

　　為提升市場(chǎng)質(zhì)素，2018年港交所取消了GEM轉(zhuǎn)往主板上市的簡(jiǎn)化申請(qǐng)程序，提高GEM申請(qǐng)人于上市時(shí)的最低市值要求及實(shí)施保薦人制度。自2019年起，GEM新股上市數(shù)量及集資額均大幅下降。GEM已經(jīng)有2年多沒有迎來新股，最近一只新股是2021年1月13日上市的裕程物流（08489.HK），2022年，沒有新的發(fā)行人在GEM上市，現(xiàn)有的上市發(fā)行人僅集資27億港元。

　　近年來，GEM改革呼聲越來越高，希望港交所構(gòu)思活化GEM，為中小型及初創(chuàng)企業(yè)提供更有效的融資平臺(tái)。港交所接觸的許多中小企持份者均認(rèn)為，港交所于2018年取消“簡(jiǎn)化轉(zhuǎn)板申請(qǐng)程序”令發(fā)行人不愿在GEM上市，寧愿保持私人公司狀態(tài)，待符合主板上市資格才直接到主板上市。

　　伍潔鏇表示，GEM的定位是為中小企業(yè)提供一個(gè)重要的集資平臺(tái)，支持他們創(chuàng)新發(fā)展，創(chuàng)造價(jià)值及業(yè)務(wù)增長(zhǎng)。然而，在過去的幾年，GEM的上市數(shù)目及融資金額因?yàn)楦鞣N原因有所下滑。為了提升GEM對(duì)發(fā)行人和投資者的吸引力，港交所建議對(duì)《GEM上市規(guī)則》提出一些修改，并就此推出市場(chǎng)咨詢，希望能夠集思廣益、凝聚共識(shí)。

　　“自2018年實(shí)施一系列提升市場(chǎng)質(zhì)素的改革后，很多中小企業(yè)的股東要求香港交易所重推一個(gè)簡(jiǎn)化轉(zhuǎn)板機(jī)制。他們相信此機(jī)制為GEM發(fā)行人提供便捷和具透明度的途徑轉(zhuǎn)往主板上市，可大大提升GEM的吸引力。”伍潔鏇說。

　　針對(duì)這些市場(chǎng)反饋，港交所設(shè)計(jì)了一系列改革建議來進(jìn)行咨詢，包括引入簡(jiǎn)化轉(zhuǎn)板機(jī)制，允許合資格的中小企業(yè)發(fā)行人以比之前較寬松的規(guī)定及較低的合規(guī)成本轉(zhuǎn)主板上市，即不需要委任保薦人，也不需要刊發(fā)招股說明書。

　　據(jù)建議的“簡(jiǎn)化轉(zhuǎn)板”規(guī)定，轉(zhuǎn)板申請(qǐng)人必須符合主板上市的所有資格；已刊發(fā)作為GEM發(fā)行人的三個(gè)完整財(cái)政年度的財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)，期間擁有權(quán)和控制權(quán)不變以及主營(yíng)業(yè)務(wù)未發(fā)生任何根本性變化；符合每日成交金額測(cè)試，轉(zhuǎn)板申請(qǐng)人在轉(zhuǎn)板申請(qǐng)前的250個(gè)交易日及直至股份在主板開始買賣為止（參照期），須有至少50%的交易日達(dá)到最低每日成交金額門檻。

　　同時(shí)，符合成交量加權(quán)平均市值測(cè)試，在參照期的成交量加權(quán)平均市值須達(dá)到主板上市的最低市值規(guī)定，及在轉(zhuǎn)板申請(qǐng)之前12個(gè)月及直至股份在主板開始買賣為止皆有良好合規(guī)紀(jì)錄。不符合上述資格要求的GEM發(fā)行人仍可按現(xiàn)有規(guī)定申請(qǐng)轉(zhuǎn)板。

　　“不論我們提出什么改革建議，都需要與時(shí)俱進(jìn)。今天的市場(chǎng)環(huán)境跟當(dāng)年港交所和香港證監(jiān)會(huì)推出市場(chǎng)質(zhì)素改革之前已經(jīng)大不相同。”伍潔鏇介紹，當(dāng)時(shí)有市場(chǎng)參與者利用GEM和主板間的轉(zhuǎn)板機(jī)制進(jìn)行監(jiān)管套利，一度導(dǎo)致市場(chǎng)中“殼股”的泛濫。

　　此后，港交所和香港證監(jiān)會(huì)采取了一系列措施打擊“殼股”活動(dòng)，包括提高主板上市的盈利及市值門檻，引入更嚴(yán)格的退市機(jī)制以及優(yōu)化反向收購(gòu)規(guī)則，以減少所謂的“借殼上市”。 此后，殼股活動(dòng)在香港市場(chǎng)上基本上已被遏止。

　　伍潔鏇表示，所以港交所這次提議引入新的轉(zhuǎn)板機(jī)制，并加入有關(guān)轉(zhuǎn)板前的流動(dòng)性規(guī)定，不僅針對(duì)監(jiān)管套利問題，而且可以提升符合條件的中小型企業(yè)轉(zhuǎn)至主板上市的效率，例如它們無(wú)需花費(fèi)更多時(shí)間和費(fèi)用來委任保薦人和刊發(fā)招股書。

　　在現(xiàn)行的機(jī)制下，GEM發(fā)行人在上市時(shí)須委任保薦人和刊發(fā)招股書，當(dāng)它們轉(zhuǎn)到主板時(shí)又須委任保薦人和刊發(fā)招股書。港交所看到很多公司可能有興趣在GEM上市，但他們可能覺得合規(guī)成本較高不劃算。他們寧愿等到自己規(guī)模足以符合在主板上市的條件時(shí)才上市，以避免需要聘任兩次保薦人和刊發(fā)兩次招股書的情況。

　　“因此，如果我們推出更簡(jiǎn)化的轉(zhuǎn)板流程，會(huì)有可能吸引到那些有意上市的公司更早申請(qǐng)上市，在這次的改革落實(shí)后GEM發(fā)行人只須在第一次上市時(shí)委任保薦人及刊發(fā)招股書，轉(zhuǎn)主板時(shí)不再需要委任保薦人及刊發(fā)招股書，從而降低了上市費(fèi)用?！蔽闈嶆浾f。

　　沒有凈運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流記錄也可上市

　　有些公司因?yàn)榇罅客度胙邪l(fā)工作而沒有足夠的凈營(yíng)運(yùn)現(xiàn)金流入紀(jì)錄，但具有高增長(zhǎng)潛力，然而在GEM的現(xiàn)金流規(guī)定下，此類公司或無(wú)法上市。為此類公司提供上市渠道將為它們提供更多融資機(jī)會(huì)來發(fā)展業(yè)務(wù)。

　　為此，港交所建議引入新的財(cái)務(wù)資格測(cè)試，希望能吸引著重研發(fā)且具有高增長(zhǎng)潛力但沒有凈運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流記錄的公司來上市。采用此項(xiàng)新測(cè)試的GEM上市申請(qǐng)人必須具備至少兩個(gè)財(cái)政年度的營(yíng)業(yè)紀(jì)錄；上市時(shí)市值不低于2.5億港元；在刊發(fā)上市文件前兩個(gè)財(cái)政年度的收益總額不低于一億港元，而且收益并在該兩個(gè)財(cái)政年度收益錄得有按年增長(zhǎng)；及在刊發(fā)上市文件前兩個(gè)財(cái)政年度的研發(fā)開支總額不低于3000萬(wàn)港元，而每年的研發(fā)開支占總營(yíng)運(yùn)開支不低于15%。

　　“我們的上市規(guī)則需要與時(shí)俱進(jìn)?，F(xiàn)金流和利潤(rùn)已經(jīng)不再是判斷這些公司是否優(yōu)質(zhì)的唯一標(biāo)準(zhǔn)?！?伍潔鏇表示，港交所希望新規(guī)定能夠幫助更多具有高增長(zhǎng)潛力的中小企業(yè)在GEM上市，并最終能夠轉(zhuǎn)到主板。

　　部分持份者亦指出，GEM的季度財(cái)務(wù)匯報(bào)規(guī)定令GEM發(fā)行人的合規(guī)成本遠(yuǎn)高于主板發(fā)行人。為此，港交所建議，取消對(duì)GEM發(fā)行人強(qiáng)制季度財(cái)務(wù)匯報(bào)規(guī)定，并提議使GEM發(fā)行人聘用監(jiān)察主任及合規(guī)顧問的持續(xù)責(zé)任與主板保持一致。

　　伍潔鏇表示，港交所的目標(biāo)是為發(fā)行人提供更靈活的選擇，讓他們能夠與其持份者溝通，作出最適合自己的安排。目前一些國(guó)際交易所也已經(jīng)不再要求上市公司刊發(fā)季度財(cái)報(bào)。取消強(qiáng)制披露季度財(cái)報(bào)有助于增加GEM上市的吸引力，而且亦會(huì)跟主板要求一致。

　　港交所還建議將GEM發(fā)行人控股股東IPO后禁售期從24個(gè)月縮短至12個(gè)月。 這一點(diǎn)也確保了和主板相關(guān)要求保持一致。

　　“我們的建議都是著眼于市場(chǎng)的長(zhǎng)期發(fā)展，而非僅是為了解決短期問題，因?yàn)槲覀兿Ｍ麨閮?yōu)質(zhì)企業(yè)提供一個(gè)融資平臺(tái)，讓其發(fā)展更具規(guī)模，也致力成為具有發(fā)展?jié)摿Φ闹行∑髽I(yè)的孕育地。我們的建議適用于現(xiàn)今市場(chǎng)狀況，亦相信將行之有效?！蔽闈嶆浄Q。