華泰證券發(fā)布研究報(bào)告稱，今年分母端壓力拖累港股vs美股相對(duì)表現(xiàn)、而分子端差異使港股跑輸其他新興市場(chǎng)。展望明年，緊縮交易的邊際緩和、港股分子端的漸進(jìn)改善，或?yàn)楦酃蓈s其他主要權(quán)益市場(chǎng)的相對(duì)估值修復(fù)注入積極因素。基準(zhǔn)情形下，預(yù)計(jì)2024年港股EPS增速為7-8%，全年盈利增速呈現(xiàn)倒U性，年底恒指合理PETTM約9.3x，年底恒生AH溢價(jià)回落至140一線。資金面上，南向先行、外資接力，關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)為2Q24左右降息“預(yù)熱”階段的開啟。交易策略方面，未來(lái)六個(gè)月啞鈴型策略或仍占優(yōu)、2Q24起隨海外流動(dòng)性壓力緩釋、行情趨勢(shì)性增強(qiáng)，可適當(dāng)進(jìn)取，增配對(duì)流動(dòng)性更敏感的恒生科技。

　　▍華泰證券(601688)主要觀點(diǎn)如下：

　　回顧反思：今年港股表現(xiàn)落后美股及主要新興市場(chǎng)

　　美元流動(dòng)性緊縮，疊加產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)變化，驅(qū)動(dòng)港股vs美股的相對(duì)股價(jià)回落至去年10月末水平；投資者對(duì)強(qiáng)美元的認(rèn)識(shí)不足，部分原因或在于美元定價(jià)體系從貨幣驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向“財(cái)政-石油”驅(qū)動(dòng)，財(cái)政支出不僅收緊流動(dòng)性影響美債利率，亦活化美國(guó)貨幣使得信貸乘數(shù)擴(kuò)張，而夏季見底回升的石油也助力美元走強(qiáng)。

　　比較特別的是，同樣面對(duì)強(qiáng)美元，港股vs新興市場(chǎng)整體的表現(xiàn)在今年也有回撤，MSCI中國(guó)vs新興市場(chǎng)的相對(duì)PETTM回落至16年年初水平，分子端表現(xiàn)的差異可能是出現(xiàn)這種分化的主要原因，年初至今新興市場(chǎng)股指回報(bào)與美元計(jì)價(jià)的名義GDP增速?gòu)?qiáng)正相關(guān)。

　　大勢(shì)：24年港股盈利增速約為7-8%，估值彈性或在Q2后

　　基準(zhǔn)情況下，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)溫和復(fù)蘇、海外聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策年內(nèi)轉(zhuǎn)向，24年港股盈利增速為7-8%，盈利節(jié)奏在能源價(jià)格基數(shù)的影響下或呈現(xiàn)“倒U型”，盈利彈性稍強(qiáng)于A股；

　　預(yù)計(jì)明年末恒指合理PETTM為9.3x，較當(dāng)前估值水平有一定修復(fù)空間，恒生AH溢價(jià)有望收斂至140一線，AH溢價(jià)趨勢(shì)性收斂的機(jī)會(huì)或現(xiàn)于Q2后，關(guān)鍵擇時(shí)考量在于，美國(guó)居民超儲(chǔ)臨界點(diǎn)（或在Q2前后）、美股-美國(guó)居民財(cái)富效應(yīng)循環(huán)出現(xiàn)變數(shù)的時(shí)點(diǎn)（當(dāng)前至明年Q2，聯(lián)儲(chǔ)政策利率或繼續(xù)維持高位的階段，信用利差有上行風(fēng)險(xiǎn)）。

　　資金：南向先行，外資接力

　　24年港股資金面或呈現(xiàn)“南向先行、外資接力”的特征。當(dāng)前AH溢價(jià)處于歷史1x標(biāo)準(zhǔn)差上沿，高AH溢價(jià)通常驅(qū)動(dòng)南向資金流入港股，尤其是稀缺性較強(qiáng)的新經(jīng)濟(jì)板塊和直接體現(xiàn)性價(jià)比優(yōu)勢(shì)的高股息板塊，預(yù)計(jì)南向在未來(lái)半年內(nèi)仍是港股主要邊際資金之一。

　　而自明年Q2起，隨港股分母端壓力緩和，外資或接力流入，考慮：①M(fèi)SCI中國(guó)指數(shù)PE估值從2021年高點(diǎn)已調(diào)整超3x標(biāo)準(zhǔn)差，在全球核心資產(chǎn)中的性價(jià)比優(yōu)勢(shì)較為顯著，②港股核心資產(chǎn)—恒生科技板塊的估值對(duì)10Y美債利率的敏感性高于其他新興市場(chǎng)，③權(quán)重板塊電商、電子及醫(yī)藥在24年大部分時(shí)間或處基本面周期上行階段。

　　配置：短期延續(xù)啞鈴策略，2Q24起可更進(jìn)取

　　基于歷史經(jīng)驗(yàn)，港股周期板塊的超額收益集中在基本面回升區(qū)間；且部分周期股（如石油）同時(shí)具備高股息板塊的特征，受益于海內(nèi)外不確定性的上行；而恒生科技、港股醫(yī)藥的超額收益則受分子分母端共同驅(qū)動(dòng)?；趯?duì)港股核心板塊的超額收益環(huán)境的分析：

　　未來(lái)六個(gè)月，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)持續(xù)修復(fù)，美元中樞仍偏強(qiáng)，市場(chǎng)或仍處于分子/分母端趨勢(shì)角力期，趨勢(shì)行情仍待醞釀，啞鈴型配置或繼續(xù)為“最優(yōu)解”，于兩端分別配置具備防御屬性的高股息、景氣周期向上的部分成長(zhǎng)板塊（如創(chuàng)新藥）；2Q24起，分母端的壓制力緩和，行情趨勢(shì)能見度提升，操作可更進(jìn)取，彼時(shí)可超配恒生科技等高beta品種。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：

　　地產(chǎn)修復(fù)力度不及預(yù)期，海外流動(dòng)性緊縮超預(yù)期。