《港灣商業(yè)觀察》施子夫 張楠

　　成立于1929年，迄今已經(jīng)發(fā)展了近百年的珠寶大亨周大福（01929.HK），當(dāng)前的業(yè)績下滑壓力顯得尤其之大。

　　隨著金價(jià)攀升至歷史高位，消費(fèi)者的購買熱情遇冷顯著。在此情況下，周大福一方面持續(xù)關(guān)閉門店，另一方面下調(diào)了未來幾年的盈利預(yù)測。

　　而從投資者信心方面，不少機(jī)構(gòu)也下調(diào)了對(duì)周大福的盈利展望及目標(biāo)價(jià)。

　　01

　　營收凈利潤大降，內(nèi)地凈關(guān)店239家

　　日前，周大福發(fā)布了2025財(cái)政年度上半年（截至2024年9月30日六個(gè)月，下稱“2025財(cái)年上半年或報(bào)告期內(nèi)”）業(yè)績報(bào)告。報(bào)告期內(nèi)，周大福珠寶實(shí)現(xiàn)營收394.08億港元，同比下滑20.4%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤25.30億港元，同比下滑44.4%。

　　周大福表示，2025財(cái)政年度上半年，營商環(huán)境持續(xù)受宏觀不確定性及外部因素影響，尤其是金價(jià)創(chuàng)新高，繼續(xù)影響消費(fèi)意欲。凈利潤下跌主要?dú)w因于期內(nèi)國際金價(jià)大幅波動(dòng)，以致重估黃金借貸合約產(chǎn)生虧損，而去年同期則錄得黃金借貸重估收益。

　　金價(jià)上漲的另一面是，周大福毛利率同比增加了6.5個(gè)百分點(diǎn)，至31.4%。據(jù)悉，今年4月到9月期間，國際黃金現(xiàn)貨價(jià)格“倫敦金”從約2328美元/盎司，一路漲至2634美元/盎司的高位，合計(jì)漲幅約13%。

　　而根據(jù)世界黃金協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，今年第三季度，中國市場金飾需求較去年同期下降34%，金飾銷量仍遠(yuǎn)低于往年的水平，同時(shí)今年第三季度的銷量也創(chuàng)下2010年以來新低，低于十年均值36%。

　　2025財(cái)年上半年，中國內(nèi)地營業(yè)額為330.31億港元，占周大福整體營業(yè)額83.8%，為其貢獻(xiàn)經(jīng)營溢利接近90%。

　　然而，中國內(nèi)地市場在2025財(cái)年上半年?duì)I業(yè)額同比下跌18.8%。同時(shí)，中國香港、中國澳門及其他市場，因市民外游及內(nèi)地旅客消費(fèi)模式和喜好轉(zhuǎn)變而受影響，導(dǎo)致期內(nèi)營業(yè)額下跌27.9%。

　　報(bào)告期內(nèi)，中國內(nèi)地整體同店銷售同比下降25.4%，同店銷量同比下降34.9%。中國香港及中國澳門整體同店銷售、同店銷量分別同比下降30.8%、36.1%。

　　更具體來看，從零售金額來看，一線城市同比下滑18.4%、二線城市同比下滑20.1%，三線城市同比下滑20.4%，四線城市及其他同比下滑21.7%。

　　“基于公司當(dāng)前的觀察，加上預(yù)期2025財(cái)政年度下半年同店銷售跌幅收窄及關(guān)店節(jié)奏放緩，若撇除外部因素及意料之外的情況，預(yù)料業(yè)務(wù)基本面會(huì)較上半年逐步改善。”周大福認(rèn)為。

　　據(jù)悉，報(bào)告期內(nèi)，周大福在內(nèi)地凈關(guān)閉239個(gè)珠寶零售點(diǎn)，在港澳凈關(guān)閉3個(gè)珠寶零售點(diǎn)。其中，內(nèi)地一線城市關(guān)閉36個(gè)，二線城市關(guān)閉73個(gè)，三線城市關(guān)閉52個(gè)，四線城市及其他關(guān)閉78個(gè)。不過，同一時(shí)期，電商為內(nèi)地業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)5.6%的零售值和13.4%的銷量。

　　此外，據(jù)周大福介紹，2025財(cái)政年度上半年，由于宏觀經(jīng)濟(jì)外部因素不明朗、市民外游的影響，以及內(nèi)地旅客消費(fèi)模式和喜好轉(zhuǎn)變，零售及批發(fā)營業(yè)額分別下跌28.5%及24.2%。

　　考慮到金價(jià)波動(dòng)、消費(fèi)環(huán)境低迷等因素，周大福珠寶下調(diào)集團(tuán)2025財(cái)年至2027財(cái)年的盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)這三年歸母凈利潤分別為66.85億港元、72.33億港元和79.91億港元。

　　02

　　八個(gè)月股價(jià)跌超四成，最多20億港元回購

　　招銀國際研報(bào)認(rèn)為，周大福上半財(cái)年收入按年跌20%，符合市場預(yù)期，中期凈利潤按年倒退44%，則較市場普遍預(yù)期低20%，相信是受到消費(fèi)情緒疲軟，以及金價(jià)上漲導(dǎo)致黃金貸款公允價(jià)值損失的拖累。

　　考慮到消費(fèi)情緒可能持續(xù)疲軟，金價(jià)亦可能繼續(xù)波動(dòng)，招銀國際相信下半財(cái)年周大福將繼續(xù)受壓，因此將未來盈利預(yù)測下調(diào)20%至30%，預(yù)計(jì)2025至2027財(cái)年凈利潤將按年下跌23.3%、上升28.1%及上升6.8%；收入預(yù)測亦下調(diào)15%至20%，至下跌16.2%、下跌2.4%及上升3.2%。招銀國際相應(yīng)將目標(biāo)價(jià)下調(diào)至10港元，對(duì)應(yīng)2025財(cái)年預(yù)測市盈率約20倍，評(píng)級(jí)“買入”。

　　花旗銀行則認(rèn)為，盡管周大?；纠麧櫬蕪?qiáng)勁，但因金價(jià)上漲導(dǎo)致對(duì)沖活動(dòng)嚴(yán)重虧損。由于蛇年銷售通常較龍年疲弱，管理層預(yù)計(jì)生肖產(chǎn)品銷售在第四財(cái)季將面臨挑戰(zhàn)。花旗將目標(biāo)價(jià)從11.4港元下調(diào)至9.4港元，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　中金公司指出，因金價(jià)波動(dòng)過大帶來較多對(duì)沖虧損，下調(diào)周大福2025財(cái)年每股盈利預(yù)測18%至0.48港元，基本維持2026財(cái)年每股盈利預(yù)測0.69港元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)14和10倍2025財(cái)年和2026財(cái)年預(yù)測市盈率，維持“跑贏行業(yè)”評(píng)級(jí)?？紤]到公司凈利潤下調(diào)主要因黃金借貸虧損這一非現(xiàn)金項(xiàng)目，營業(yè)利潤表現(xiàn)已彰顯韌性，維持目標(biāo)價(jià)7.84港元不變，對(duì)應(yīng)16和11倍2025財(cái)年和2026財(cái)年市盈率。

　　不過，瑞銀表示，將周大福2025至2027財(cái)年的經(jīng)調(diào)整每股盈利預(yù)測（剔除黃金貸款影響）上調(diào)9%至18%，以反映毛利率擴(kuò)張，對(duì)其目標(biāo)價(jià)由8.55港元上調(diào)至9.7港元，相當(dāng)于2025及2026財(cái)年預(yù)測市盈率10倍及9.7倍。盡管短期需求受壓，瑞銀預(yù)計(jì)公司通過推出標(biāo)志性產(chǎn)品系列以及優(yōu)化現(xiàn)有渠道來實(shí)現(xiàn)品牌轉(zhuǎn)型，能夠鞏固其市場份額領(lǐng)先地位，評(píng)級(jí)“買入”。

　　　　值得關(guān)注的是，從今年3月中旬至今（11月28日），八個(gè)多月的時(shí)間周大福股價(jià)跌幅達(dá)44.28%。

　　在公布財(cái)報(bào)的同時(shí)，周大福宣派中期股息每股0.20港元（派息率約為78.9%），另外，公司擬自內(nèi)部資源動(dòng)用最多20億港元供回購之用。（港灣財(cái)經(jīng)出品）