安正時(shí)尚(603839)(行情603839,診股):子品牌斐娜晨管理層持股引進(jìn) 三層激勵(lì)制度成型

　　類別：公司研究機(jī)構(gòu)：中信建投證券股份有限公司研究員：張溢,史琨日期：2018-01-02

　　事件。

　　公司公告擬向旗下斐娜晨服飾品牌研發(fā)、設(shè)計(jì)負(fù)責(zé)人陳靜靜女士轉(zhuǎn)讓斐娜晨服飾5%的股權(quán),向斐娜晨服飾總經(jīng)理黃永強(qiáng)先生通過(guò)上海斐晨轉(zhuǎn)讓斐娜晨服飾15%股權(quán),股份轉(zhuǎn)讓金額合計(jì)1275.308萬(wàn)元。轉(zhuǎn)讓完成后,公司將由全資控股斐娜晨服飾變?yōu)槌止?0%,依然具備控股權(quán)。

　　簡(jiǎn)評(píng)。

　　實(shí)施子品牌管理層持股計(jì)劃,綁定利益為新品牌高增長(zhǎng)再添動(dòng)力。

　　公司擬出讓全資控股子公司斐娜晨服飾(負(fù)責(zé)斐娜晨品牌運(yùn)營(yíng))的20%股權(quán)給子公司管理層,其中向斐娜晨服飾品牌研發(fā)、設(shè)計(jì)負(fù)責(zé)人陳靜靜女士轉(zhuǎn)讓斐娜晨服飾5%的股權(quán)、向斐娜晨服飾總經(jīng)理黃永強(qiáng)先生通過(guò)上海斐晨轉(zhuǎn)讓斐娜晨服飾15%股權(quán),受讓價(jià)格分別為318.827萬(wàn)元、956.481萬(wàn)元。

　　斐娜晨為目前在公司新品牌中增長(zhǎng)最快,2017前三季度凈開(kāi)店28家,同店收入增長(zhǎng)約18%,實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入6272.96萬(wàn)元,同比增長(zhǎng)128.1%,年內(nèi)有望越過(guò)盈虧平衡點(diǎn)。此次品牌管理層持股計(jì)劃深化公司多品牌內(nèi)生發(fā)展戰(zhàn)略建設(shè)。公司看好斐娜晨發(fā)展前景,實(shí)現(xiàn)與子品牌主要經(jīng)營(yíng)者綁定利益,增強(qiáng)動(dòng)力,助力斐娜晨保持快速發(fā)展勢(shì)頭。

　　結(jié)合股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃+店長(zhǎng)制,三層激勵(lì)覆蓋人群廣泛。

　　公司已于10月11日完成限制性股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃授予,授予限制性股票610.1萬(wàn)股,占公司總股本2.14%,激勵(lì)對(duì)象包括高級(jí)層管理人員、中層管理人員及業(yè)務(wù)骨干147人。業(yè)績(jī)考核目標(biāo),2017-2019年歸母凈利潤(rùn)分別不低于2.75億、3.60億、4.70億元,同比增長(zhǎng)率分別為16.53%、30.91%、30.56%。而在基層員工采取保底+提成方式的同時(shí),公司2015年開(kāi)始試點(diǎn)店長(zhǎng)制超額激勵(lì)制度,將門店超過(guò)規(guī)定業(yè)績(jī)目標(biāo)部分的30%分享給店長(zhǎng)和員工。

　　目前公司已形成股權(quán)激勵(lì)+店長(zhǎng)制+子品牌管理層持股計(jì)劃三層激勵(lì)體制,覆蓋面廣泛,縱向涵蓋高管至店鋪基層員工,橫向惠及新子品牌,全面激勵(lì)制度基本成型,有效激發(fā)公司各級(jí)員工動(dòng)力。未來(lái)公司有望將管理層持股計(jì)劃推及其他子品牌,進(jìn)一步完善激勵(lì)體制,助推公司整體繼續(xù)良性發(fā)展。

　　投資建議:公司外延內(nèi)生齊發(fā)力,目前渠道調(diào)整已經(jīng)完畢,前三季度凈開(kāi)店43家,店面恢復(fù)擴(kuò)張。主品牌穩(wěn)健增長(zhǎng),新品牌成長(zhǎng)喜人,2017年安正男裝、斐娜晨、安娜寇等多個(gè)新品牌均有望實(shí)現(xiàn)盈利,整體凈利潤(rùn)率有望進(jìn)一步提升。公司股權(quán)激勵(lì)、店長(zhǎng)制和子品牌管理層持股計(jì)劃一一落地,同時(shí)大股東進(jìn)行,公司上下利益綁定完全,業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性強(qiáng)。我們預(yù)計(jì)2017-2018年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.79、3.66億元,同比增長(zhǎng)18.3%、31.1%,EPS為0.96、1.26元/股,對(duì)應(yīng)的PE分別為25,19倍,維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)因素:潮流變動(dòng)頻繁,不能準(zhǔn)確把握時(shí)裝流行趨勢(shì)存風(fēng)險(xiǎn);電商的對(duì)公司實(shí)體渠道的沖擊;摩薩克轉(zhuǎn)型不順影響銷售等。

　　漢得信息(300170) (行情300170,診股):股權(quán)激勵(lì)調(diào)動(dòng)積極性 看好公司未來(lái)發(fā)展

　　類別：公司研究機(jī)構(gòu)：東北證券(000686) (行情000686,診股)股份有限公司研究員：聞學(xué)臣日期：2018-01-02

　　公司發(fā)布2017年 限制性股票激勵(lì)計(jì)劃(草案),擬授予的股票數(shù)量不超過(guò)1959.5萬(wàn)股,占公司總股本2.28%,擬授予的激勵(lì)對(duì)象為580人,授予價(jià)格5.92元/股,激勵(lì)對(duì)象可在獲授限制性股票上市之日起12個(gè)月后、24個(gè)月后、36個(gè)月后分三期分別申請(qǐng)解鎖所獲授限制性股票總量的30%、30%和40%。

　　授予價(jià)低、覆蓋人群廣、考核條件寬松,有望極大提升員工積極性。

　　本次計(jì)劃授予價(jià)格5.92元/股(現(xiàn)股價(jià)50%)為近年來(lái)最低,體現(xiàn)公司對(duì)核心員工的激勵(lì)力度。計(jì)劃擬授予580人,除三名管理人員外,均為中層管理人員、核心技術(shù)(業(yè)務(wù))人員,授予股份占計(jì)劃的99.08%,公司處于業(yè)務(wù)擴(kuò)張期,對(duì)于中層員工的激勵(lì),預(yù)計(jì)將提升一線員工工作積極性,降低核心人員流失率。激勵(lì)計(jì)劃考核條件為以2016年凈利潤(rùn)為基準(zhǔn),2018/2019/2020凈利潤(rùn)增速不低于40%/60%/80%,我們從公司員工人數(shù)增速及以往業(yè)績(jī)?cè)鏊倥袛?該考核條件較為寬松,也進(jìn)一步體現(xiàn)公司實(shí)施激勵(lì)計(jì)劃的意愿。

　　三年攤銷、股份占比低,激勵(lì)計(jì)劃對(duì)公司業(yè)績(jī)影響不大。計(jì)劃擬授予的股票數(shù)量不超過(guò)1959.5萬(wàn)股,占公司總股本2.28%,對(duì)于業(yè)績(jī)稀釋不大。另外,本次需攤銷的費(fèi)用合計(jì)4,887.82萬(wàn)元,分2018-2020三年攤銷,分別為2,679.71萬(wàn)元、1,624.88萬(wàn)元、583.23萬(wàn)元,以2016年凈利潤(rùn)作為參考,占凈利潤(rùn)11.10%,5.69%,2.42%,若考慮2018年當(dāng)年實(shí)際業(yè)績(jī)?cè)鏊?占比將進(jìn)一步降低。

　　行業(yè)景氣度回升結(jié)合智能制造發(fā)展趨勢(shì),看好公司未來(lái)發(fā)展。企業(yè)信息化由成本項(xiàng)向利潤(rùn)項(xiàng)轉(zhuǎn)變,企業(yè)對(duì)于ERP 等企業(yè)信息化軟件投入在加大。公司作為國(guó)內(nèi)ERP 實(shí)施龍頭,同時(shí)向MES 及云產(chǎn)品方向推進(jìn),有望受益行業(yè)景氣度提升及國(guó)家智能制造戰(zhàn)略發(fā)展。

　　投資建議:暫不計(jì)股權(quán)激勵(lì)影響,預(yù)計(jì)公司 2017/2018/2019年 EPS0.33/0.46/0.65元,對(duì)應(yīng)PE 36.32/26.19/18.45倍,給予“買入” 評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示: 智能制造實(shí)施服務(wù)業(yè)務(wù)不達(dá)預(yù)期。

　　天虹股份(002419)(行情002419,診股):員工持股完善激勵(lì) 持續(xù)加碼低線城市和新零售

　　類別：公司研究機(jī)構(gòu)：廣發(fā)證券(000776) (行情000776,診股)股份有限公司研究員：洪濤,葉 群日期：2018-01-02

　　核心觀點(diǎn):

　　推出第一期員工持股計(jì)劃,進(jìn)一步優(yōu)化激勵(lì)機(jī)制

　　公司公告設(shè)立第一期員工持股計(jì)劃,募集資金總額上限為1.18億元(以29日收盤價(jià)計(jì),占總股本比例約1%)。其中董事長(zhǎng)、總經(jīng)理、副總、董秘、監(jiān)事等10位高管合計(jì)認(rèn)購(gòu)766萬(wàn)元(占比6.47%),其余不超過(guò)232名員工合計(jì)認(rèn)購(gòu)1.1億元(占比93.53%)。該員工持股計(jì)劃存續(xù)期5年,鎖定期1年(入職不滿2年的員工鎖定期2年)。

　　多維度核心競(jìng)爭(zhēng)力領(lǐng)先行業(yè),走在新零售潮頭的百貨龍頭

　　公司多維度核心競(jìng)爭(zhēng)力領(lǐng)先行業(yè),包括:(1)市場(chǎng)化經(jīng)營(yíng)機(jī)制和高效的治理結(jié)構(gòu)。事業(yè)部制推進(jìn)專業(yè)化、扁平化管理。激勵(lì)方面,基層門店員工已全面推行超額利潤(rùn)分享,管理人員和業(yè)務(wù)骨干采取員工持股。(2)成熟穩(wěn)定的異地?cái)U(kuò)張能力。外埠門店在經(jīng)過(guò)近兩年的摸索和改造后,同店改善明顯,異地?cái)U(kuò)張漸入佳境;(3)領(lǐng)先的精細(xì)化運(yùn)營(yíng)能力和經(jīng)營(yíng)效率。公司推行“一店一面、千店千面”的精細(xì)化運(yùn)營(yíng)政策,多項(xiàng)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)(利潤(rùn)增速、同店、毛利率)領(lǐng)先行業(yè),購(gòu)物中心2年左右培育期顯著低于行業(yè)平均;(4)積極踐行新零售。公司構(gòu)建了線下門店+立體電商+O2O的全渠道模式。業(yè)態(tài)創(chuàng)新方面,不斷加強(qiáng)百貨、購(gòu)物中心體驗(yàn)式、場(chǎng)景化消費(fèi),sp@ce超市增至7家,并開(kāi)設(shè)無(wú)人便利店。

　　外埠門店同店改善+地產(chǎn)業(yè)務(wù)釋放業(yè)績(jī),外延擴(kuò)張空間廣闊

　　新零售浪潮下,公司持續(xù)推進(jìn)業(yè)態(tài)升級(jí)、全渠道和數(shù)字化轉(zhuǎn)型,成果顯著,經(jīng)營(yíng)效率有望延續(xù)改善趨勢(shì)。此外,公司加快擴(kuò)張步伐。購(gòu)物中心以樹(shù)立城市標(biāo)桿為核心,新增管理輸出的輕資產(chǎn)模式,通過(guò)與優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)商合作,加快向優(yōu)勢(shì)區(qū)域的低線城市滲透;超市加快業(yè)態(tài)升級(jí),目標(biāo)三年sp@ce超市開(kāi)設(shè)至100家?？紤]17、18年地產(chǎn)業(yè)務(wù)結(jié)算分別貢獻(xiàn)收入5億/8億,貢獻(xiàn)利潤(rùn)6000萬(wàn)/1.2億。預(yù)計(jì)17-19年歸母凈利潤(rùn)分別為6.84、8.55和8.64億,當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為17.2、13.7和13.6倍,員工持股完善激勵(lì)機(jī)制,經(jīng)營(yíng)效率和業(yè)績(jī)有望持續(xù)改善,維持買入評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示:競(jìng)爭(zhēng)加劇,消費(fèi)復(fù)蘇、經(jīng)營(yíng)效率提升、新門店培育低于預(yù)期

　　順網(wǎng)科技(300113) (行情300113,診股):網(wǎng)吧流量回暖提升渠道價(jià)值 積極拓展新業(yè)務(wù)

　　類別：公司研究機(jī)構(gòu)：廣發(fā)證券股份有限公司研究員：楊琳琳,曠實(shí)日期：2018-01-02

　　一、公司圍繞網(wǎng)吧場(chǎng)景做價(jià)值挖掘,挖掘廣告、游戲、增值服務(wù)等變現(xiàn)模式,通過(guò)外延擴(kuò)張延伸場(chǎng)景和業(yè)務(wù)(展會(huì)和安全業(yè)務(wù)),通過(guò)打造線下超級(jí)平臺(tái)、線下嘉年華系列活動(dòng)、公共上網(wǎng)場(chǎng)所以及線上泛娛樂(lè)平臺(tái),逐步形成多層次、多形態(tài)的泛娛樂(lè)平臺(tái)布局,并在泛娛樂(lè)版權(quán)、衍生品、電競(jìng)、VR等各方向展開(kāi)創(chuàng)新和布局。

　　二、過(guò)去幾年公司收入和利潤(rùn)快速增長(zhǎng)。收入從2011年1.73億增長(zhǎng)到2016年17.02億,增長(zhǎng)了9倍,歸母凈利潤(rùn)從2011年的0.64億增長(zhǎng)到2016年的5.21億,增長(zhǎng)了7倍多。2017年前3季度實(shí)現(xiàn)收入和歸屬母公司分別為11.92億(-0.62%)和3.71億(-6.33%)。 將公司業(yè)務(wù)變化促進(jìn)收入和利潤(rùn)增長(zhǎng)分為幾個(gè)節(jié)點(diǎn):1、廣告業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng):2009~2014年廣告業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng)快速增長(zhǎng);2、頁(yè)游聯(lián)運(yùn)業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng):2012~2016年頁(yè)游聯(lián)運(yùn)從起步到做到全行業(yè)開(kāi)服第4,帶動(dòng)收入和利潤(rùn)快速增長(zhǎng);3、浮云驅(qū)動(dòng):2014~2016年浮云成為業(yè)績(jī)最大增長(zhǎng)點(diǎn),從2014年9月并入公司,2015年P(guān)C端收入大幅增長(zhǎng),2016年手游收入大幅增長(zhǎng)。4、并購(gòu)帶來(lái)增長(zhǎng):國(guó)瑞信安于2016年1月并表,漢威于2016年7月并表。

　　三、受手游趨勢(shì)影響,公司幾塊業(yè)務(wù)逐漸成熟,2017年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)變慢,不過(guò)2017年現(xiàn)象級(jí)PC游戲《絕地逃殺》持續(xù)火爆帶動(dòng)網(wǎng)吧流量回暖,以及2017年底國(guó)內(nèi)游戲大廠相繼公布“大逃殺”類游戲計(jì)劃并有望在2018年引爆市場(chǎng),這將對(duì)公司基于網(wǎng)吧場(chǎng)景進(jìn)行變現(xiàn)的幾塊業(yè)務(wù)都有正向影響。

　　四、盈利預(yù)測(cè):網(wǎng)吧流量回暖提升公司渠道價(jià)值,有望正向影響廣告和游戲業(yè)務(wù),同時(shí)公司積極拓展電競(jìng)、直播、加速器等新業(yè)務(wù),探索新增長(zhǎng)點(diǎn)。預(yù)測(cè)2017~2019年歸屬母公司凈利潤(rùn)分別為5.28億、6.06億和6.89億,17~19年EPS分別為0.76元、0.87元和0.99元,當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)17~19年P(guān)E分別為24倍、21倍和18倍。公司首期員工持股計(jì)劃買入5.4億元公司股份,成交均價(jià)為19.5元/股,目前股價(jià)倒掛。維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　五、風(fēng)險(xiǎn)提示:網(wǎng)吧回暖低于預(yù)期;頁(yè)游繼續(xù)萎縮;新業(yè)務(wù)拓展不達(dá)預(yù)期。

　　新南洋(600661) (行情600661,診股):多元發(fā)展內(nèi)生強(qiáng)勁 定增助力騰飛

　　類別：公司研究機(jī)構(gòu)：國(guó)元證券(000728) (行情000728,診股)股份有限公司研究員：李典日期：2018-01-02

　　公司在K12領(lǐng)域表現(xiàn)突出,收購(gòu)的昂立教育已完成三年承諾凈利潤(rùn),內(nèi)生性良好,2017年17年前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收13.03億元,同比增長(zhǎng)28.1%,2014-2016營(yíng)收CAGR為18.13%。公司另通過(guò)投資STEAM項(xiàng)目、藝術(shù)教育等素質(zhì)教育方向,形成全方位K12產(chǎn)品線,提升K12業(yè)務(wù)綜合服務(wù)能力,各項(xiàng)素質(zhì)教育項(xiàng)目(特別是STEAM教育)等方向增長(zhǎng)快速;公司在職業(yè)教育方面主要依托交大品牌和資源,實(shí)現(xiàn)輕資產(chǎn)化運(yùn)營(yíng)。通過(guò)研發(fā)、引進(jìn)和整合國(guó)內(nèi)外優(yōu)質(zhì)職業(yè)教育資源,以輸出品牌、課程、師資和管理為主要模式,開(kāi)展職業(yè)教育業(yè)務(wù)。在國(guó)際教育&幼兒教育發(fā)展積極探索和驗(yàn)證發(fā)展模式。國(guó)際教育打造“交大教育”品牌,現(xiàn)階段主要以高中學(xué)段為核心,開(kāi)展國(guó)際高中、大學(xué)預(yù)科、國(guó)際教育園區(qū)運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù),目前發(fā)展順利。公司幼兒教育方面打造“世紀(jì)昂立”品牌,內(nèi)生+外延并重,與上海交大企業(yè)管理中心簽署了托管運(yùn)營(yíng)四家幼兒園的資產(chǎn)委托管理框架協(xié)議,成功跨出第一步;2017年6月定增完成,為公司教育業(yè)務(wù)進(jìn)一步擴(kuò)張奠定資金基礎(chǔ)。

　　盈利預(yù)測(cè):我們假設(shè)公司未來(lái)三年持續(xù)通過(guò)減持交大昂立(600530) (行情600530,診股)股票進(jìn)行市值管理,每年貢獻(xiàn)月1個(gè)億的非經(jīng)常性損益,我們預(yù)計(jì)公司2017-2019EPS分別為0.55/0.67/0.84,2017-2019PE為45/37/30,首次覆蓋,給予增持評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示:新網(wǎng)點(diǎn)開(kāi)設(shè)不及預(yù)期、師資人才流失

　　美的集團(tuán)(000333) (行情000333,診股):多元化布局全面開(kāi)花 預(yù)計(jì)18年利潤(rùn)增速優(yōu)于收入端

　　類別：公司研究機(jī)構(gòu)：申萬(wàn)宏源(000166)(行情000166,診股)集團(tuán)股份有限公司研究員：劉遲到,周海晨日期：2018-01-02

　　預(yù)計(jì)2018年公司收入增長(zhǎng)15%左右,利潤(rùn)端優(yōu)于收入端。隨著公司市占率和產(chǎn)品均價(jià)的提升,我們預(yù)計(jì)公司2018年公司整體收入增速在15%以上,其中空調(diào)增速在15%以上,預(yù)計(jì)內(nèi)銷比出口增速更樂(lè)觀。今年整體原材料成本上漲帶來(lái)一定毛利率壓力,隨著價(jià)格提升,明年成本壓力邊際改善,且費(fèi)用率仍有一定下降空間,預(yù)計(jì)明年公司利潤(rùn)端增速高于收入端。此外公司今年攤銷24億+非經(jīng)常性收入7-8億,明年攤銷預(yù)計(jì)在6億元左右。

　　空調(diào)T+3進(jìn)一步推進(jìn),經(jīng)銷商渠道優(yōu)化。公司空調(diào)T+3模式進(jìn)一步推進(jìn),今年第一年實(shí)施,后續(xù)將繼續(xù)縮短周期時(shí)間,今年空調(diào)部分型號(hào)有缺貨,明年累積更多經(jīng)驗(yàn)后運(yùn)營(yíng)表現(xiàn)將更出色。目前空調(diào)庫(kù)存大約在2個(gè)月上下,整體庫(kù)存仍較低。公司推動(dòng)經(jīng)銷商進(jìn)行轉(zhuǎn)型,加強(qiáng)渠道效率、更有質(zhì)量、層級(jí)更精簡(jiǎn),轉(zhuǎn)變經(jīng)銷商的經(jīng)營(yíng)職能,集中精力服務(wù)當(dāng)?shù)叵M(fèi)者,物流和倉(cāng)儲(chǔ)等則由安得物流統(tǒng)一運(yùn)營(yíng)。

　　冰洗產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化,集中度仍有提升空間。小天鵝前三季度收入增速20%多,美的冰箱今年前九個(gè)月收入增速達(dá)到23%,冰箱經(jīng)營(yíng)思路與小天鵝一致,集中在對(duì)產(chǎn)品品質(zhì)的追求和運(yùn)營(yíng)效率的提升,冰箱業(yè)務(wù)正在持續(xù)發(fā)力。目前冰箱和洗衣機(jī)的行業(yè)集中度相比空調(diào)仍然較低,基于美的自身的產(chǎn)品和渠道力,未來(lái)冰洗的集中度仍有提升空間;并且冰箱的多開(kāi)門、洗衣機(jī)等滾筒等比例增長(zhǎng),產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善將帶來(lái)均價(jià)3%-5%的提升。預(yù)計(jì)明年公司冰洗業(yè)務(wù)表現(xiàn)將依舊亮眼。

　　預(yù)計(jì)明年?yáng)|芝扭虧,庫(kù)卡預(yù)計(jì)到2020年收入40-45億歐元。目前架構(gòu)上東芝還是獨(dú)立,業(yè)務(wù)上與美的共享采購(gòu)資源、技術(shù)資源和管理體系等,通過(guò)壓縮費(fèi)用率、提高運(yùn)營(yíng)效率,明年預(yù)計(jì)將實(shí)現(xiàn)扭虧。庫(kù)卡規(guī)劃是到2020年,由今年的30多億歐元營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)至40-45億歐元。其中中國(guó)區(qū)的收入由5億歐元變?yōu)?0億歐元。前三季度營(yíng)業(yè)收入和利潤(rùn)都有20%多的增長(zhǎng),未來(lái)美的和庫(kù)卡會(huì)有更多更強(qiáng)的協(xié)同。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)。我們上調(diào)公司2017-2019年每股收益預(yù)測(cè)至2.75元、3.46元和4.06元(原值為2.65元、3.08元和3.57元),上調(diào)幅度分別為4%、13%和14%,對(duì)應(yīng)市盈率分別為20x、16x和14x。公司空調(diào)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)可期、洗衣機(jī)業(yè)務(wù)雙寡頭趨勢(shì)明顯,機(jī)器人(300024) (行情300024,診股)業(yè)務(wù)開(kāi)辟?gòu)V闊發(fā)展空間,維持公司“買入”投資評(píng)級(jí)。

　　中寵股份(002891)(行情002891,診股):乘寵物消費(fèi)之風(fēng) 聚焦自主品牌及國(guó)內(nèi)渠道

　　類別：公司研究機(jī)構(gòu)：平安證券股份有限公司研究員：文獻(xiàn)日期：2018-01-02

　　中國(guó)寵物行業(yè)發(fā)展空間廣闊,多因素帶動(dòng)國(guó)內(nèi)品牌崛起。我國(guó)寵物行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模已達(dá)千億,近十年復(fù)合增速30%。未來(lái)家庭養(yǎng)寵率如提升至日本水平(38%),寵物行業(yè)規(guī)模有望擴(kuò)容至3000億元。收入提高、老齡化加劇及年輕消費(fèi)者養(yǎng)寵意愿提升,是我國(guó)寵物行業(yè)高速發(fā)展助推器。內(nèi)資品牌寵物食品性價(jià)比優(yōu)勢(shì)凸顯,在渠道線上化、專業(yè)化的背景下將加速崛起。

　　聚焦國(guó)內(nèi)市場(chǎng),打造領(lǐng)先的自主品牌和產(chǎn)品梯隊(duì)。公司2016年內(nèi)銷金額1億元,近4年CAGR34%,境內(nèi)收入占比由2013年8.5%提升至2016年13.1%。公司自主品牌建設(shè)領(lǐng)先,擁有“Wanpy”“Dr.Hao”等8大知名品牌,產(chǎn)品種類齊全,品牌梯隊(duì)完備。通過(guò)對(duì)比國(guó)際寵物食品巨頭雀巢普瑞納,我們認(rèn)為公司發(fā)展路徑符合“基本款→高端款→其他類”的成功經(jīng)驗(yàn);公司品牌戰(zhàn)略方向聚焦產(chǎn)品及營(yíng)銷方式的差異化,亦符合美國(guó)品牌藍(lán)爵的成功路徑,如真純?nèi)獗旧鞔蚣內(nèi)忸?、Dr.Hao主打處方糧、Wanpy主打多品類零食等,通過(guò)功能細(xì)化、價(jià)格定位精準(zhǔn)來(lái)滿足細(xì)分市場(chǎng)需求。

　　OEM零食出口為主,收入利潤(rùn)快速增長(zhǎng)。公司產(chǎn)品涵蓋犬、貓的零食、濕糧、干糧等,其中零食占營(yíng)收80%;OEM代工出口占營(yíng)收85%。2016年非OEM收入達(dá)到1.1億元,近三年CAGR32%。公司憑借質(zhì)量?jī)?yōu)勢(shì),在美、歐、亞、大洋洲等積累了如美國(guó)品譜、英國(guó)Armitages等優(yōu)質(zhì)品牌客戶。2014-2016年公司營(yíng)收、凈利潤(rùn)C(jī)AGR分別為26.9%、172.5%。

　　2018年雞肉成本穩(wěn)定,毛利率預(yù)計(jì)穩(wěn)步提升。公司主要原材料是雞胸肉等,由于波蘭禽類封關(guān)已放開(kāi),國(guó)內(nèi)祖代雞存欄預(yù)計(jì)回升,2018年白羽雞供給同比增長(zhǎng),雞價(jià)均價(jià)或低于今年,公司毛利率預(yù)計(jì)穩(wěn)步提升。

　　盈利預(yù)測(cè):公司自有優(yōu)質(zhì)自主品牌,未來(lái)發(fā)展側(cè)重點(diǎn)在國(guó)內(nèi)市場(chǎng),2018、2019年產(chǎn)能逐步建設(shè)完成并釋放是公司利潤(rùn)的主要貢獻(xiàn)點(diǎn)。我們預(yù)計(jì)公司2017-2019年凈利潤(rùn)0.82億元,1.15億元,1.61億元,EPS 0.82元,1.15元,1.61元,PE43.6,31.1,22.3倍,首次覆蓋給予“推薦”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示:原材料價(jià)格上升風(fēng)險(xiǎn);匯率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。