一、2016年是民船海工雙重周期底部,目前逐步復蘇趨勢確立。

　　1)全球造船業(yè):底部復蘇趨勢明顯。據(jù)Clarksons數(shù)據(jù),BDI指數(shù)自2016年底部至今上漲436%,航運業(yè)有回暖跡象;2018年1-6月全球新接訂單3509萬DWT,同比增長17%;新造船價格呈上漲趨勢,以18萬DWT好望角型散貨船、32萬DWTVLCC、10000TEU箱船等3大主流船型為例,最新船價分別為4750、8700、9600萬美元,分別同比增長11.8%、8.1%、3.2%。

　　2)中國造船業(yè):全球造船重心向中國轉(zhuǎn)移趨勢未變,供給側(cè)改革有利于船企龍頭發(fā)展。據(jù)Clarksons數(shù)據(jù),2017年,我國“造船完工量、新接訂單量以及手持訂單量”占全球總量比分別為41.9%,45.5%,44.6%。我國已超韓、日,成為全球最大造船國。此外,我國2018年1-5月新承接船舶訂單1968萬DWT,同比增長99.6%;而且在超大集裝箱、VLGC等氣體船、豪華郵輪等高附加船舶領(lǐng)域連獲訂單;彰顯我國造船業(yè)明朗的復蘇態(tài)勢。隨著我國造船業(yè)供給側(cè)改革持續(xù)推進,落后造船產(chǎn)能正在加速清出;新接船舶訂單正向優(yōu)勢企業(yè)集中,2017年全國前10家企業(yè)新接訂單占全國73.4%。我們認為,中國船舶作為我國民船產(chǎn)業(yè)的龍頭,造船業(yè)回暖將給公司業(yè)績提供較大彈性。

　　3)海工業(yè):國際油價走勢直接決定海工市場景氣度,油價持續(xù)上漲有望對已計提的海工資產(chǎn)減值損失進行部分沖回。2012~2017年,國際油價快速回落,導致海工產(chǎn)品新建價格大幅下滑,交付難的問題深刻影響造船企業(yè)經(jīng)營。據(jù)公司公告,目前公司在手海工訂單4艘,且已計提資產(chǎn)減值損失14.4億元。截止2018年7月13日,布倫特原油價格達到74.58美元/桶;而當原油價格持續(xù)3個月站上75美元,船東認為經(jīng)營狀況改善便可完成海工產(chǎn)品接收。我們認為,在國際原油價格持續(xù)走強的背景下,已被計提的海工產(chǎn)品資產(chǎn)減值損失有望實現(xiàn)部分沖回。

　　二、主業(yè)經(jīng)營向好,資產(chǎn)減值損失計提充分并置出虧損企業(yè),輕裝上陣利于業(yè)績改善。

　　1)外高橋(600648,股吧)造船提前1個月實現(xiàn)“時間過半、完成任務(wù)過半”的目標。 子公司外高橋造船營收利潤體量大,是上市公司經(jīng)營業(yè)績的最大影響因素(2017年虧損25.1億元)。據(jù)外高橋造船官網(wǎng),截止2018年5月底,從交船層面,外高橋造船生產(chǎn)有條不紊,完成交船9艘/208.8萬DWT,提前1個月實現(xiàn)“時間過半、完成任務(wù)過半”的目標;從新接和在建船舶層面,外高橋造船經(jīng)營接單穩(wěn)中有升,品牌影響力持續(xù)提升;目前在建船舶達到13艘,迎來造船、交船的黃金期。

　　2)資產(chǎn)減值損失已計提充分,承接訂單再出現(xiàn)大額資產(chǎn)減值損失的風險較小。據(jù)公司公告,2016、2017年公司分別對船舶海工產(chǎn)品計提大額資產(chǎn)減值損失37.2億元、26.3億元,對在手船舶海工訂單的資產(chǎn)減值損失已充分計提。而且,隨著造船市場逐步復蘇,公司在建/新承接的船舶訂單出現(xiàn)大額資產(chǎn)減值損失的風險較小。

　　3)置出長興重工和中船圣匯2大虧損資產(chǎn),并轉(zhuǎn)讓中船郵輪科技股權(quán),止住虧損點有利于輕裝上陣。公司已置出長興重工和中船圣匯2大虧損點。此外,外高橋造船于2018年6月擬作價4億元轉(zhuǎn)讓中船郵輪科技43.4%股權(quán),中船郵輪科技不再納入上市公司合并報表范圍。轉(zhuǎn)讓郵輪科技股權(quán),一方面中船工業(yè)集團成為控股股東,有利于統(tǒng)一協(xié)調(diào)郵輪產(chǎn)業(yè)發(fā)展,另一方面由于郵輪科技2017年凈利潤-3687萬元,且預計后續(xù)幾年仍將發(fā)生一定程度的虧損,轉(zhuǎn)讓股權(quán)有利于外高橋造船減輕財務(wù)負擔,且聚焦于郵輪設(shè)計、建造任務(wù)以改善經(jīng)營業(yè)績。

　　三、近期人民幣持續(xù)貶值,公司有望獲得大額匯兌收益。

　　由于公司船舶建造合同(出口船舶為主)主要以美元計價,人民幣匯率對公司的匯兌收益/損失形成較大影響。2017年由于美元較大幅度貶值造成公司匯兌損失5.6億元。近期人民幣匯率快速下跌,有利于公司獲得大額匯兌收益。

　　四、中船集團新任董事長選任上市公司董事長,公司發(fā)展有望持續(xù)獲得集團鼎力支持。

　　2018年7月12日,公司決議選任中船集團新任董事長雷凡培為上市公司董事長。中國船舶是眾多軍工央企上市公司中,唯一一個集團董事長擔任上市公司董事長的企業(yè);旗下外高橋造船亦是我國民船第一造船廠,代表著中國造船業(yè)的最先進水平。足見中國船舶代表著我國民船業(yè)的發(fā)展,未來將有望持續(xù)獲得集團的鼎力支持。

　　五、盈利預測與投資建議。

　　2016年是民船海工業(yè)的底部,預計公司在民船海工業(yè)逐步回暖趨勢中實現(xiàn)業(yè)績反轉(zhuǎn)。2018Q1,公司歸母凈利達到7198萬元,已實現(xiàn)扭虧;且預收款項大幅同比增長38.47%,達到35.38億元,預示著隨著新承接船舶訂單逐步落地,結(jié)合船舶2年左右的建造周期,公司業(yè)績將進入收獲期。我們預計2018/2019年公司將扭虧為盈,實現(xiàn)的凈利潤分別為3.20億元、4.09億元,對應當前股價的PE為44X、34X。公司當前市值、PB均仍處過去10年底部位置;此外,據(jù)2018年3月發(fā)行股份購買資產(chǎn)預案,原定市場化債轉(zhuǎn)股增發(fā)價21.98元/股,現(xiàn)已嚴重倒掛。我們維持中國船舶“買入-B”評級,給予目標價15元。

　　六、風險提示:1)造船市場繼續(xù)低迷;2)船鋼板等原材料價格高企;3)油價上漲低于預期;4)中美貿(mào)易摩擦影響航運造船市場需求。（安信證券）