點評事件：【貴州茅臺(600519)、股吧】(行情600519,診股)管理層在產(chǎn)品招商會表示，茅臺酒2019年全年投放量約3萬噸，截至6月12日已經(jīng)投放1.2萬噸，上半年將確保1.4萬噸的投放量。

　　一、加大茅臺酒投放量滿足部分現(xiàn)有需求，但長期供不應求仍將延續(xù)

　　根據(jù)管理層表述可測6月中下旬的茅臺酒投放量將達到2000噸，日均超過100噸。以年初制定的全年計劃量3.18萬噸計算，2019年日均計劃量87噸左右；以管理層最新口徑3萬噸左右計算，2019年日均計劃量82噸左右。淡季突然放量，一方面與前期發(fā)貨節(jié)奏較慢有關(guān)，同時也是為了緩解目前市場上“一瓶難求”而終端價格高企的局面。2000噸的投放量，平均到各家經(jīng)銷商、直營門店和專賣店，每家銷售單元也就不到半噸的量，對應177箱，僅夠滿足部分現(xiàn)有需求。我們判斷，長期供不應求，消費者到手價格高企的局面還將延續(xù)。

　　二、上半年茅臺酒真實發(fā)貨量有所增長，但低于此前市場的樂觀預期

　　按照今年上半年1.4W噸計茅臺酒的真實發(fā)貨量，則同比去年同期實現(xiàn)個位數(shù)增長，但對應去年上半年報表所確認的收入，茅臺酒銷量略有下滑。按照年度股東大會上管理層透露的“時間過半，任務(wù)過半”的指引和銷售節(jié)奏，市場此前形成了較樂觀的預期，1.4W噸略低于預期。我們判斷，主要應該是與罰沒部分經(jīng)銷商所回收的6000多噸配額未能正常投放導致銷售進度有所放緩所致。

　　三、單二季度平均噸價有望再提升，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化和非標漲價是主因

　　無論年度股東大會上表述的“任務(wù)過半”指的是以2018年收入算過半，還是以2019年收入指引（同增14%）算過半，均可以推算出單二季度的平均噸價要比一季度的水平更高。茅臺酒整體平均噸價的提升明顯，我們判斷，這與營銷體制改革的過程中，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的短期變化明顯，以及部分非標產(chǎn)品去年的提價沒有一步到位，今年進一步提價有關(guān)。

　　四、盈利預測

　　目前來看，單二季度公司報表收入仍有望繼續(xù)保持較快的增長，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和平均噸價提升，盈利能力增強，凈利潤彈性更好。再往后看，單三季度因為報表前值低基數(shù)，預計收入、利潤增長情況也會比較好。

　　全年來看，在集團營銷公司銷售方案最終出臺前，我們?nèi)匀痪S持全年“量平價升、利潤高增長”的判斷，繼續(xù)看好公司的中長期發(fā)展。

　　綜合考慮公司的經(jīng)營計劃和增長邏輯，我們預測公司2019-2021年的收入增速分別為15%、13%、14%，凈利潤增速分別為27%、16%、16%，對應EPS為35.52、41.32、47.94元。

　　我們暫維持2019年EPS35.52不變。在不考慮普飛繼續(xù)提價的前提下，我們預測2020年公司收入增長13%、凈利潤增長16%。如果明年普飛提價，則必將要繼續(xù)上調(diào)明年的增速。

　　考慮到定價的合理性和持續(xù)性，我們按照2020年的合理估值水平，即25倍PE對公司進行定價，目標價為1030元，對應2019年的PE為29倍。

　　風險提示：QFII和北上資金的短期大規(guī)模的退出，有可能是公司股價未來最大的利空，而它們賣出的前提是茅臺銷售遇到問題，收入利潤增速大幅滑坡，或海外金融波動，資金緊張繼續(xù)撤出。其他基本面很難構(gòu)成對公司的不利影響。