按：【華軟科技(002453)、股吧】（002453）上市以來(lái)，公司實(shí)控人已經(jīng)更換了三人，主營(yíng)業(yè)務(wù)也由單一變得復(fù)雜，盈利也也經(jīng)歷了波動(dòng)起伏。不變的是，三位實(shí)控人都借助公司平臺(tái)進(jìn)行了形式各異的關(guān)聯(lián)收購(gòu)。

　　11月9日，華軟科技發(fā)布了收購(gòu)預(yù)案，擬以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式購(gòu)買奧得賽化學(xué)100%股權(quán)，標(biāo)的資產(chǎn)預(yù)估作價(jià)13.6億。預(yù)案顯示，此次交易對(duì)手—八大處科技，同時(shí)也是上市公司的間接控股股東，故此筆交易是關(guān)聯(lián)收購(gòu)。值得一提的是，八大處科技剛在一個(gè)月前隨公司新實(shí)控人張景明入主華軟科技。

　　資料顯示，華軟科技上市后，共更換了三位實(shí)控人，進(jìn)行了大大小小的并購(gòu)十余次，且基本上都是現(xiàn)金并購(gòu)，現(xiàn)金交易對(duì)價(jià)超過(guò)9億元（不含最近一次并購(gòu)和失敗的并購(gòu)）。但車輪式的并購(gòu)并未給公司整體盈利帶來(lái)實(shí)質(zhì)改觀 ，華軟科技上市九年的歸母凈利潤(rùn)合計(jì)還不足1億元，公司曾連續(xù)多年盈利下降，2018年的凈利潤(rùn)甚至沒(méi)有超過(guò)2010年上市初的一半。

　　此外值得關(guān)注的是，三位實(shí)控人收購(gòu)的手法不盡相同。第一任實(shí)控人徐仁華收購(gòu)的幾家標(biāo)的大多虧損嚴(yán)重，不虧損的標(biāo)的業(yè)績(jī)承諾也遠(yuǎn)未達(dá)標(biāo)；第二任實(shí)控人乃私募大佬王廣宇，其操作手法是高溢價(jià)現(xiàn)金收購(gòu)，在給標(biāo)的原股東帶來(lái)財(cái)富自由的同時(shí)，也一定程度上提升了公司盈利。但高溢價(jià)收購(gòu)留下來(lái)的商譽(yù)或存在減值風(fēng)險(xiǎn)，且王廣宇在收購(gòu)標(biāo)的還在業(yè)績(jī)承諾期內(nèi)的情況下就已套現(xiàn)離場(chǎng)，標(biāo)的后期的業(yè)績(jī)值得關(guān)注；第三任實(shí)控人是張景明，在接盤上市公司的一個(gè)月內(nèi)，便拋出了13億收購(gòu)關(guān)聯(lián)方資產(chǎn)的方案，小試牛刀。

　　車輪并購(gòu)第一階段：業(yè)務(wù)難協(xié)同 標(biāo)的連年虧損業(yè)績(jī)承諾未達(dá)標(biāo)

　　資料顯示，華軟科技原名“天馬精化(002453,股吧)”，于2010年登陸A股，彼時(shí)的實(shí)控人為徐仁華。公司剛上市時(shí)的主營(yíng)業(yè)務(wù)是造紙化學(xué)品的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售，后通過(guò)一系列的并購(gòu)逐漸切入到原料藥、中間體、精細(xì)化學(xué)品、軟件開(kāi)發(fā)銷售、移動(dòng)設(shè)備貿(mào)易以及融資租賃及保理業(yè)務(wù)等。

　　上市前兩年，華軟科技的營(yíng)收和凈利都呈現(xiàn)上漲的趨勢(shì)。2011年，華軟科技的歸母凈利潤(rùn)為0.76億元，達(dá)到了歷史的巔峰。在接下來(lái)的五年，也就是2012-2016年，公司歸母凈利潤(rùn)連續(xù)下降，2016年甚至虧損3.07億元，降至歷史低谷。

　　在盈利開(kāi)始下滑之際，華軟科技開(kāi)啟了一系列的并購(gòu)。2013年，華軟科技收購(gòu)蘇州中科天馬肽工程中心有限公司（下稱“中科天馬”）剩余39.5%的股權(quán)，中科天馬成為上市公司全資子公司，該公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)是化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)。

　　值得關(guān)注的是，中科天馬在并入到上市公司麾下后一直都處于虧損狀態(tài)，2014-2018年的凈利潤(rùn)分別是-137.72萬(wàn)元、-227.08萬(wàn)元、-286.43萬(wàn)元、-95.87萬(wàn)元和-385.95萬(wàn)元，五年都處于虧損狀態(tài)，拖累了上市公司整體業(yè)績(jī)。

　　2014年，華軟科技斥資3219.81萬(wàn)元認(rèn)購(gòu)蘇州神元生物科技股份有限公司（下稱“蘇州神元”）新增股份1057.7697萬(wàn)股，占其增資完成后股份總數(shù)的21.16%，增資理由是滿足公司未來(lái)業(yè)務(wù)升級(jí)、多元化經(jīng)營(yíng)的需要。資料顯示，蘇州神元的主營(yíng)業(yè)務(wù)是鐵皮石斛產(chǎn)業(yè)研發(fā)、生物組培、生態(tài)栽培、產(chǎn)品加工及銷售，所屬證監(jiān)會(huì)行業(yè)為農(nóng)林牧漁業(yè)中的農(nóng)業(yè)板塊。

　　2015年，蘇州神元登陸新三板。頗為有趣的是，蘇州神元僅僅在剛上市的2015年實(shí)現(xiàn)盈利289.67萬(wàn)元，2016-2018年分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)-248.01萬(wàn)元 、-622.1萬(wàn)元和-623.91萬(wàn)元，皆為虧損狀態(tài)且有擴(kuò)大之勢(shì)。截至2018年底，上市公司所持蘇州神元的賬面價(jià)值僅為2762.35萬(wàn)元，與3219.81萬(wàn)元的增資額相比，賬面浮虧14.2%。顯然，華軟科技這次收購(gòu)并沒(méi)有實(shí)現(xiàn)與標(biāo)的協(xié)同效應(yīng)。

　　2014年底，華軟科技以4675萬(wàn)元的現(xiàn)金收購(gòu)鎮(zhèn)江潤(rùn)港化工有限公司（下稱“鎮(zhèn)江潤(rùn)港”）85%股權(quán)。與蘇州神元類似的是，鎮(zhèn)江潤(rùn)港除了在并購(gòu)當(dāng)年實(shí)現(xiàn)盈利之外，2016-2018年皆處于虧損狀態(tài)。2015年（并表后的利潤(rùn)）至2018年，鎮(zhèn)江潤(rùn)港分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)488.62萬(wàn)元、、-739.86萬(wàn)元、-182.81萬(wàn)元以及-2258.56萬(wàn)元，虧損非常嚴(yán)重。

　　2015年2月，華軟科技以6120萬(wàn)元現(xiàn)金收購(gòu)福建省力菲克藥業(yè)有限公司（下稱“力菲克”）51%股權(quán)，菲力克的主營(yíng)業(yè)務(wù)是飲片、保健品等生產(chǎn)與銷售。收購(gòu)時(shí)，富惠控股及天馬醫(yī)藥承諾力菲克2015-2018年度應(yīng)完成凈利潤(rùn)合計(jì)不低于2，571萬(wàn)元，實(shí)際上三年完成凈利潤(rùn)1524.59萬(wàn)元，業(yè)績(jī)承諾完成率為59.29%，不足六成。

　　值得一提的是，截止到2019年9月30日，天馬醫(yī)藥還有266.67萬(wàn)元的補(bǔ)償款沒(méi)有到位。上市公司稱，天馬醫(yī)藥余下266.67萬(wàn)元將于2019年12月31日前補(bǔ)足。

　　分析可知，華軟科技在2013-2015年間并購(gòu)的4家標(biāo)的有3家虧損較為嚴(yán)重，1家業(yè)績(jī)承諾僅完成了六成，且標(biāo)的業(yè)務(wù)與上市公司原主營(yíng)業(yè)務(wù)很難協(xié)同，收購(gòu)質(zhì)量可見(jiàn)一斑，上市公司的盈利也繼續(xù)下降，2016年巨虧3億元。

　　車輪并購(gòu)第二階段：高溢價(jià)現(xiàn)金收購(gòu)——標(biāo)的原股東的“造富機(jī)”

　　資料顯示，華軟科技2016年以后的收購(gòu)較前幾年也發(fā)生了很大變化，突出表現(xiàn)為：收購(gòu)溢價(jià)高、全是現(xiàn)金收購(gòu)。這種變化或與華軟科技更換實(shí)控人有關(guān)。2016年3月，華軟科技原實(shí)控人徐仁華將所持股權(quán)轉(zhuǎn)讓給華軟控股，而華軟控股的實(shí)控人為私募大佬王廣宇。

　　王廣宇接盤華軟控股后的第一筆收購(gòu)，就是2017年9月以1260%的溢價(jià)收購(gòu)了北京銀港科技有限公司100%股權(quán)，北京銀港科技有限公司后更名為北京華軟金科信息技術(shù)有限公司（下稱“華軟金科”），交易對(duì)價(jià)為3.3億元，全部是現(xiàn)金交易。

　　在這筆超高收購(gòu)溢價(jià)的背后，有一段華軟金科原高管半年內(nèi)暴賺14倍的故事。

　　資料顯示，2016年7月20日，華軟金科同意王群毅將其持有的600萬(wàn)元出資轉(zhuǎn)讓給王戰(zhàn)冬，將其持有的200萬(wàn)元出資轉(zhuǎn)讓給西安銀港富鑫信息科技合伙企業(yè)（下稱“西安銀港”）；王瑩將其持有的640萬(wàn)元出資轉(zhuǎn)讓給韓新軍，將其持有的360萬(wàn)元出資轉(zhuǎn)讓給西安銀港富鑫信息科技合伙企業(yè)（有限合伙）；武康將其持有的100萬(wàn)元出資轉(zhuǎn)讓給張琳，將其持有的100萬(wàn)元出資轉(zhuǎn)讓給李解平。轉(zhuǎn)讓完成后，韓新軍、王戰(zhàn)東、西安銀港、李解平以及張琳分別持有華軟科技32%、30%、28%、5%和5%的股權(quán)。

　　值得一提的是，上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓的價(jià)格為每元出資額1元，也就是說(shuō)，韓新軍、王戰(zhàn)東、西安銀港、李解平以及張琳五位股東僅僅出資640萬(wàn)元、600萬(wàn)元、560萬(wàn)元、100萬(wàn)元和100萬(wàn)元。2016年9月30日，上述五位股東將所持華軟金科出資轉(zhuǎn)讓給西藏潤(rùn)邦祥生創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙，這家合伙企業(yè)的出資人仍為上述五位股東，出資比例未變。

　　然而就在2016年12月，西藏潤(rùn)邦祥生創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙）將其持有的華軟金科出資以15元/每元出資額的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給北京中技華科創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙）和寧波梅山保稅港區(qū)慧聯(lián)智投股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）。這意味著，韓新軍、王戰(zhàn)東、西安銀港、李解平以及張琳所持的華軟金科股權(quán)在不到半年的時(shí)間里增值14倍，且收到的都是現(xiàn)金對(duì)價(jià)。

　　而上述接盤方之一——北京中技華科創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙）也不是“外人”，北京中技的執(zhí)行事務(wù)合伙人北京華新是華軟資本的全資子公司；華軟資本是當(dāng)時(shí)公司控股股東金陵控股的關(guān)聯(lián)方。這就是說(shuō)，王廣宇接盤上市公司后的第一筆收購(gòu)是溢價(jià)12倍3.3億現(xiàn)金收購(gòu)的關(guān)聯(lián)標(biāo)的。

　　這筆讓對(duì)手賺得盆滿缽滿的收購(gòu)之后，公司高溢價(jià)現(xiàn)金“買買買”的故事還在繼續(xù)。2018年前三個(gè)月，華軟科技分別以現(xiàn)金1.12億元、1億元和2億元收購(gòu)了中科電子（后更名為“倍升互聯(lián)（北京）科技有限公司”）53.33%股權(quán)、山東數(shù)智（后更名為“山東華軟金科信息技術(shù)有限公司”）100%股權(quán)和銀嘉金服10%股權(quán)，交易估值的增值率分別為299%、224%和436%。

　　上述高溢價(jià)現(xiàn)金收購(gòu)的四家標(biāo)的公司屬于金融科技以及互聯(lián)網(wǎng)金融細(xì)分行業(yè)，目前都處于盈利狀態(tài)。2017年，華軟金科實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)0.26億元，超過(guò)了上市公司全年的盈利0.16億元。2018年，華軟金科、倍升互聯(lián)、山東華軟分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)0.33億元、0.19億元、0.09億元，合計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)0.61億元，超過(guò)了當(dāng)年上市公司凈利潤(rùn)0.24億元。

　　可以看出，華軟科技2017年以來(lái)收購(gòu)的幾家標(biāo)的成為公司盈利的主要來(lái)源，換句話說(shuō)，目前上市公司的盈利主要依賴于外延并購(gòu)，也能說(shuō)明公司原主營(yíng)業(yè)務(wù)內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)力不足。

　　值得關(guān)注的是，高溢價(jià)收購(gòu)帶來(lái)的高商譽(yù)是一把雙刃劍，如果標(biāo)的業(yè)績(jī)不及預(yù)期或出現(xiàn)其他重大經(jīng)營(yíng)困難，將面臨商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)。截止到2019年9月30日，公司賬面上的商譽(yù)為4.29億元，占總資產(chǎn)的15.51%。

　　而現(xiàn)在就出現(xiàn)了標(biāo)的未實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾的情況。2018年，上市公司收購(gòu)的山東華軟時(shí)，交易對(duì)方承諾山東華軟2018 -2020年度經(jīng)審計(jì)的合并報(bào)表歸屬于標(biāo)的公司的凈利潤(rùn)分別不低于1200萬(wàn)元、1500萬(wàn)元、1800萬(wàn)元，三年累計(jì)承諾凈利潤(rùn)不低于4500萬(wàn)元。但根據(jù)公司年報(bào)，山東華軟2018年僅實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)986.59萬(wàn)元，沒(méi)有完成首年的業(yè)績(jī)承諾。如果山東華軟或其他標(biāo)的不能完成業(yè)績(jī)承諾，上市公司將面臨減值風(fēng)險(xiǎn)。

　　車輪并購(gòu)第三階段：新實(shí)控人接盤不到一個(gè)月擬13.6億收購(gòu)關(guān)聯(lián)資產(chǎn)

　　根據(jù)公告，9月23日，華軟科技彼時(shí)的控股股東華軟投資控股有限公司（下稱“華軟控股”）的股東華軟投資 （北京）有限公司（以下簡(jiǎn)稱“華軟投資”）、王廣宇先生與八大處科技集團(tuán)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“八大處科技”）簽署《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，八大處科技受讓華軟投資和王廣宇先生所持有的華軟控股100%股權(quán)。受讓后華軟控股成為八大處科技全資子公司。本次華軟控股股權(quán)結(jié)構(gòu)變動(dòng)后，公司控股股東未發(fā)生變化，仍為華軟控股，持股比例仍為25.42%。公司實(shí)際控制人由王廣宇先生變更為張景明先生。

　　截至10月17日，公司控股股東權(quán)益變動(dòng)事宜已完成全部轉(zhuǎn)讓股權(quán)的過(guò)戶，八大處科技持有華軟控股100%的股份，公司的實(shí)控人變?yōu)閺埦懊飨壬?/p>

　　11月9日，公司在變更新實(shí)控人不到1個(gè)月內(nèi)，便拋出了一份13.6億元的關(guān)聯(lián)收購(gòu)預(yù)案。預(yù)案顯示，公司 擬以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式購(gòu)買奧得賽化學(xué)100%股權(quán)，標(biāo)的資產(chǎn)預(yù)估作價(jià)13.6億。

　　值得關(guān)注的是，此次交易對(duì)手有八大處科技，上文提到，八大處科技是上市公司的間接控股股東。根據(jù)收購(gòu)預(yù)案，八大處科技是奧德賽化學(xué)的第二大股東，持股比例高達(dá)31.22%。

　　如果此次收購(gòu)能夠順利完成，八大處科技將獲得約4.25億元的交易對(duì)價(jià)，其中包括約1.27億元的現(xiàn)金對(duì)價(jià)。

　　1.27億元的現(xiàn)金對(duì)價(jià)或能緩解八大處科技的債務(wù)壓力。根據(jù)公司9月25日的《詳式權(quán)益變動(dòng)報(bào)告書(shū)》，2018年末，八大處科技的負(fù)債總額為67.32億元，資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)98.01%。

　　上文提到，華軟科技的前兩位實(shí)控人都進(jìn)行了多次收購(gòu)，其中不乏關(guān)聯(lián)收購(gòu)，新的實(shí)控人除了將參股的奧德賽化學(xué)納入到上市公司外，會(huì)不會(huì)將直接持有的資產(chǎn)陸續(xù)納入到上市公司？如果后期收購(gòu)八大處科技旗下的資產(chǎn)，不可避免的將增加上市公司的負(fù)債水平。