2月28日晚間，東華能源（002221）剝離LPG國際及國內(nèi)貿(mào)易業(yè)務(wù)資產(chǎn)相關(guān)議案獲得股東大會通過，交易所產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流將主要用于茂名項(xiàng)目建設(shè)，并將產(chǎn)業(yè)鏈逐步下延到氫能源產(chǎn)業(yè)和以PP為原料的新材料產(chǎn)業(yè)，成為以新能源、新材料為主的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的踐行者。

　　東華能源長期作為中國液化氣重要的進(jìn)口、銷售和深加工企業(yè)，于2008年在深交所上市，近年來公司通過資產(chǎn)剝離、投資、參股等方式，充分利用國外的烷烴資源，生產(chǎn)丙烯等基礎(chǔ)石化產(chǎn)品，推動聚烯烴類新材料產(chǎn)業(yè)的升級，逐步成長為新興綠色化工的龍頭企業(yè)，并致力于成長為未來氫能源產(chǎn)業(yè)鏈中優(yōu)秀的原料供應(yīng)商和儲運(yùn)服務(wù)商。

　　繼續(xù)保持烷烴全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢，積極參與氫能源產(chǎn)業(yè)鏈建設(shè)

　　在本次資產(chǎn)剝離之前，公司不僅在業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)上擁有對烷烴資源的“進(jìn)口－銷售－深加工”全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢，在產(chǎn)品上也擁有“丙烷－丙烯－聚丙烯”全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢，上述優(yōu)勢讓公司連續(xù)6年成為中國最大的液化石油氣進(jìn)口商和分銷商，行業(yè)龍頭地位不斷鞏固。

　　根據(jù)資產(chǎn)剝離預(yù)案，公司此次資產(chǎn)剝離的交易對手方馬森能源與東華能源受同一實(shí)際控制人實(shí)際控制，馬森能源受讓公司的貿(mào)易類業(yè)務(wù)和對應(yīng)的資產(chǎn)，有利于公司掌控LPG資源，保障化工原料供應(yīng)安全，盡可能降低LPG交易價格大幅波動對國內(nèi)LPG市場和相關(guān)化工行業(yè)帶來的不利影響。

　　公司退出LPG國際貿(mào)易業(yè)務(wù)后，生產(chǎn)裝置所需的LPG原料由公司自主在國際市場上采購與銷售，并與馬森能源簽署多項(xiàng)銷售協(xié)議。這些措施讓公司對上游原料的深度掌控仍在延續(xù)，貿(mào)易主動權(quán)、選擇權(quán)進(jìn)一步增強(qiáng)，為下游產(chǎn)業(yè)拓展和國內(nèi)業(yè)務(wù)生態(tài)體系的持續(xù)發(fā)展和壯大提供切實(shí)的原料保障。

　　在逐步有序退出LPG的轉(zhuǎn)口貿(mào)易市場的同時，公司調(diào)整了LPG深加工業(yè)務(wù)區(qū)域布局，以“綠色化工”產(chǎn)業(yè)為基礎(chǔ)，繼續(xù)擴(kuò)大寧波基地產(chǎn)能，積極布局珠三角，建立公司LPG深加工業(yè)務(wù)在長三角、珠三角的兩大戰(zhàn)略支點(diǎn)。

　　同時，公司充分利用丙烷脫氫產(chǎn)生的副產(chǎn)品氫氣，布局加氫站建設(shè)，打造氫能供應(yīng)鏈，增強(qiáng)公司可持續(xù)發(fā)展能力。根據(jù)規(guī)劃，公司將積極參與長三角、珠三角氫能源產(chǎn)業(yè)鏈的建設(shè)，加強(qiáng)儲運(yùn)系統(tǒng)研發(fā)和推廣，立志成為中國未來最大的高純度低成本氫氣供應(yīng)商和優(yōu)質(zhì)的氫氣儲運(yùn)系統(tǒng)服務(wù)商。

　　綠色化工投入不斷加大，新材料概念優(yōu)勢2020年凸顯

　　隨著資產(chǎn)剝離方案通過，東華能源轉(zhuǎn)型持續(xù)推進(jìn)，綠色化工板塊作為公司的核心業(yè)務(wù)板塊的地位將大大得到鞏固。

　　公司秉承綠色、環(huán)保、低碳的發(fā)展理念，瞄準(zhǔn)丙烯產(chǎn)業(yè)鏈應(yīng)用最大、成長性最好的聚丙烯產(chǎn)業(yè)和高附加值的高端復(fù)合新材料市場，通過引進(jìn)國外先進(jìn)技術(shù)，先后在張家港、寧波建成投產(chǎn)2套66萬噸產(chǎn)能的PDH裝置、2套40萬噸產(chǎn)能的PP裝置，裝置建成后運(yùn)行穩(wěn)健，達(dá)到了預(yù)期效果，目前PP產(chǎn)能居國內(nèi)前5位。

　　根據(jù)公司2019年半年度報告，2019年上半年兩套裝置生產(chǎn)丙烯56萬噸、聚丙烯47萬噸，化工品銷售實(shí)現(xiàn)61．2億元，比2018年同期增長10．4％。預(yù)計2020年上半年寧波二期66萬噸產(chǎn)能的PDH裝置建成投產(chǎn)，2020年三季度2套40萬噸產(chǎn)能的PP裝置也將建成投產(chǎn)，屆時公司的板塊收入結(jié)構(gòu)將實(shí)現(xiàn)顛覆性的變化。

　　公司表示將不斷強(qiáng)化精細(xì)管理，提優(yōu)增效，確?；ぐ鍓K穩(wěn)產(chǎn)、高產(chǎn)、安全生產(chǎn)；不斷強(qiáng)化產(chǎn)品研發(fā)、技術(shù)改造，持續(xù)推出適應(yīng)客戶需求、具備市場競爭力的新產(chǎn)品；不斷強(qiáng)化聚烯堂電商、無車物流、供應(yīng)鏈金融等平臺建設(shè)，整合生產(chǎn)、銷售、運(yùn)輸、金融等能力，為平臺用戶提供更加高效、便捷的衍生服務(wù)。

　　值得注意的是，正值新冠肺炎疫情期間，口罩需求爆發(fā)，公司作為國內(nèi)最大的醫(yī)療無紡布專用料生產(chǎn)企業(yè)，公司兩大生產(chǎn)基地批量生產(chǎn)醫(yī)用無紡布專用料Y381H和S2040，用于生產(chǎn)口罩內(nèi)外層無紡布。此外公司完成了聚丙烯熔噴料Y1500H的研發(fā)，并且表示將加大民生類、剛需類產(chǎn)品的生產(chǎn)，包括口罩、防護(hù)服等原材料的生產(chǎn)，積極履行社會責(zé)任。在產(chǎn)能優(yōu)勢下，公司向下游產(chǎn)品延伸規(guī)模有望持續(xù)擴(kuò)大。

　　所選產(chǎn)業(yè)路徑空間巨大，未來產(chǎn)能擴(kuò)張釋放銷售潛力

　　21世紀(jì)在美國發(fā)生的頁巖氣革命，使得丙烷的市場供給得到了極大的豐富，其作為新興綠色化工基礎(chǔ)原料的屬性得到了充分認(rèn)同，從“丙烷－丙烯－聚丙烯－新型復(fù)合材料”的產(chǎn)業(yè)路徑，投資省、能耗低、排放少、應(yīng)用廣，具有極為廣闊的發(fā)展空間。

　　根據(jù)東興證券的研究報告，東華能源當(dāng)前擁有PDH產(chǎn)能132萬噸／年國內(nèi)第一，PP產(chǎn)能80萬噸／年。寧波二期66萬噸／年P(guān)DH和2套40萬噸／年聚丙烯裝置將于2020年二三季度分別投產(chǎn)；2022年寧波三期也將投產(chǎn)。同時公司簽訂茂名項(xiàng)目協(xié)議，將于2022年起分四期再建4－6套PDH裝置和總計400萬噸／年P(guān)P產(chǎn)能，劍指全球第一聚丙烯生產(chǎn)商。

　　公司PDH項(xiàng)目布局目前都在中國經(jīng)濟(jì)最發(fā)達(dá)的長三角地區(qū)、珠三角地區(qū)，區(qū)位優(yōu)勢明顯，可充分利用區(qū)域經(jīng)濟(jì)的資源配置優(yōu)勢，為LPG深加工產(chǎn)業(yè)的發(fā)展提供廣闊的市場空間。另一方面，公司PDH項(xiàng)目從2020年起每年副產(chǎn)約10萬噸高純度氫氣，廉價的副產(chǎn)氫資源為公司布局氫能源產(chǎn)業(yè)提供了重要的資源保障。2019年上半年開始，公司在氫能源概念的效益開始釋放，張家港、寧波的氫氣銷售均已實(shí)現(xiàn)突破。

　　當(dāng)前公司正在打造以新型復(fù)合材料瓶、智能模塊、用戶管理系統(tǒng)、云數(shù)據(jù)處理平臺等組成的智慧LPG終端物聯(lián)網(wǎng)平臺，打造LPG終端零售行業(yè)全新業(yè)態(tài)。配合公司現(xiàn)有以寧波、太倉、張家港、欽州港構(gòu)成“LPG行業(yè)第一港”，以及依港而建的四大庫區(qū)和租賃的東營庫區(qū)完成的“五點(diǎn)一線”的全沿海庫容區(qū)域布局，公司強(qiáng)大的區(qū)域性品牌影響力和銷售網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢將進(jìn)一步發(fā)揮。

　　財務(wù)情況及估值

　　根據(jù)2018年度報告，公司99．94％的收入來自液化石油氣銷售、化工品銷售這兩塊業(yè)務(wù)，當(dāng)年公司兩塊業(yè)務(wù)收入分別為365．67億元、118．37億，毛利率分別為2．84％、12．33％，受此影響，公司整體的銷售毛利率僅為4．96％。2016年－2019年前三季度，公司凈利潤分別為4．7億元、10．63億元、10．78億元、10．10億元。

　　由于貿(mào)易板塊的盈利能力偏低，占用資金量大，受貿(mào)易摩擦影響較大，經(jīng)營業(yè)績波動大且預(yù)期管理難度高，公司實(shí)施了戰(zhàn)略剝離。在此次轉(zhuǎn)型完成后，公司用于國際和國內(nèi)貿(mào)易的資金將會逐步下降，財務(wù)負(fù)擔(dān)逐步減輕，提升整體盈利水平。同時，公司將集中資源建設(shè)茂名、寧波烷烴資源綜合應(yīng)用產(chǎn)業(yè)基地，精力集中于LPG深加工業(yè)務(wù)，該板塊的盈利能力將進(jìn)一步提高，有利于促進(jìn)公司業(yè)績穩(wěn)定增長。

　　本次業(yè)務(wù)剝離顯著提升了公司業(yè)績的可預(yù)期性和上市公司估值水平，鑒于公司當(dāng)前正在建設(shè)的項(xiàng)目投資回報周期較長，以及新業(yè)務(wù)拓展的不確定性，我們預(yù)測公司2019－2021年凈利潤11．19億元、14．30億元、20．58億元。當(dāng)前申萬石油化工指數(shù)為14倍市盈率，考慮到公司實(shí)施戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變化較大，成長性優(yōu)于其他同類企業(yè)，我們給公司17倍估值，對應(yīng)總市值分別為190．23億元、243．1億元、349．86億元。