瑞康醫(yī)藥（002589） 財報數(shù)據(jù)顯示，2015-2018年度，瑞康醫(yī)藥的營業(yè)收入從97.5億元飆升到339.19億元，年均增長超過50%；歸母凈利潤從2.36億元增長至7.79億元，年均增速亦接近50%。

　　歷經(jīng)數(shù)年并購狂飆后，瑞康醫(yī)藥高壘的商譽終究還是爆了雷。

　　2月21日，瑞康醫(yī)藥（002589.SZ）發(fā)布業(yè)績快報，2019年度實現(xiàn)營業(yè)收入353.33億元，較上年同期增長4.17%；實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤-10.21億元，同比減少231.06%。

　　從前三季度盈利5.79億元到全年預(yù)虧超過10億元，主要禍起商譽。

　　由于公司外延收購的近200家公司具有輕資產(chǎn)屬性，在合并時形成了較大金額的商譽。受國內(nèi)宏觀經(jīng)濟下行壓力影響，2019年公司多數(shù)子公司實現(xiàn)盈利，但業(yè)績沒有完全達到預(yù)期。2019年度預(yù)計對90余個資產(chǎn)組計提商譽減值準備金額約22.4億元。瑞康醫(yī)藥稱。

　　從盈利突然轉(zhuǎn)虧，瑞康醫(yī)藥此前并無業(yè)績預(yù)告進行預(yù)警，不少投資者指其財務(wù)大洗澡。當(dāng)日，深交所火速下發(fā)關(guān)注函，要求瑞康醫(yī)藥對商譽減值的合理性和未及時披露業(yè)績預(yù)告的原因作出說明。

　　瑞康醫(yī)藥是山東省醫(yī)藥流通龍頭，2015年開始將步子邁出山東，通過密集收購向全國擴張布網(wǎng)。體量規(guī)模迅速膨脹的同時，商譽高壘、資金鏈緊繃、財務(wù)費用激增等問題也隨之暴露。利潤被大幅吞噬，瑞康醫(yī)藥正在為其激進擴張的后遺癥埋單。

　　2018年4月份至今，瑞康醫(yī)藥的股價已跌去六成。截至3月2日，瑞康醫(yī)藥報6.40元/股，總市值96.30億元。

　　就商譽減值以及現(xiàn)金流等相關(guān)問題，時代周報記者致電瑞康醫(yī)藥，截至發(fā)稿，未獲回復(fù)。

　　大躍進擴張

　　瑞康醫(yī)藥系由韓旭、張仁華夫婦于2004年共同出資成立，2011年6月登陸A股中小板。公司上市后，韓旭、張仁華各自持股，同為實際控制人。截至2019年三季度末，韓張兩人分別持有瑞康醫(yī)藥12.46%、19.13%股份。

　　從當(dāng)?shù)匾粋€小小的藥品配送站發(fā)展到全省的醫(yī)藥商業(yè)龍頭，到2014年，瑞康醫(yī)藥的銷售網(wǎng)絡(luò)已經(jīng)實現(xiàn)了全省三級醫(yī)院的全覆蓋，通過直銷模式對省內(nèi)規(guī)模以上醫(yī)院、基層醫(yī)院的覆蓋率分別超過98%、95%。

　　不過，韓、張夫婦已經(jīng)不甘偏居一隅。

　　2015年，瑞康醫(yī)藥提出向全國擴張的戰(zhàn)略，計劃用3年完成全國30個省份設(shè)立控股公司、完成全國市場覆蓋。省外擴張以控股收購醫(yī)療器械公司為主，收購藥品經(jīng)營公司為輔。當(dāng)年下半年，瑞康醫(yī)藥啟動31億元的定增再融資，備下彈藥。

　　收購一旦開啟，便是一路狂飆。時代周報記者據(jù)年報梳理統(tǒng)計，2015-2018年，瑞康醫(yī)藥通過收購并表的公司合計達167家。

　　最瘋狂的2017年，瑞康并購新增82家，約平均4天收購一家新公司。2015-2018年并購的股權(quán)取得成本合計約53.4億元。

　　瑞康醫(yī)藥向全國加速擴張，除了欲突破省內(nèi)市場天花板之外，還與兩票制密切相關(guān)。從2010年在福建省試點到2016年向全國推行，兩票制壓縮了醫(yī)藥流通環(huán)節(jié)，行業(yè)加速洗牌。

　　鼓勵向醫(yī)院純銷，對終端覆蓋能力和回款能力提出更高要求，許多中小代理商、配送商面臨被淘汰，大的流通商則借機整合深化網(wǎng)絡(luò)布局。 3月1日，一位接近瑞康醫(yī)藥的業(yè)內(nèi)人士告訴時代周報記者，瑞康也想利用這個契機，先快速在全國圈地，再做深耕，最后在行業(yè)中形成競爭優(yōu)勢。尤其在醫(yī)療器械流通格局還非常分散的情況下，是較好的整合機會。

　　另一個背景是，在醫(yī)?？刭M、藥品降價的環(huán)境下，主要醫(yī)療機構(gòu)的藥品采購金額整體下降，對藥品流通業(yè)務(wù)銷售收入造成沖擊。瑞康醫(yī)藥順勢將擴張重心轉(zhuǎn)向毛利更高的醫(yī)療器械耗材領(lǐng)域，謀求利潤增長點。

　　商譽爆雷

　　歷經(jīng)三年瘋狂買買買，瑞康醫(yī)藥很快從一個區(qū)域性配送商向全國性流通商轉(zhuǎn)身。截至2019年6月末，瑞康醫(yī)藥在全國設(shè)立有近200家子公司，二級以上醫(yī)療機構(gòu)覆蓋率超過80%，基層醫(yī)療機構(gòu)覆蓋率超過60%。

　　財報數(shù)據(jù)顯示，2015-2018年度，瑞康醫(yī)藥的營業(yè)收入從97.5億元飆升到339.19億元，年均增長超過50%；歸母凈利潤從2.36億元增長至7.79億元，年均增速亦接近50%。

　　與此同時，其賬上商譽也從2015年末的4.64億元推升到了2018年三季度末的44.28億元。

　　時代周報記者注意到，瑞康醫(yī)藥省外擴張多采用控股收購。

　　以陜西為例，其設(shè)立了瑞康陜西醫(yī)療器械有限公司作為母公司100%控股的省級平臺，由省級平臺持有收購來的子公司51%股份，剩余49%股份留給子公司原有團隊繼續(xù)持有，并設(shè)置增速25%-35%的業(yè)績對賭考核。

　　瑞康醫(yī)藥曾希望通過這種并購+合伙人的模式與原團隊利益綁定，以期達到全國業(yè)務(wù)一盤棋，并降低商譽減值的風(fēng)險。

　　業(yè)績數(shù)據(jù)很華麗，實際只是并購帶來的體量快速膨脹，背后的風(fēng)險在快速累積。 3月1日，上海某中型私募醫(yī)藥研究員張亮（化名）向時代周報記者指出，從各地收購的小流通商都是輕資產(chǎn)企業(yè)，看中的無非是標的原始團隊在當(dāng)?shù)劁N售渠道資源。在對賭期內(nèi)，區(qū)域合伙人有動力完成業(yè)績，對賭期過后就很難說了。

　　風(fēng)險在2018年開始暴露。2018年度，瑞康醫(yī)藥雖然實現(xiàn)339.19億元營收，同比保持45.61%的增長，但凈利潤卻縮水至7.79億元，同比下滑22.77%。2018年，瑞康醫(yī)藥對41家子公司計提商譽減值共計7.24億元，同時對外處置了5家子公司的股權(quán)。

　　更大的雷在后頭。2019年度，瑞康醫(yī)藥擬對90余個資產(chǎn)組計提商譽減值準備金額約22.4億元。而2018年末其凈資產(chǎn)僅為113.06億元，此次商譽減值損失金額占上年末凈資產(chǎn)的比例高達19.81%。

　　資金鏈緊繃

　　隨著業(yè)務(wù)規(guī)模不斷擴大，瑞康醫(yī)藥的現(xiàn)金流持續(xù)惡化。

　　數(shù)據(jù)顯示，2016-2018年，瑞康醫(yī)藥的投資活動現(xiàn)金流凈額分別為-6.38億元、-7.73億元、-15.79億元；同期經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額分別為-17.59億元、-24.22億元、-1.69億元。截至2019年三季度末，瑞康醫(yī)藥的應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款已高達178.81億元。

　　而把時間再拉長一些則發(fā)現(xiàn)，由于持續(xù)擴張，自上市以來，瑞康醫(yī)藥的經(jīng)營活動現(xiàn)金流和投資活動現(xiàn)金流已連續(xù)8年為負，基本靠融資來維持經(jīng)營和擴張。

　　主要是上游和下游之間存在賬期差，對醫(yī)院銷售回款賬期要長于對上游供應(yīng)商支付貨款的賬期，流通企業(yè)承擔(dān)墊資功能。業(yè)務(wù)規(guī)模越大，資金被占用越嚴重。前述業(yè)內(nèi)人士告訴時代周報記者，雖然醫(yī)院一般信用資質(zhì)較好，不太容易形成壞賬，但占用的資金成本會吞噬掉一大塊利潤。

　　為緩解現(xiàn)金流壓力，瑞康醫(yī)藥通過發(fā)行公司債券、超短期融資債券、應(yīng)收賬款證券化（ABS）等多種手段進行融資。

　　截至2019年三季度末，瑞康醫(yī)藥賬上有息負債約70億元，資產(chǎn)負債率達68.5%。此外，實控人韓旭、張仁華的股權(quán)質(zhì)押比例也一度高達100%和85.05%。

　　2018年之后，瑞康醫(yī)藥全國擴張終于放緩。2019年上半年，瑞康醫(yī)藥對外收購2家子公司，以股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式處置8家公司，清算注銷了2家公司；預(yù)計下半年仍有部分子公司被置出。

　　并購踩剎車，瑞康醫(yī)藥的經(jīng)營活動現(xiàn)金流終于在2019年回正，達到22.52億元。然而，其業(yè)績亦開始下墜。2019年業(yè)績快報顯示，其收入端的增速下降到了4.17%。

　　在資金面偏緊的情況下，它的現(xiàn)金流和獲取現(xiàn)金的能力很難支撐原有40%的業(yè)務(wù)增長速度。高增長預(yù)期被打破，股價也跟著下跌。張亮對時代周報記者說。

　　恒天然乳品（香港）有限公司（以下簡稱恒天然）與 貝因美（002570） （002570）的親密關(guān)系漸行漸遠。3月2日晚間，貝因美發(fā)布公告稱，恒天然計劃減持公司3%的股份。而在拋出該減持計劃前不久，恒天然前一次減持貝因美股份的計劃剛剛實施完畢。

　　據(jù)了解，為了與貝因美建立可持續(xù)發(fā)展的戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系，2015年，恒天然曾通過要約收購的方式成為貝因美的第二大股東。

　　貝因美發(fā)布的公告顯示，持有公司約1.52億股（占公司總股本比例14.82%）的股東恒天然，計劃以集中競價或大宗交易方式合計減持公司股份不超過3067.56萬股（占公司總股本比例3%）。具體來看，恒天然通過集中競價方式減持的，將在此次公告披露之日起15個交易日后的3個月內(nèi)進行，減持公司股份不超過1022.52萬股（占公司總股本1%）；通過大宗交易方式減持的，將在公告披露之日起15個交易日后的3個月內(nèi)進行，減持公司股份不超過2045.04萬股（占公司總股本2%）。

　　而在此次拋出最新減持計劃不久前，恒天然上次的減持計劃則剛剛完成。據(jù)悉，貝因美曾在2019年11月30日披露了恒天然擬在減持預(yù)披露公告披露之日起15個交易日后的3個月內(nèi)通過集中競價或大宗交易方式合計減持公司股份不超過3067.56萬股（占公司總股本比例3%），截至2020年2月28日，恒天然該減持計劃實施完畢。

　　北京商報記者注意到，恒天然此次擬減持的股份和減持完畢的股份，均系其在2015年3月通過要約收購取得。時間回到2015年3月，彼時恒天然以18元/股的價格要約收購了貝因美約1.92億股股份，要約收購總價約34.64億元。要約收購?fù)瓿珊?，恒天然持有貝因美股份增至約1.92億股，占當(dāng)時貝因美總股本的18.82%。

　　對于要約收購的目的，恒天然表示，恒天然集團在全球牛奶和乳制品采集、加工和銷售方面占據(jù)全球領(lǐng)先地位，并希望和一家領(lǐng)先的嬰幼兒乳品企業(yè)建立長期的戰(zhàn)略合作關(guān)系；要約收購旨在通過成為貝因美的戰(zhàn)略投資者，建立與貝因美的可持續(xù)發(fā)展的戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系，實現(xiàn)雙方全球資源的整合，創(chuàng)造更大的商業(yè)價值。

　　然而，自2019年以來，恒天然就接連拋出減持貝因美股票的計劃。截至3月2日晚間，恒天然共計累計減持股份占貝因美總股本的4%。對于減持的原因，恒天然方面給出的理由均為自身資金需要。截至3月2日，恒天然持有貝因美約1.52億股股份，占總股本的14.82%，為貝因美的第二大股東。貝因美則表示，恒天然不是公司的控股股東和實際控制人，本次擬減持事項不會導(dǎo)致公司控制權(quán)發(fā)生變更，也不會對公司的治理結(jié)構(gòu)及持續(xù)經(jīng)營產(chǎn)生影響。

　　乳業(yè)專家宋亮在接受北京商報記者采訪時表示，在恒天然進來之后，與貝因美的合作存在很多矛盾。恒天然通過減持貝因美股票的方式退出，從根本上表明二者之間達成好合好散的協(xié)議，同時也宣告恒天然在中國奶粉領(lǐng)域的投資失敗。

　　實際上，自恒天然入股之后，貝因美的業(yè)績也如坐過山車一般。2015年恒天然進入的首年，貝因美實現(xiàn)的歸屬凈利潤約1.04億元。而2016年、2017年貝因美歸屬凈利潤連虧兩年，在2017年更是虧逾10億元。2018年創(chuàng)始人謝宏回歸之后，當(dāng)年貝因美的歸屬凈利潤扭虧為盈。然而由于公司經(jīng)營情況的改善仍無法立刻消除并彌補因新生兒出生數(shù)量減少、市場滯脹、2019年上半年乳鐵蛋白漲價、公司非經(jīng)常性收益較上年同期大幅減少等因素影響，貝因美2019年歸屬凈利潤虧損約8799.99萬元。

　　針對恒天然減持股份以及公司未來發(fā)展計劃等相關(guān)問題，北京商報記者曾致電貝因美董秘辦公室進行采訪，但對方電話未有人接聽。

　　好了這就是瑞康醫(yī)藥恒天然的相關(guān)內(nèi)容了，謝謝觀看。