如今的眼科醫(yī)療行業(yè)已經(jīng)不是上世紀(jì)90年代那種冷門的行業(yè)了，而使其成為了資本香餑餑的，就不得不提一個(gè)人――陳邦，一個(gè)不懂眼科技術(shù)的“外行人”憑借開眼科醫(yī)院登陸創(chuàng)業(yè)板富豪榜，創(chuàng)造出創(chuàng)業(yè)板千億市值的上市公司。

　　時(shí)任愛爾眼科（300015）的董事長(zhǎng)的陳邦，同任正非、王健林一樣是軍人出身，退伍后的他做過(guò)器材代理、文化傳播，還做過(guò)房地產(chǎn)，涉足頗廣。在上世紀(jì)90年代末時(shí)，中國(guó)醫(yī)改政策放寬，允許民間資本進(jìn)入此前門檻較高的醫(yī)療領(lǐng)域，再次讓陳邦看到了商機(jī)。

　　起初，陳邦先是與傳統(tǒng)公立醫(yī)院捆綁合作，設(shè)立“院中院”眼科?？疲銎鹆税變?nèi)障及常規(guī)近視手術(shù)和近視檢查，借助公立醫(yī)院的優(yōu)勢(shì)資源，賺到了人生中第一桶金。

　　然而好景不長(zhǎng)，2000年，國(guó)家開始大力整治公立醫(yī)院“院中院”，陳邦只能從公立醫(yī)院搬出來(lái)。失去資源優(yōu)勢(shì)的陳邦，在經(jīng)歷了兩三年低潮后再次歸來(lái)，與別人合作搞起了眼科專科連鎖醫(yī)院。2003年，愛爾眼科在長(zhǎng)沙、成都、武漢等地幾乎同時(shí)開出了四家醫(yī)院。

　　此后，愛爾眼科開始將觸角向上海、深圳等一線城市和湖南地級(jí)市等三線城市延伸，這便形成了后來(lái)的“分級(jí)診療連鎖”商業(yè)模式。即北上廣深等作為一級(jí)醫(yī)院，是臨床科研和疑難眼病患者會(huì)診中心，向下對(duì)省會(huì)城市的二級(jí)連鎖醫(yī)院提供技術(shù)上的支持，省級(jí)連鎖醫(yī)院為公司的核心業(yè)務(wù)；省級(jí)醫(yī)院又繼續(xù)向下對(duì)地縣級(jí)的三級(jí)醫(yī)院提供技術(shù)支持，三級(jí)醫(yī)院，側(cè)重于眼視光及常見眼科疾病的診療服務(wù)。實(shí)現(xiàn)科研技術(shù)向下滲透，而疑難眼病患者回輸送到上級(jí)醫(yī)院就診的這樣的一個(gè)閉環(huán)。

　　隨著人口老齡化，同時(shí)互聯(lián)網(wǎng)快速發(fā)展的環(huán)境下，青少年的眼部健康問(wèn)題日趨嚴(yán)重。白內(nèi)障治療起家的愛爾眼科，隨后發(fā)展出屈光項(xiàng)目、眼前/后段項(xiàng)目和視光服務(wù)項(xiàng)目。提供各種眼科疾病的診斷、治療及醫(yī)學(xué)驗(yàn)光配鏡等眼科醫(yī)療服務(wù)。

　　公開資料顯示，2006-2008年，公司的營(yíng)業(yè)收入復(fù)合年增長(zhǎng)率為51.55%，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)復(fù)合年增長(zhǎng)率為101.31%，門診量復(fù)合年增長(zhǎng)率為 29.68%，手術(shù)量復(fù)合年增長(zhǎng)率為 42.38%。

　　2009-2020年，愛爾眼科始終保持穩(wěn)定且較快速度的增長(zhǎng)，營(yíng)業(yè)收入從6.06億元增長(zhǎng)到99億元，11年增長(zhǎng)16.34倍，歸屬母公司股東的凈利潤(rùn)從0.92億元增長(zhǎng)到13.81億元，11年增長(zhǎng)15倍。相應(yīng)的公司股價(jià)10年期間增長(zhǎng)24倍。

　　然而，華麗的業(yè)績(jī)背后卻暗藏著一些危機(jī)。

　　資本化運(yùn)營(yíng) 內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)力顯不足

　　但是，真正讓愛爾眼科站在資本最前端的是陳邦運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿進(jìn)行資本化運(yùn)營(yíng)。2014年開始，提出“公司+產(chǎn)業(yè)基金雙輪驅(qū)動(dòng)”模式，即產(chǎn)業(yè)基金收并購(gòu)或新建投資醫(yī)院，愛爾眼科再選擇時(shí)機(jī)將這些公司裝入上市公司。

　　上市至今，發(fā)生的并購(gòu)總交易額超110億元。

　　然而在連續(xù)的大規(guī)模收并購(gòu)之下，是24.42億元商譽(yù)懸頂，其占愛爾眼科同期凈資產(chǎn)的比重已高達(dá)37.88%；同時(shí)，公司總負(fù)債快速增長(zhǎng)，據(jù)季/年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2009年公司負(fù)債僅1.78億元，到2019年第三季度末，已經(jīng)增長(zhǎng)到了46.87億元。對(duì)應(yīng)的，同期資產(chǎn)負(fù)債率已經(jīng)從12.61%增長(zhǎng)到了40.78%。

　　值得注意的是，在最近的一次收購(gòu)之際，愛爾眼科還發(fā)布了擬募集配套資金7.1億元的公告，其中2.17億元用于支付收購(gòu)的現(xiàn)金對(duì)價(jià)，另外4.67億元，則用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。

　　其實(shí)，早在2015年，愛爾眼科就出現(xiàn)了經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量不足的問(wèn)題，此后現(xiàn)金流缺口逐步擴(kuò)大，截至2017年公司現(xiàn)金流缺口達(dá)到最大值-13.7億元；公司2018年財(cái)報(bào)也顯示，公司定增募資17億元，金額較當(dāng)年IPO募資增加近一倍。

　　而激進(jìn)的擴(kuò)張導(dǎo)致的現(xiàn)金流緊縮的情況，愛爾眼科業(yè)務(wù)上也未能跟上，經(jīng)營(yíng)期頻發(fā)醫(yī)療糾紛。

　　據(jù)發(fā)行上市時(shí)的招股書顯示，2006-2009年1-6月，在扣除保險(xiǎn)公司對(duì)公司的賠付款后，愛爾眼科醫(yī)療事故和醫(yī)療糾紛的實(shí)際賠償款支出分別為23.87萬(wàn)元、 11.65萬(wàn)元、9.21萬(wàn)元、9.82萬(wàn)元，分別占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的 0.12%、0.04%、0.02%、0.04%。占比逐年下降。

　　但上市之后，據(jù)2017年報(bào)顯示，愛爾眼科醫(yī)療糾紛產(chǎn)生的未決訴訟余額為208.3萬(wàn)元。2018年報(bào)顯示，愛爾眼科子公司ClínicaBaviera.S.A及其下屬診所與患者發(fā)生的醫(yī)療糾紛事項(xiàng)未判決，已計(jì)提預(yù)計(jì)負(fù)債141萬(wàn)元。

　　中國(guó)裁判文書網(wǎng)顯示，在黃岡愛爾眼科醫(yī)院、曲靖愛爾眼科醫(yī)院、太原愛爾眼科醫(yī)院、重慶愛爾眼科醫(yī)院、貴陽(yáng)愛爾眼科醫(yī)院、蘭州愛爾眼科醫(yī)院均曾涉及醫(yī)療損害相關(guān)訴訟。

　　此外，愛爾眼科曾被山東省質(zhì)量技術(shù)監(jiān)督局通報(bào)“定配眼鏡不合格”,被深圳市衛(wèi)計(jì)委通報(bào)“醫(yī)療質(zhì)量評(píng)價(jià)與監(jiān)測(cè)結(jié)果不合格”。據(jù)北京商報(bào)報(bào)道，2016年，成都愛爾眼科醫(yī)院的二級(jí)甲等評(píng)定不合格；以及多次因發(fā)布違法廣告受到工商局罰款。

　　20年風(fēng)風(fēng)雨雨，截至目前愛爾眼科已在國(guó)內(nèi)醫(yī)院數(shù)量接近500家，其中體內(nèi)醫(yī)院超過(guò)了100 家；在美國(guó)、歐洲和中國(guó)香港也開設(shè)了80余家眼科醫(yī)院。

　　如今，54歲的陳邦也已是身價(jià)85億美元。此前，陳邦在接受投中網(wǎng)采訪時(shí)表示，未來(lái)10年愛爾眼科將依靠?jī)?nèi)生增長(zhǎng)實(shí)現(xiàn)增值。

　　然而在內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)力顯不足，商譽(yù)壓力增大的情況下，陳邦將如何維持連鎖分級(jí)診療的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略？ 未來(lái)，陳邦還會(huì)繼續(xù)依靠資本？

　　（：劉海美 ）