從貝達藥業(yè)（300558）股價暴漲的結(jié)果來看，公司這步棋算是走對了。畢竟醫(yī)藥板塊瘋漲的歷史機遇機不可失，公司的原始股東們可能再也等不到更好的套現(xiàn)時機，但如果從未來前景來看并不樂觀，因為公司倚重的產(chǎn)品恩沙替尼被暫停審核。

　　《投資者網(wǎng)》 謝瑩潔

　　2020年6月初，國家藥品審核中心傳來的壞消息――貝達藥業(yè)股份有限公司（300558.SZ,下稱“貝達藥業(yè)”）研發(fā)的抗癌創(chuàng)新藥恩沙替尼被暫停審核。

　　所謂“替尼”，是指“指哪兒打哪兒”的小分子靶向藥物，也是目前治療癌癥的兩大類主流藥物之一。而恩沙替尼則是貝達藥業(yè)成立18年以來，第二個被推出的靶向抗癌新藥，它也將打破人們對于公司單一產(chǎn)品的印象。

　　對于新藥審核暫停的消息，股民們有點不知所措。而另一面，公司股東們早已落袋為安，今年以來其已合計套現(xiàn)約16.5億元。

　　受益于暴漲的業(yè)績，貝達藥業(yè)近期股價已漲至上市以來新高。與之相對應(yīng)，2019年年末，公司正好迎來最大的一筆原始股解禁，緊接著的就是公司2019年、2020年一季度的業(yè)績捷報。

　　仔細分析財務(wù)數(shù)據(jù)，公司業(yè)績卻并非因核心競爭力改善而增長，而是“人為”痕跡嚴重。深交所也坐不住了，連發(fā)多問質(zhì)詢公司是否存在內(nèi)幕交易、操縱市場的情形。

　　恩沙替尼暫停審核

　　作為一家創(chuàng)新藥企，貝達藥業(yè)一直靠抗癌藥品埃克替尼打天下，如今?？颂婺嵘鲜幸殉?年，不可避免地遭遇著售價降低、銷售成本增加等問題，并且到2023年3月，?？颂婺釋⒚媾R專利到期。

　　這也預(yù)示著，新的抗癌藥恩沙替尼能否順利上市，幾乎成了判斷貝達藥業(yè)未來的決定性因素，為了這一刻，貝達藥業(yè)已等待了一年半――

　　早在2018年，公司便提交了恩沙替尼的上市申請，按正常進度，這款新藥2019年便能上市，而今卻仍沒有最新進展。

　　“恩沙替尼審評狀態(tài)的變化是審評流程的正常推進，目前相關(guān)的工作正在按流程進行?！蓖顿Y者互動平臺中，貝達藥業(yè)如此安撫股民。

　　事實上，即使恩沙替尼順利上市，股民們也未必高興得起來，那時的貝達藥業(yè)或許要面臨“利好出盡”帶來的股價回調(diào)。從今年3月末開始，貝達藥業(yè)股價一路飆漲，從61.5元/股的低點漲至112.7元/股，漲幅超60%。

　　以最新年報計算，貝達藥業(yè)的市盈率達到194倍，在醫(yī)藥生物313家公司中高居第19位。

　　2019年，貝達藥業(yè)營收同比增26.9%至15.54億元，歸母凈利潤同比增38.4%至2.3億元；2020年一季度，公司營收同比增72.6%至6.47億元，歸母凈利潤同比增152.4%至1.3億元。

　　貝達藥業(yè)在一季報中早已為此寫下注腳：“為了保證患者用藥，公司和經(jīng)銷商千方百計保證藥品供應(yīng)。經(jīng)銷商積極協(xié)調(diào)，主動適當(dāng)備貨，提高了產(chǎn)品的安全庫存量，避免因疫情影響造成患者斷藥情況發(fā)生。”

　　被深交所問詢

　　這種增長勢頭會延續(xù)嗎？外人當(dāng)然不知真相，但有一點確定無疑：伴隨著業(yè)績與股價的暴漲，貝達藥業(yè)的股東們正樂此不疲地減持。數(shù)據(jù)顯示，今年以來公司7名股東分別減持17次，凈賣出2072.5萬股，合計套現(xiàn)16.5億元。其中創(chuàng)始人丁列明的名字赫然顯現(xiàn)。

　　深交所注意到這一異常情況，于今年4月下發(fā)問詢函，要求公司回答未來的減持情況，并質(zhì)詢公司是否存在內(nèi)幕交易、操縱市場的情形。

　　“補充說明?？颂婺徜N量增長的原因及合理性；新增經(jīng)銷商與公司是否存在關(guān)聯(lián)關(guān)系，是否存在通過向經(jīng)銷商壓貨以增加銷售收入的情形；公司2020年第一季度業(yè)績大幅增長的原因及合理性，目前的估值水平與基本面是否匹配。”

　　這也就預(yù)示著，公司或在一定程度上透支了未來的銷量。而從其他財務(wù)數(shù)據(jù)變化來看，貝達藥業(yè)壓貨，并非出于擔(dān)心患者斷藥，而更像是刻意抬高業(yè)績。

　　據(jù)2020年一季報，公司銷售費用從去年同期的1.5億元增加到2.58億元。不僅在營銷上大費功夫，貝達藥業(yè)還“縱容”了賒銷的行為――

　　今年一季度，公司應(yīng)收賬款突然增至1.69億元，前兩年同期分別為0.74億元、0.65億元。公司解釋稱，這是因銷量的增長，而銷量的增長正是來自于經(jīng)銷商“提前備貨”。

　　而這也使得毛利率進一步下降。2017年至2020年一季度，貝達藥業(yè)毛利率分別為96%、94.4%、93%、92.9%。

　　與最近的亮眼業(yè)績不同，貝達藥業(yè)上市之初扣非凈利潤接連下滑，2016年與2018年分別為3.05億元、2 億元、1.39億元。而為何在2019年與今年一季度，貝達藥業(yè)業(yè)績突然反常地猛增呢？

　　為何股份們紛紛減持

　　2019年11月，貝達藥業(yè)有超兩億股迎來解禁，此后股東開始了不斷套現(xiàn)。除了減持外，貝達藥業(yè)還通過定增獲得現(xiàn)金流。

　　3月4日，貝達藥業(yè)發(fā)布預(yù)案，擬非公開發(fā)行股票募集資金總額不超過10.02億元，扣除發(fā)行費用后將用于“新藥研發(fā)及研發(fā)設(shè)備升級項目”和補充流動資金。

　　融資用于研發(fā)無可厚非，但補充流動資金就有待商榷了。截至2020年一季度末，公司貨幣資金達到6.74億元，而一年內(nèi)需償還的負債為3.51億元，并且公司賬面上還有5.69億元投資性房產(chǎn)。

　　至少從這個角度來看，貝達藥業(yè)并不缺錢。那為何還要大舉融資？從貝達藥業(yè)股價暴漲的結(jié)果來看，公司這步棋算是走對了。畢竟醫(yī)藥板塊瘋漲的歷史機遇可遇不可求，公司的原始股東們也不一定能等到更多這樣的套現(xiàn)時機。

　　如果深入分析公司未來前景，股東們的減持原因似乎若隱若現(xiàn)。

　　如果一季度經(jīng)銷商的“提前備貨”無法順利銷售，公司或?qū)⒉扇　耙詢r換量”的策略，屆時毛利率將進一步下滑，銷售成本也將增加。

　　更為雪上加霜的是，恩沙替尼面臨不確定性。而即使恩沙替尼順利上市，銷量也可能不及預(yù)期。相關(guān)資料顯示，國外的主要競爭對手已經(jīng)搶先進入中國市場，如輝瑞制藥生產(chǎn)的克唑替尼，2013年就已進入中國，目前已被納入全國醫(yī)保目錄。

　　研發(fā)費用也是懸在公司頭上的達摩克里斯之劍。近幾年來公司研發(fā)資本化金額逐年增加。2019年，資本化研發(fā)支出占總研發(fā)的51.6%，約為3.5億元。公司研發(fā)進度必須要符合預(yù)期并且達到理想的上市銷售狀態(tài)，否則未來這部分支出公司將轉(zhuǎn)回費用。

　　而貝達藥業(yè)經(jīng)年累月研發(fā)后，仍靠?？颂婺嵋豢町a(chǎn)品打天下。原因不難理解，隨著臨床試驗的機會日漸式微、國外競品發(fā)展迅速，上市將變得愈發(fā)艱難，這也預(yù)示著，公司未來業(yè)績將在一定程度上被如今的資本化研發(fā)拖累。

　　面對這些困難，公司有何應(yīng)對之策？如果對公司未來有信心，股東們?yōu)楹渭娂姕p持？針對這些問題，《投資者網(wǎng)》致函公司方面希望得到解答，但一直未獲回復(fù)。（思維財經(jīng)出品）■