【研究報告內(nèi)容摘要】

　　事件：海爾智家（600690）2020年7月31日發(fā)布公告，提出私有化海爾電器的方案，計劃通過換股+現(xiàn)金的方式私有化海爾電器。協(xié)議安排生效后，1）海爾電器將成為海爾智家全資子公司，并從港交所退市；2）海爾智家將通過介紹方式在港交所上市；3）除海爾智家及其子公司之外的所有股東（下稱：計劃股東）將成為海爾智家H股股東。

　　交易方式：海爾智家擬新發(fā)行H股股份，以1.6股新發(fā)行的H股海爾智家股份換取每1股海爾電器股份，同時，海爾電器向計劃股東支付1.95港元/股的現(xiàn)金，以此實現(xiàn)海爾智家對海爾電器的私有化。

　　交易價格：因為本次交易采取換股+現(xiàn)金方式進(jìn)行，而用于換股的海爾智家H股股份尚未發(fā)行，故不存在海爾智家H股市場價值。因此，海爾智家新發(fā)行H股股份的價值需由第三方機構(gòu)進(jìn)行評估。百德能給予海爾智家H股價值的預(yù)估范圍為人民幣16.45元/股~16.90元/股（約18.23港元/股~18.72港元/股）。由此計算，海爾智家A股7月29日收盤價較H股價值存在7.9%的溢價?；诎俚履軐栔羌襀股股票的預(yù)估價值，可計算出本次私有化海爾電器的交易價格為31.51港元/股，相對公告（20200731）前一交易日的收盤價溢價幅度為17.4%。

　　私有化將攤薄海爾智家扣非EPS：私有化之后，海爾電器股東2019年享有的持續(xù)經(jīng)營EPS將由人民幣1.47元增厚9.9%至1.62元；海爾智家股東2019年扣非EPS將由0.90元攤薄4.9%至0.86元（2019年海爾電器與海爾國際進(jìn)行資產(chǎn)置換，由于重新計量資產(chǎn)價值給海爾電器帶來人民幣31.9億元的一次性收益）。雖然私有化對海爾智家扣非EPS有所攤薄，但整合后通過協(xié)同效應(yīng)、費用優(yōu)化，有望為股東帶來更多回報。

　　兩大平臺的整合對公司帶來以下增益：1）解決關(guān)聯(lián)交易和同業(yè)競爭問題，提高經(jīng)營效率。提升水家電在全球范圍內(nèi)研發(fā)、采購、生產(chǎn)、渠道、服務(wù)的協(xié)同，增強盈利能力。整合渠道業(yè)務(wù)，從全價值鏈的角度去審視渠道業(yè)務(wù)，提升通路效率。2）有利于集團(tuán)資產(chǎn)的有效使用。私有化海爾電器帶來的現(xiàn)金增厚將改善海爾智家的債務(wù)結(jié)構(gòu)，降低財務(wù)費用。3）整合家電主業(yè)，推動成套銷售和智家戰(zhàn)略發(fā)展。

　　投資建議：海爾智家私有化港股子公司海爾電器不斷推進(jìn)，有望優(yōu)化治理，提升效率。海爾在高端品牌與全球化布局方面做到了行業(yè)領(lǐng)先，新一輪的渠道變革值得重點關(guān)注。我們預(yù)計公司2020~2022年EPS分別為1.29/1.19/1.30元，維持買入-A的投資評級。

　　風(fēng)險提示：海外疫情的不確定性，私有化進(jìn)展不及預(yù)期