扎根母嬰、美妝，電商服務規(guī)?？焖僭鲩L。公司深耕母嬰、美妝、保健品領域電商服務，2018H2、2019H1、2019H2，連續(xù)獲得“天貓五星級服務商”榮譽，2018 年實現收入9.3 億元，歸母凈利潤7730 萬元，二者2014-2018年復合增速為70%、118%。截至2019Q3，公司合計合作品牌商86 家，其中國際品牌79 家，核心客戶包括美贊臣、美迪惠爾、Moony、媽咪寶貝等。

　　零售、渠道分銷占比超80%，綁定合作提升高毛利業(yè)務。公司的主要業(yè)務由3 大模式、4 個子板塊構成，3 個模式分別為“代運營”、“渠道分銷”和“品牌策劃”，其中“代運營”再分為“零售”和“運營服務”。2018 年零售、運營、分銷、品牌策劃的收入占比為41%、10%、41%、9%，2014-18 年復合增速為74%、91%、56%、231%。零售和渠道分銷為傳統(tǒng)業(yè)務，占比已超過80%，2016 年起公司拓展品牌策劃業(yè)務，增長迅速，毛利率達39%（2018），較零售業(yè)務高7.3pct。在與客戶深度合作的情況下，通過品牌策劃，幫助傳統(tǒng)集團客戶、中小品牌客戶重塑線上形象。因品牌策劃服務具有輕資產、高毛利率的特點，若該業(yè)務比例提升，將有利于整體盈利能力改善。

　　客戶高度認可，前十大留存率高。公司自創(chuàng)立之初便和國際知名品牌建立合作，并維持穩(wěn)定業(yè)務關系，哈羅閃、美迪惠爾、美贊臣分別在2013、2015、2016 年與公司簽約，合作至今關系緊密。所以，公司的前十大品牌留存率高，2016-2019Q3 前十大收入品牌中，持續(xù)合作的品牌美贊臣、美迪惠爾、哈羅閃、飛（free），四者合計收入占總營收比重始終保持在44%以上。

　　核心客戶行業(yè)地位高，豐富國際品牌運營經驗。2019Q3 公司服務國際品牌達79 家，較2016 年增30 家，占比客戶總數92%，較2016 提升15pct，2018年國際品牌收入8.2 億元，2016-2018 年復合增速67%。多個主要品牌在細分領域具備較高市占率或市占排名：美贊臣2019 年中國嬰兒食品市場公司市占率為5.4%，排名第5；哈羅閃2019 年中國嬰童產品市場品牌市占率為2.6%，排名第6；媽咪寶貝、Moony 則分別排名艾媒金榜2019 電商消費母嬰品牌第四、第八。長期服務國際品牌使公司對相應的消費者理解深刻，同時累積了豐富的優(yōu)質品牌運營經驗，有利于新客戶拓展。

　　品牌電商服務行業(yè)規(guī)模高速發(fā)展，美妝、服裝、3C 家電為核心品類。艾瑞咨詢《中國品牌電商服務行業(yè)研究報告》顯示，得益于網購市場快速發(fā)展，我國品牌電商服務行業(yè)交易規(guī)模自2014 年261.6 億元增至2018 年1613 億元，年復合增長57.6%，報告預計2018-2021 年復合增速為29.1%，報告同時顯示顯示，2019 年電商代運營前三大服務品類分別為美妝、服飾、3C 家電，三者分別占比20.9%、18.9%、17.2%，合計57%。從所服務品類規(guī)模增速來看，家裝家居、食品飲料、美妝、健康、母嬰品類2016-2019 年復合增速均超過100%。

　　風險提示。宏觀經濟波動風險；市場競爭加劇風險；品牌授權管理及拓展風險；返利對公司經營業(yè)績影響的風險。（海通證券）