報(bào)告要點(diǎn)

　　以經(jīng)銷模式為主的美妝頭部電商零售服務(wù)商

　　【麗人麗妝(605136)、股吧】是國(guó)內(nèi)頭部電商零售服務(wù)商，聚焦美妝、個(gè)護(hù)等垂直品類。公司最早以運(yùn)營(yíng)相宜本草淘寶商城起家，2011 年起開始陸續(xù)承接歐美及日系品牌的天貓旗艦店零售及運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)，曾助力相宜本草、施華蔻等品牌實(shí)現(xiàn)線上渠道快速發(fā)展。目前公司與漢高、愛茉莉太平洋、佳麗寶等國(guó)際知名化妝品集團(tuán)達(dá)成授權(quán)合作，獲得包括后、雪花秀、蘭芝、施華蔻、雅漾、奧倫納素等六十多個(gè)品牌在中國(guó)的代運(yùn)營(yíng)權(quán)。公司營(yíng)收與業(yè)績(jī)整體呈良性增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，2019、2020M1-9 分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入38.74、24.64 億元，同比增長(zhǎng)7.18%、9.72%，其中電商零售業(yè)務(wù)（經(jīng)銷模式）占比均接近95%。

　　電商代運(yùn)營(yíng)行業(yè)：品牌需求旺盛，頭部服務(wù)商市占率有望持續(xù)提升2019 年品牌電商服務(wù)市場(chǎng)規(guī)模5635 億元，4 年復(fù)合增速39.19%，顯著高于天貓大盤增速，對(duì)B2C 電商滲透率10.50%。2020 年新冠疫情加劇了線上對(duì)線下渠道替代，品牌數(shù)字化轉(zhuǎn)型加速，同時(shí)主流平臺(tái)發(fā)力引入跨境品牌，為品牌電商服務(wù)市場(chǎng)擴(kuò)容奠定基礎(chǔ)，預(yù)計(jì)2025 年行業(yè)規(guī)模有望達(dá)2.04萬(wàn)億，對(duì)B2C 電商滲透率有望提升至13.7%。目前天貓認(rèn)證電商服務(wù)商1086 家，其中頂級(jí)六星僅9 家，CR5 14.10%，行業(yè)相對(duì)分散，頭部企業(yè)專業(yè)度高、資源豐富，不斷拓展品類、品牌，市占率有望持續(xù)提升。

　　麗人麗妝：重經(jīng)銷模式，數(shù)據(jù)能力、品牌孵化、爆品打造能力領(lǐng)跑行業(yè)（1）品類：深耕高毛利美妝品類，拓展母嬰、食品等細(xì)分品類。（2）品牌：

　　與多個(gè)日韓、歐美美妝集團(tuán)合作，形成金字型的品牌矩陣，未來(lái)有望通過(guò)集團(tuán)化合作形式拓展新品牌。（3）模式：以重資產(chǎn)經(jīng)銷模式為主，對(duì)品牌影響力更強(qiáng)，在品牌產(chǎn)品策略、營(yíng)銷策略上話語(yǔ)權(quán)強(qiáng)，可幫助品牌實(shí)現(xiàn)0-1 與1-N 的成長(zhǎng)。（4）數(shù)據(jù)能力：消費(fèi)終端數(shù)據(jù)回流賦能營(yíng)銷投放，精準(zhǔn)觸達(dá)目標(biāo)群體，實(shí)現(xiàn)更高的營(yíng)銷、運(yùn)營(yíng)效率。（5）品牌孵化:有望復(fù)制奧倫納素的成功經(jīng)驗(yàn)，幫助更多中小品牌實(shí)現(xiàn)品牌口碑的快速建立與銷量的增長(zhǎng)。

　　投資建議與盈利預(yù)測(cè)

　　電商服務(wù)行業(yè)處于高速成長(zhǎng)期，公司作為美妝垂類頭部玩家將充分收益于行業(yè)增長(zhǎng)紅利，未來(lái)在拓品牌、拓品類、及新品牌孵化等方向均有較大潛力。我們預(yù)計(jì)公司2020/2021/2022 年EPS 分別為0.84/1.03/1.18 元/股，對(duì)應(yīng)PE 分別為44x/36x/31x，首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　行業(yè)增速趨緩、競(jìng)爭(zhēng)加劇，頭部品牌收回代運(yùn)營(yíng)權(quán)風(fēng)險(xiǎn)。（國(guó)元證券）