久泰精密主要最終客戶為蘋果、小米等公司，來自前述兩家品牌產(chǎn)業(yè)鏈的收入合計占其主營業(yè)務(wù)的比例超過90%。對主要客戶的高度依賴，可能會影響該公司業(yè)績承諾的表現(xiàn)

　　自2020年9月21日觸及近一年高點6.82元/股，蘇州錦富技術(shù)（300128）股份有限公司（下稱錦富技術(shù)，300128.SZ）股價就開啟綿延下跌的旅程。截至2021年1月19日，其收盤價為3.56元/股，較此前高點下跌幅度已達(dá)47.8%。

　　《投資時報》研究員注意到，該公司股價走勢轉(zhuǎn)而向下，恰在其宣布5.6億元資產(chǎn)購買事項后不久。

　　公告顯示，此次錦富技術(shù)欲以5.6億元對價收購寧欣、永新嘉辰合計持有的久泰精密70%的股權(quán)。其中，擬以發(fā)行股份方式受讓寧欣持有的久泰精密42%股權(quán)，以支付現(xiàn)金（2.24億元）方式受讓永新嘉辰持有的久泰精密28%股權(quán)。同時，錦富技術(shù)還擬向不超過35名特定投資者非公開發(fā)行股份募集3.36億元配套資金。截至2020年7月31日，久泰精密凈資產(chǎn)約為2.63億元。

　　針對錦富技術(shù)此次許可類重組，深交所連發(fā)兩封問詢函對相關(guān)事項予以詢問。第一封問詢函就交易方案中高估值的合理性及可行性，標(biāo)的公司的子公司情況、無形資產(chǎn)和預(yù)測收入增長率、費用率比重及毛利率，以及該交易是否合法合規(guī)等共計23個方面的問題提出了更深入的披露要求。第二封問詢函，則就標(biāo)的公司對于核心人員的依賴度、委外加工的合理性與可操作性、產(chǎn)能擴(kuò)張的可行性及蘋果公司對于標(biāo)的公司的二級供應(yīng)資格的認(rèn)證共4個方面，提出了進(jìn)一步披露的要求。

　　錦富技術(shù)近一年股價走勢（元）

　　高溢價的交易方案

　　問詢函關(guān)注的一大重點問題是久泰精密的評估作價。據(jù)北京天健興業(yè)資產(chǎn)評估有限公司出具的《資產(chǎn)評估報告》，該公司嘗試采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法和收益法兩種評估方法對久泰精密股東全部權(quán)益價值進(jìn)行評估，而兩種估值方法結(jié)論也差異頗大。

　　根據(jù)資產(chǎn)基礎(chǔ)法，截至2020年7月31日，久泰精密總資產(chǎn)為3.65億元，負(fù)債1.01億元，凈資產(chǎn)為2.63億元。較母公司總資產(chǎn)賬面價值增值0.46億元，增值率為21.03%。

　　而依據(jù)市場收益法，同樣截至2020年7月31日，久泰精密股東全部權(quán)益評估值為8.07億元。較母公司報表賬面凈資產(chǎn)2.18億元，增值5.89億元，增值率為270.5%。

　　針對收益法評估結(jié)果遠(yuǎn)高于資產(chǎn)基礎(chǔ)法的評估結(jié)果的情況，深交所提出了采用收益法的原因及合理性的問詢。錦富技術(shù)稱，資產(chǎn)基礎(chǔ)法僅從資產(chǎn)重置的角度評價市場價值，無法涵蓋客戶資源、專利、人力資源等無形資產(chǎn)的價值,故棄用。而收益法采用預(yù)期收益折現(xiàn)的方式來評估企業(yè)價值，更能在企業(yè)的凈現(xiàn)金流中體現(xiàn)無形資產(chǎn)對企業(yè)的貢獻(xiàn)，故最終采用市場收益法。

　　《投資時報》研究員注意到，錦富技術(shù)愿意付出高溢價的背后，還有一份寧欣簽署的《業(yè)績承諾及超額業(yè)績獎勵協(xié)議》。

　　在這份協(xié)議中，寧欣承諾標(biāo)的公司2020年度―2022年度三年間凈利潤累計不低于2.4億元。如若未能達(dá)到累計承諾凈利潤數(shù)，寧欣將優(yōu)先以其持有的錦富技術(shù)股份進(jìn)行補償。若其所持錦富技術(shù)股份不足以補償或未按約定期限履行股份補償義務(wù)的，寧欣以現(xiàn)金方式進(jìn)行補償。

　　同時，若此次標(biāo)的資產(chǎn)到期后據(jù)收益法有減值的情況，寧欣還需就此次標(biāo)的資產(chǎn)的減值的部分進(jìn)行補償。而承諾期滿后，標(biāo)的公司累計凈利潤超出部分的50%，將以績效獎勵的形式獎勵給經(jīng)營層，超額獎勵部分不得超過1億元。

　　標(biāo)的業(yè)績受蘋果產(chǎn)業(yè)鏈影響

　　那么，標(biāo)的公司久泰精密業(yè)績情況如何，能否順利實現(xiàn)業(yè)績承諾？《投資時報》研究員留意到，久泰精密的主要最終客戶為蘋果、小米等公司，來自前述兩家品牌產(chǎn)業(yè)鏈的收入合計占其主營業(yè)務(wù)的比例超過90%。對主要客戶的高度依賴，可能會影響該公司業(yè)績承諾的表現(xiàn)。

　　數(shù)據(jù)顯示，2019年、2020年1―7月，久泰精密收入增長率分別為20.79%、15.83%，預(yù)計2021年至2025年收入增長率將從14.64%逐年下降至3.63%?？梢钥吹?，其年度營收增速或呈比較明顯的下行趨勢。

　　而2018年、2019年及2020年1―7月，久泰精密凈利潤分別為5150.83萬元、6584.99萬元和4783.30萬元。從目前數(shù)據(jù)來看，其凈利潤與業(yè)績承諾目標(biāo)相去甚遠(yuǎn)，2018年及2019年凈利潤之和為1.17億元，尚不及業(yè)績承諾的一半。

　　同時，標(biāo)的公司2018年、2019年及2020年1―7月主營業(yè)務(wù)毛利率分別為28.12%、24.86%和26.52%，平均值為26.50%；預(yù)測期（2021年至2025年）主營業(yè)務(wù)毛利率在25.22%至25.47%之間，平均值為25.36%。若要維持如此毛利率，則需要在毛利較高的蘋果產(chǎn)品產(chǎn)業(yè)鏈上下功夫。

　　2018年、2019年及2020年1―7月，久泰精密來自蘋果產(chǎn)品產(chǎn)業(yè)鏈的毛利率分別為35.09%、34.46%及41.56%，高于15%上下的小米產(chǎn)品產(chǎn)業(yè)鏈毛利率。而供貨給蘋果的產(chǎn)品，毛利率也會隨著蘋果產(chǎn)品的銷量而變化，不確定性較大。

　　《投資時報》研究員注意到，2019年久泰精密主營業(yè)務(wù)毛利率較2018年下降3.26個百分點，主要受蘋果模切產(chǎn)品收入占比下降較多影響。2020年1―7月，其主營業(yè)務(wù)毛利率較2019年上升1.66個百分點，亦主要是受蘋果模切產(chǎn)品的毛利率上升，以及其他品牌收入占比上升的影響。

　　同時，蘋果iPhone X智能手機(jī)銷售不及預(yù)期，尤其是中國市場需求相對疲軟，導(dǎo)致終端需求有所下降。受此影響，2019年久泰精密銷售的蘋果模切器件實現(xiàn)收入由上一年度的2.61億元降至2.28億元，降幅達(dá)12.67%。

　　久泰精密近兩年及一期利潤表情況

　　數(shù)據(jù)來源：公司公告

　　錦富技術(shù)營收增速下行

　　除了久泰精密業(yè)績承壓，錦富技術(shù)此次重組也面臨很大的壓力。

　　查閱數(shù)據(jù)《投資時報》研究員注意到，2018年、2019年及2020年前三季度，錦富技術(shù)主營業(yè)務(wù)收入分別為25.64億元、15.79億元和9.42億元，同比下滑的幅度分別為15.13%、38.41%以及21%。在同一時期內(nèi)，其歸母凈利潤分別為-8.23億，0.14億，及-0.05億，同比變化的幅度也很大，分別為508.00%、101.79%以及-137.03%。

　　對于主營業(yè)務(wù)收入下滑的原因，該公司表示2018年受光伏“531新政”影響，光伏組件市場需求大幅下降，訂單減少，加之光伏產(chǎn)品價格持續(xù)下跌，導(dǎo)致公司光伏類存貨產(chǎn)生嚴(yán)重的跌價損失，與光伏業(yè)務(wù)相關(guān)的應(yīng)收款項壞賬損失亦大幅上升。數(shù)據(jù)顯示，2018年，錦富技術(shù)光伏業(yè)務(wù)經(jīng)營性虧損金額為7907.40萬元。

　　同時，由于錦富技術(shù)子公司昆山邁致科技預(yù)計重要客戶的未來訂單不及預(yù)期，子公司奧英光電國內(nèi)向 ODM 業(yè)務(wù)的開展持續(xù)不及預(yù)期，導(dǎo)致與其相關(guān)的公司合并商譽出現(xiàn)了明顯的減值跡象。

　　而2019年，錦富技術(shù)對光伏業(yè)務(wù)及智能系統(tǒng)與大數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)進(jìn)行戰(zhàn)略性收縮，亦影響了其營收情況。不過，受益于其液晶顯示模組、光電顯示薄膜及電子功能器件等產(chǎn)品的毛利率較上年有所提高，其2019年凈利潤情況有所好轉(zhuǎn)。

　　伴隨主營業(yè)務(wù)收縮而來的，是該公司自2017年來持續(xù)為負(fù)的現(xiàn)金凈增加額，直到2020年前三季度才略有好轉(zhuǎn)，為0.53億元。因此，此次配套融資中1.12億用于補充流動資金，也并不奇怪。

　　《投資時報》研究員還注意到，錦富技術(shù)此次收購的目的之一是發(fā)揮上市公司與標(biāo)的公司的協(xié)同效應(yīng)。但在產(chǎn)品布局、技術(shù)研發(fā)方面怎樣形成集群效應(yīng)，仍待時間檢驗。