若收購嘉里物流完成后，將大幅提升順豐國際業(yè)務(wù)短板，進一步深挖生產(chǎn)制造端的物流市場。對標(biāo)UPS、FedEx國際業(yè)務(wù)貢獻20%+的存量利潤，我們認為順豐未來在國際快遞物流發(fā)展空間巨大，有望成為貢獻公司利潤主要增量利潤的業(yè)務(wù)之一。短期公司市值調(diào)整較多，配置機會出現(xiàn)，我們給予公司年內(nèi)目標(biāo)市值5500億元+，中期2025年目標(biāo)市值9000億~10000億。維持公司2020/21/22年EPS預(yù)測1.66/2.02/2.30元，維持"買入"評級。

　　▍收購嘉里物流52%股權(quán)是順豐史上規(guī)模最大的資本動作，收購后順豐國際業(yè)務(wù)實力有望挺進全球前10。

　　順豐公告擬175.6億港元收購嘉里物流51.8%股份，若此次并購?fù)瓿桑瑢⒊蔀楣疽?guī)模最大的資本并購。嘉里物流全球貨代50強排名第6，國內(nèi)第2，僅次于中外運，同時也為全球500強跨國企業(yè)及國際品牌提供端對端的供應(yīng)鏈解決方案。若此次并購?fù)瓿?，順豐在跨境物流（尤其是亞洲區(qū)域）以及B端供應(yīng)鏈物流實力將顯著提升。2017年以來順豐持續(xù)通過資本紐帶快速做大細分物流新業(yè)務(wù)，快運業(yè)務(wù)并購新邦、冷鏈業(yè)務(wù)收購夏暉中國、供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)并購DHL大中華區(qū)供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)，此次則是跨境物流業(yè)務(wù)并購嘉里物流。

　　▍收購價對應(yīng)2021年23XPE、并購價格合理，公司將繼續(xù)保持嘉里原有管理團隊，3大競爭優(yōu)勢加速順豐國際布局。

　　剔除臺灣以及香港貨倉業(yè)務(wù)外，我們估算去年嘉里物流核心純利9.7億港元，順豐收購嘉里物流的整體估值339億港元，交易對價對應(yīng)2019~2022年P(guān)E 34.9X/26.9X/23.2X/21.7X。剔除嘉里泰國快遞（PE 56倍），對應(yīng)核心供應(yīng)鏈及跨境物流業(yè)務(wù)2021年P(guān)E為21倍，價格合理。收購?fù)瓿珊?，公司將保持嘉里物流?yōu)秀管理團隊，覆蓋全球成熟的本土化運營能力，強大的B端物流服務(wù)能力和國際領(lǐng)先貨代業(yè)務(wù)有望帶來協(xié)同效應(yīng)。

　　▍品牌+管理+科技輸出，疊加資本合縱連橫，順豐在各個物流細分市場處于強勢拓展節(jié)奏。

　　順豐憑借時效件的絕對龍頭地位，在同質(zhì)化服務(wù)為主的物流行業(yè)中享受強品牌溢價紅利。高端品牌形象+優(yōu)秀管理輸出+科技賦能+資本并購，順豐近幾年物流業(yè)務(wù)多元化拓展非常順利，快運、冷鏈、跨境物流等領(lǐng)域均通過3~4年提升至行業(yè)第一或者前三的水平，經(jīng)營邊界持續(xù)拓展、核心競爭力亦持續(xù)提升。鄂州機場預(yù)計年底或者明年初投用，屆時全網(wǎng)經(jīng)營效率大幅提升以及高時效服務(wù)范圍輻射范圍擴大，將推動公司業(yè)績加速增長。更為重要的是，鄂州機場投用后，通過軸輻射式網(wǎng)絡(luò)的航空填倉，將帶來對整個快遞行業(yè)進一步的降維打擊。

　　▍風(fēng)險因素：

　　要約收購進度不及預(yù)期，電商需求增速大幅下行；行業(yè)競爭加劇，價格大幅下跌；人工、燃油等成本攀升明顯；新業(yè)務(wù)成本控制不及預(yù)期。

　　▍投資建議：

　　若收購嘉里物流完成后，將大幅提升順豐國際業(yè)務(wù)短板，進一步深挖生產(chǎn)制造端的物流市場。對標(biāo)UPS、FedEx國際業(yè)務(wù)貢獻20%+的存量利潤，我們認為順豐未來在國際快遞物流發(fā)展空間巨大，有望成為貢獻公司利潤主要增量利潤的業(yè)務(wù)之一。短期公司市值調(diào)整較多，配置機會出現(xiàn)，我們給予公司年內(nèi)目標(biāo)市值5500億元+，中期2025年目標(biāo)市值9000億~10000億。維持公司2020/21/22年EPS預(yù)測1.66/2.02/2.30元，維持"買入"評級。