上市融資對【華寶股份(300741)、股吧】（300741）的發(fā)展幾乎沒有起到任何有益的發(fā)展推動作用，反而助推了對大股東們過度慷慨地分紅。一邊是大股東們賺得盆滿缽滿，一邊是公司經(jīng)營規(guī)模原地踏步缺乏成長性。

　　本刊特約作者 詩與星空／文

　　中國最賺錢的行業(yè)是什么？既不是營收數(shù)萬億元的兩桶油，也不是和百姓生活息息相關的電力，而是煙草。

　　煙草雖然是暴利行業(yè)，但由于影響了人民群眾身體健康，所以在相關政策的引導下，整個行業(yè)處于可控逐步萎縮的階段。

　　為了盡可能維持更多的利潤，煙草公司把原來外包出去的業(yè)務進行整合，盡可能地改成自主經(jīng)營，從而提升盈利能力。比如，一些煙草公司通過合資的方式，把采購煙草香精業(yè)務變成自營。有一家上市公司參與這項業(yè)務的開展，即華寶股份（300741.SZ）。

　　華寶股份和紅塔、頤中、廣東中煙、上海煙草等煙草巨頭成立合資公司，供應煙草香精，成為公司重要的利潤來源。

　　特殊的業(yè)務

　　華寶股份發(fā)布的2020年年報顯示，報告期內(nèi)，實現(xiàn)營業(yè)總收入20.94億元，較上年同期減少4.16%；歸屬于上市公司股東的凈利潤11.80億元，較上年同期減少4.45%。

　　即便是受到疫情影響，和2019年相比，公司的業(yè)績基本維持不變，已遠超預期。

　　其中前五大客戶中，來自關聯(lián)方的銷售額為5.67億元，占全部銷售額的23.62%。這個數(shù)字和公司第一大客戶的數(shù)據(jù)相吻合，基本可以判斷，公司的第一大客戶為有合作關系的知名煙草公司。

　　從產(chǎn)品板塊占比來看，食用香精占銷售額總量的91%以上，不過根據(jù)公司的分類標準，煙草香精也被歸為食用香精。雖然公司在年報中較大篇幅介紹食品用香精的經(jīng)營進展，但據(jù)公司招股書，2017年全年銷售額中，82%來自煙草香精。和2017年比，公司的營收規(guī)模和資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)（剔除掉上市融資影響），都沒有發(fā)生太大的變化，據(jù)此可以推斷，如今公司絕大多數(shù)營收依然來自煙草香精。

　　也就是說，雖然公司和大部分客戶（煙草公司）沒有股權方面的合作關系，但由于國家煙草專賣的特殊性，公司和這些客戶的關系構(gòu)成一種特殊的“關聯(lián)方”關系。

　　在這種特殊關系下，產(chǎn)品的定價、銷量和回款都不同于傳統(tǒng)的銷售，公司業(yè)績和高毛利的合理性也就存疑。

　　資產(chǎn)負債表顯示，在營收規(guī)模微降的情況下，公司的應收賬款（剔除掉應收票據(jù)）從2019年的5.06億元增加到了2020年6.36億元，增幅超過20%。

　　這意味著公司2020年的銷售，回款情況遠不及上年。

　　現(xiàn)金流量表也證實了這個判斷，銷售商品提供勞務收到的現(xiàn)金流較上年同期下降了3.07億元。為了降低成本，公司甚至壓縮了工資等費用。這樣不太闊氣的操作，一點也不像毛利率高達76%以上的“優(yōu)質(zhì)”上市公司。

　　從財報數(shù)據(jù)上看，為了實現(xiàn)更多的利潤，公司在各個項目上“殫精竭慮”。

　　華寶股份是一家輕資產(chǎn)企業(yè)，公司賬面一半以上的資產(chǎn)都是現(xiàn)金（含理財產(chǎn)品），資產(chǎn)負債率從上市以來維持在5%左右。

　　固定資產(chǎn)只有2.7億元，卻創(chuàng)造了超過12億元的凈利潤，凈利率高達57%，甚至超越貴州茅臺（600519）（600519.SH）。

　　這與公司和大客戶的千絲萬縷的特殊關系有關，因為客戶群體固定，公司不需要做過多的營銷推廣，銷售費用只有1.56億元，大約占營收的7.5%左右。

　　慷慨分紅

　　雖然公司2020年的經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額有明顯下滑，但上市三年來，依然實現(xiàn)了每年經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額超10億元，累計超過35億元。

　　這些錢都去哪兒了呢？

　　和一般上市公司降費增效想方設法增加凈利潤不同，華寶股份的分紅非常豪橫。

　　現(xiàn)金流量表顯示，公司上市三年來，累計分紅38.5億元。幾乎把生產(chǎn)經(jīng)營賺到的全部現(xiàn)金都分掉，甚至超負荷分紅。

　　公司如此大方地分紅是為了照顧中小股東的利益嗎？

　　很顯然不是，據(jù)iFind數(shù)據(jù)，公司前十大股東持股合計91.31%，其中第一大股東華烽國際投資控股(中國)有限公司持股81.1%。

　　也就是說，公司的分紅，絕大多數(shù)都流入了大股東的腰包。

　　2020年的年報附錄顯示，公司在2021年即將進行新一輪的霸氣分紅：以61588萬股為基數(shù)，向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利16元（含稅）。合計近10億元，而同期的經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額也就剛剛超過10億元。

　　上市的目的

　　經(jīng)過超負荷分紅后，公司還有足夠的資金從事生產(chǎn)經(jīng)營擴張嗎？

　　看得出來，公司是“防守式”經(jīng)營。一方面，公司的資產(chǎn)總額從上市以來不升反降，從2018年的96.27億元下降到2020年的83.50億元；另一方面，公司的經(jīng)營規(guī)模也基本不變，即便是不考慮2020年的疫情影響，公司2019年的營收也不過21.85億元，和上市當年的21.69億元幾乎一致。

　　那么，公司實現(xiàn)了上市融資時的承諾了嗎？

　　不僅沒有，公司上市才兩年就變更了當初的募資用途。

　　華寶股份上市募資約23億元。按照招股書里的投資計劃，其中6.49億元將被用于補充流動資金，10.03億元用于華寶鷹潭食品用香精及食品項目，4.7億元用于華寶拉薩凈土健康食品項目，1.58億元用于華寶孔雀食品用香精及食品研發(fā)項目。

　　但是上市近三年來，在建工程停滯不前，這三大項目完工率不足10%。到了2021年3月，公司發(fā)布關于變更部分募集資金用途及調(diào)整部分募投項目實施方案的公告，稱將募資用途進行變更。

　　公告顯示，變動最大的是“華寶拉薩凈土健康食品項目”。公司認為，在實施過程中，受項目實施地區(qū)高原氣候、施工時間短等因素影響，為了控制投資風險，評估后決定終止該項目。

　　這樣的解釋就匪夷所思了，公司在發(fā)布招股書之前不做調(diào)研嗎？莫非是拍腦袋做的決策？抑或是，公司上市的真實目的本來就不是擴大生產(chǎn)規(guī)模，而是回報大股東？

　　筆者經(jīng)過總結(jié)，一般而言，公司上市有三種目的。

　　第一種是最名正言順的，融資擴大生產(chǎn)規(guī)模，實現(xiàn)更高的收入和利潤，應該說，大部分上市公司的初衷都是這種；第二種是比較常見的，為了回報財務投資者，比如有些上市公司，背后是數(shù)十家財務投資者；第三種則是把上市做成散伙飯，比如有的公司，上市沒多久，多個技術副總出走。

　　華寶股份是哪種？

　　華麗的招股書和年報都隱藏不了一個事實：公司的核心業(yè)務是煙草香精。從事的行業(yè)是一個逐漸萎縮的夕陽行業(yè)，這種背景下，上市融資本來是一件好事，降低公司本身的資金風險，嘗試多元化轉(zhuǎn)型，但從公司的實際操作來看，固定資產(chǎn)和在建工程不增反降，公司管理層對改善經(jīng)營并無興趣，分紅的迫切需求遠遠強于轉(zhuǎn)型。

　　前車之鑒

　　華寶股份的第一大股東是華烽國際投資控股(中國)有限公司，據(jù)天眼查，該公司的總經(jīng)理是朱林瑤，在胡潤女企業(yè)家榜中排名第22位。她也是港股華寶國際的實控人，公開信息顯示，華寶國際借殼上市后，連年分紅，股價飆升。朱林瑤一邊高送轉(zhuǎn)，一邊高位減持。后因華寶國際業(yè)績不及預期，股價大幅下挫，朱林瑤又借機提出私有化方案。

　　受制于更加嚴格的監(jiān)管，類似的做法很難在A股操作。于是，大股東換了策略，通過過度慷慨的分紅，直接抽血上市公司。

　　不難想象，等到禁售股份解禁后，大股東們或許還會進行一波減持套現(xiàn)。

　　很多傳統(tǒng)賽道的上市公司，在面臨行業(yè)發(fā)展瓶頸之后，往往會嘗試多元化轉(zhuǎn)型來實現(xiàn)新的營收規(guī)模突破。

　　華寶股份剛上市的時候，作為一家經(jīng)營穩(wěn)健、現(xiàn)金充裕的公司，無疑也給投資者類似的預期。

　　然而讓人大跌眼鏡的是，公司上市以來就開始明目張膽的分錢。

　　上市融資對華寶股份的發(fā)展幾乎沒有起到任何有益的推動作用，反倒是將融到的錢購買理財，將實現(xiàn)的收益分紅給了大股東們。

　　一邊是大股東們賺得盆滿缽滿，一邊是公司經(jīng)營規(guī)模原地踏步缺乏成長性。

　　很難以違反有關規(guī)定的方式來譴責這類上市公司，畢竟沒有違反任何規(guī)定，即便是深交所，也只是在公司發(fā)布分紅公告時發(fā)一封關注函而已；但是站在投資者的角度，可以選擇用腳投票，避開這種飲鴆止渴不思進取的企業(yè)。