2021年7月24日，【深科達(dá)(688328)、股吧】最新的和訊SGI指數(shù)評分解讀出爐，公司獲得了平平無奇的65分。從指數(shù)評分來看，長期在60至70分的區(qū)間跳來跳去，起起伏伏，結(jié)合近年來有漲有落的營收、利潤，我們可以看到，深科達(dá)和眾多科創(chuàng)板上的新興企業(yè)一樣，一直在高端制造和國產(chǎn)替代的道路上艱難突圍。

　　經(jīng)過在商業(yè)叢林中“爬山涉水”的探尋，深科達(dá)去年摘取了一定的成果，財務(wù)基本盤漸有起色，然而危及大局的陰云始終沒有散開，“兩大瓶頸”和“三大隱患”是否會掀起一場雷暴？深科達(dá)的股價”U型反轉(zhuǎn)”后又將何去何從？

　　圖：深科達(dá)和訊SGI指數(shù)綜合評分

　　一喜一憂：規(guī)模向上+現(xiàn)金流向下

　　深科達(dá)作為一家智能裝備制造商，主要從事平板顯示器件生產(chǎn)設(shè)備的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于平板顯示器件中顯示模組、觸控模組、指紋識別模組等相關(guān)組件的自動化組裝和智能化檢測。

　　公司2020年度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入648,023,211.21元，較上年同期增長37.31%，實(shí)現(xiàn)屬于上市公司股東凈利潤72,777,939.91元，較上年同期增長43.01%，主要是公司2020年度訂單量增加，生產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大，公司從研發(fā)、生產(chǎn)、交付、驗(yàn)收等多個維度推進(jìn)落實(shí)在手訂單，各部門之間高效銜接，產(chǎn)品交付情況良好，企業(yè)發(fā)展勢態(tài)良好。 公司2020年末總資產(chǎn)1,090,927,186.17元，較上年同期增長53.75%，究其原因，主要是報告期內(nèi)訂單量增加，生產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大，使貨幣資金、應(yīng)收賬款和存貨均有不同程度的增加。

　　圖：深科達(dá)和訊SGI指數(shù) 數(shù)據(jù)來源：公司各季度報、年報

　　在核心財務(wù)指標(biāo)方面，從指數(shù)評分中我們可以發(fā)現(xiàn)，深科達(dá)毛利率和加權(quán)凈資產(chǎn)收益率長期以來走勢穩(wěn)定，二者在每個季度里呈現(xiàn)出并駕齊驅(qū)的狀態(tài)，這在一定程度上表明深科達(dá)在運(yùn)營能力、盈利能力、資本結(jié)構(gòu)等維度上有一定的實(shí)力支撐財務(wù)能力的穩(wěn)健和效率。

　　從現(xiàn)金流的維度來看，此前，應(yīng)收賬款累積過度，比例不斷增長，經(jīng)營現(xiàn)金流持續(xù)減少，這兩大痼疾使深科達(dá)飽受折磨，然而，2020年經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額較上年同期增加28.69%，經(jīng)營活動現(xiàn)金流入大于現(xiàn)金流出，現(xiàn)金流入增加主要為公司2020年銷售回款較好所致，現(xiàn)金流出主要為公司支付的采購款。

　　但是悲喜交集，不利趨勢有所改觀，深科達(dá)滑向現(xiàn)金流赤字的速度有所放緩，可步伐仍未停止，在應(yīng)收款重疊積壓之下，經(jīng)營現(xiàn)金流萎縮的大勢積重難返，公司2017-2020年度的經(jīng)營現(xiàn)金凈流入額，分別為2839萬元、2577萬元、1370萬元和1763萬元，整體呈現(xiàn)下滑態(tài)勢。

　　應(yīng)收賬款和現(xiàn)金流難以走出困境，主要由兩個因素造成，首先是公司客戶主要為大型知名平板顯示器件廠商或上市公司，報告期內(nèi)公司的主要客戶包括天馬微電子、華為、京東方、維信諾（002387）、藍(lán)思科技（300433）、歐菲光（002456）等境內(nèi)外知名企業(yè)，公司的議價能力相對較弱。其次，公司主要客戶通常要求10%的設(shè)備尾款在質(zhì)保期屆滿后支付，報告期內(nèi)公司應(yīng)收賬款中質(zhì)保金占比分別為20%、14%、13%和14%。

　　兩大瓶頸：行業(yè)飽和+技術(shù)更迭慢

　　從財務(wù)績效來看，雖然深科達(dá)常年沉浸在應(yīng)收賬款高懸和現(xiàn)金流萎縮的憂患中，但是由于盈利能力和市場規(guī)模較為穩(wěn)定，局部上一些利好信號釋放，比如資產(chǎn)負(fù)債率較低，利息保障倍數(shù)較高，這弱化了現(xiàn)金儲備流失和相關(guān)財務(wù)指標(biāo)疲乏的危險，但是財務(wù)上的局部優(yōu)勢無法覆蓋產(chǎn)業(yè)趨勢的不利變動，深科達(dá)已身陷行業(yè)天花板和技術(shù)更迭的窘境，這兩大瓶頸為其成長空間和估值水平蒙山一層陰影，山雨欲來。

　　瓶頸一，行業(yè)趨向飽和。根據(jù)CINNOResearch數(shù)據(jù)，2013-2018年全球顯示面板出貨面積年復(fù)合增長率為7.1%，樂觀預(yù)計下，2022年出貨面積將達(dá)到2.52億平方米，2018-2022年的年均復(fù)合增長率也僅剩4%左右。

　　公司平板顯示模組應(yīng)用領(lǐng)域占絕對比重的智能手機(jī)市場，在經(jīng)歷的快速成長后，其相對功能機(jī)的全球滲透率已經(jīng)接近飽和。由于手機(jī)功能的完善以及質(zhì)量的提升，消費(fèi)者換機(jī)周期明顯拉長，近年來全球智能手機(jī)市場處于低迷狀態(tài)，行業(yè)天花板隱約乍現(xiàn)。

　　瓶頸二，技術(shù)更迭較慢。從技術(shù)變遷的角度來看，平板顯示行業(yè)近兩年處于由TFT-LCD（薄膜晶體管液晶顯示器）向OLED（有機(jī)發(fā)光二極體）的技術(shù)演進(jìn)過程中。

　　鑒于國內(nèi)OLED后段生產(chǎn)設(shè)備處于技術(shù)完善階段，尚未大規(guī)模量產(chǎn)，客戶更多在TFT-LCD的基礎(chǔ)上進(jìn)行創(chuàng)新，因此，客戶對TFT-LCD生產(chǎn)設(shè)備新增采購有所減少，也導(dǎo)致公司營收增速有所放緩。

　　其中TFT-LCD技術(shù)成熟、成本低廉，可以應(yīng)用于手機(jī)至電視幾乎所有應(yīng)用場景，而AMOLED技術(shù)良率較低、成本較高，目前僅限于在中小尺寸高端智能移動顯示終端應(yīng)用，因此目前平板顯示行業(yè)處于兩種技術(shù)并存的局面，二者僅在不同的終端應(yīng)用領(lǐng)域出現(xiàn)分化。

　　深科達(dá)用于AMOLED的生產(chǎn)設(shè)備于2018年實(shí)現(xiàn)銷售收入，2018年、2019年和2020年上半年分別實(shí)現(xiàn)銷售收入0.42億、0.53億和0.20億，占公司平板顯示模組類設(shè)備的比例分別為10.56%、14.90%和14.41%，收入和占比均有所提升，但仍較低。整體市場空間受擠壓的同時，深科達(dá)優(yōu)勢的LCD領(lǐng)域，還要面對OLED的持續(xù)滲透，公司的整體競爭實(shí)力并不顯著，主營產(chǎn)品的賽道切換面臨內(nèi)外交困的局面。

　　三大隱患：專利風(fēng)險+大客戶埋雷+稅收不利變動

　　除了兩大瓶頸的制約，扼殺了投資者對業(yè)務(wù)前景的想象力，估值承壓。深科達(dá)還面臨著三大隱患的突襲，專利風(fēng)險拖累技術(shù)應(yīng)用和變現(xiàn)的步伐，大客戶一身毛病，危及業(yè)務(wù)的穩(wěn)定性和可控程度，同時稅收政策的不利變動將會蠶食近半的利潤，一旦觸發(fā)，沖擊力不亞于釜底抽薪。

　　隱患一，專利風(fēng)險叢生。深科達(dá)曾在短短3個月內(nèi)，7項(xiàng)專利被同一主體提出無效宣告請求。據(jù)了解，在2020年9月至2020年12月期間，深科達(dá)共有7項(xiàng)發(fā)明專利陸續(xù)被提出無效宣告請求。雖然最終公司該7項(xiàng)專利依舊有效，國家知識產(chǎn)權(quán)局專利復(fù)審委員會未對上述7項(xiàng)發(fā)明專利無效宣告請求作出審查決定。

　　2020年12月23日，無效宣告請求人突然向國家知識產(chǎn)權(quán)局申請，撤回針對發(fā)行人全部7項(xiàng)發(fā)明專利的無效宣告請求。因此國家知識產(chǎn)權(quán)局專利復(fù)審委員會，根據(jù)相關(guān)規(guī)定，終止了對該7項(xiàng)發(fā)明專利無效宣告請求的審查。

　　隱患二，大客戶成暗雷。深科達(dá)2019年大客戶名單中的江蘇群力“一身毛病”，2018年12月成立的江蘇群力如同“問題少年”一樣，劣跡斑斑。2019年度江蘇群力向深科達(dá)采購6條攝像頭模組封裝自動線，貢獻(xiàn)銷售收入3186萬元，占當(dāng)期攝像模組類設(shè)備收入的95.65%。但是至今公司人員規(guī)模小于50人，參保人數(shù)僅9個人。

　　而這家“問題黑馬”型企業(yè)，隨后幾個月就因未按期報稅而被江蘇鹽城國稅局處罰。同樣在2020年9月至2020年12月期間，江蘇群力將全自動光學(xué)鏡片組裝機(jī)、攝像頭模組封裝自動線硬件、純水設(shè)備等動產(chǎn)作了抵押處理。

　　隱患三，稅收政策不利變動。政府補(bǔ)助中占比較大的為公司軟件產(chǎn)品增值稅即征即退的稅收優(yōu)惠，報告期內(nèi)，公司享受的稅收優(yōu)惠總額占當(dāng)期利潤總額的比例分別為44.05%、43.89%、32.41%和60.38%，占比較高，有較大的稅收政策風(fēng)險，如果稅收優(yōu)惠較大幅度收縮，那政策變動將如同“吞金獸”一般沖擊深科達(dá)的盈利能力，并由此引發(fā)相關(guān)的連鎖反應(yīng)，動搖融資進(jìn)展和業(yè)務(wù)擴(kuò)張。