一句“三棵樹（603737），馬上住”的公告標語，讓起家于福建莆田的涂料企業(yè)三棵樹(SH:603737)被廣大消費者所熟知。

　　7月30日晚間，三棵樹披露2021年半年報，雖然上半年三棵樹在收入方面延續(xù)高增，但短期利潤卻受原材料漲價等成本壓制，出現(xiàn)較為明顯的下滑，扣非歸母凈利潤同比降幅達82%，毛利率降超13個百分點。

　　在銷量增長驅動收入增長的背后，三棵樹的銷售單價也出現(xiàn)了不同程度的下滑，其中家裝售價6.41元/千克（平米），同比降幅達11%。

　　建筑涂料是三棵樹的核心產(chǎn)品，使用者多為房地產(chǎn)公司、建筑工程公司等。截止今年6月末，三棵樹的應收賬款和應收票據(jù)合計38.45億元，同比增長62%，半年時間增加了3.8億元；占營收比重高達82%。而今年以來，三棵樹就曾發(fā)生過應收票據(jù)逾期、索款未果的情況。

　　原材料成本大幅上漲導致利潤承壓

　　三棵樹創(chuàng)立于2002年，2016年登陸上海證券交易所在A股主板上市，2019年躋身胡潤中國民營企業(yè)500強榜單，其還是北京2022年冬奧會和冬殘奧會的官方涂料獨家供應商。

　　今年上半年，三棵樹實現(xiàn)營業(yè)收入46.83億元、歸母凈利潤1.13億元，均同比正增長。但若與2019年的22.02億元和1.17億元來對比，2020年歸母凈利還微降了3.5%。

　　扣非歸母凈利潤則更明顯地體現(xiàn)了“利潤承壓”的情況，上半年這一指標為0.12億元，同比降幅達81.73%；而2019年同期時為0.82億元。

　　值得注意的是，2021年上半年，在三棵樹的當期非經(jīng)常性損益明細中，計入當期損益的政府補助為0.9億元、計入當期損益的對非金融企業(yè)收取的資金占用費為0.37億元，這兩筆項目合計1.27億元，較2020年同期的0.62億元，翻2.04倍。

　　同期，三棵樹的整體毛利率25.7%，同比下降13.43個百分點。而在此之前的近九年時間里，這一指標均保持在30%以上。

　　對此，三棵樹解釋稱，主要系報告期內(nèi)原材料價格持續(xù)攀升，以及人員等成本支出同比增長51.51%等綜合因素令公司利潤承壓。

　　據(jù)半年報披露，三棵樹的產(chǎn)品主要原輔材料為乳液等，各類化工原料及包裝物成本占其主營業(yè)務成本的比例較高。上半年，該等原料價格均出現(xiàn)不同程度的上漲，如單體采購單價漲幅達79.66%，報告期內(nèi)，三棵樹的營業(yè)成本同比增加了120%。

　　“如果原材料市場價格大幅上漲，公司不能把原材料價格波動的風險及時轉移到下游客戶，會存在因材料價格上漲帶來的主營業(yè)務成本增加、業(yè)績下滑的風險?！比w樹表示，其將進一步加強原材料價格變動趨勢分析，以應對短期價格波動帶來的成本上升風險。

　　三棵樹提出，隨著公司品牌知名度和對經(jīng)銷商盈利能力的增強，公司對下游客戶的議價能力逐步提升，其將根據(jù)上游原材料價格變動幅度，適當?shù)耐ㄟ^產(chǎn)品漲價等方式合理轉移成本上漲壓力。

　　整體來看，在上半年銷量增長的驅動下，如家裝墻面漆同比銷量為186%，三棵樹得以實現(xiàn)了上半年超46億元的營收。但在價格方面，其卻并不具備優(yōu)勢，家裝、工程漆、防水卷材售價同比下降5%-11%不等。

　　或正因這樣的“降價沖量”的操作，三棵樹才得以在上半年“增收”。長城證券（002939）研報數(shù)據(jù)顯示，2021年年初以來原材料價格持續(xù)上漲，導致企業(yè)成本直線上升，各家涂料企業(yè)也正陸續(xù)通過漲價手段來轉嫁成本壓力，如工程類產(chǎn)品上漲了10%-30%不等。

　　截止今年6月末應收項目總和占營收比重86%

　　三棵樹的墻面涂料具體可分為面向以家庭消費者為主的家裝墻面涂料和面向以地產(chǎn)公司、建筑工程公司等企業(yè)為主的建筑墻面涂料，后者一直是三棵樹的第一大收入來演。

　　2015年-2020年，三棵樹工程墻面涂料的營收由5.94億元增至36.12億元，復合年增長率35.1%；同期，家庭墻面涂料的復合年增長率僅為15.99%。

　　但或因主要面向企業(yè)客戶和信用賬期等原因，作為房地產(chǎn)上游供應商的三棵樹，近年來應收賬款和應收票據(jù)余額也在不斷增加。

　　往期財報顯示，2016年年末，三棵樹的應收賬款和應收票據(jù)之和為4.18億元。到了2020年年末已經(jīng)增長至34.66億元，5年時間翻了8倍；而同期，三棵樹的營業(yè)收入也不過翻了4.2倍。

　　其中，三棵樹的應收賬款占流動資產(chǎn)的比重由2016年的33.21%，升至2020年的44.59%。在此背景下，三棵樹的資產(chǎn)負債率也由42%升至70%的高位，而2020年家居行業(yè)的平均負債率為41.50%左右。

　　“大部分地產(chǎn)項目是預售制，上游企業(yè)在建造的過程中提供了原材料、提供了產(chǎn)品、墊付了資金，但是要等到房子賣出去以后才能拿到款項?！币晃籘OP10房企的內(nèi)部人士透露，家居公司普遍存在給房企墊資的情況，“如果你想攬房企的生意，就必須要墊付工程款，而如今部分工程款轉換成房企的票據(jù)已經(jīng)是基本操作了。”

　　這位內(nèi)部人士稱，上游供應商依靠和房企之間的大宗業(yè)務來增加營收；但由于房企付款周期較長，對于供應商來講最大的風險就是應收賬款收不回、商票變現(xiàn)難度高。

　　截止今年6月末，三棵樹的應收賬款和應收票據(jù)之和為38.46億元。僅半年時間，便增加了3.81億元，占當期營業(yè)收入比重為82.16%。

　　而截至目前，三棵樹的應收項目中，已有應收票據(jù)出現(xiàn)逾期的情況。如在6月9日披露的一則公告中，三棵樹稱，因個別大型地產(chǎn)商資金周轉困難，截止今年一季度末，其應收票據(jù)逾期金額共計5363.72萬元，中國恒大逾期金額占比約95%。

　　之后于6月29日，三棵樹披露的一則公告又顯示，中國恒大應收票據(jù)逾期4912萬元，正積極與其協(xié)商兌付事宜；但一天后，三棵樹卻在上證e互動平回復投資者：中國恒大到期應收票據(jù)早前已經(jīng)兌付完畢。

　　三棵樹6月9日公告，圖片來源：企業(yè)公告

　　這僅是三棵樹做為房地產(chǎn)上游供應商所面臨的尷尬局面中的冰山一角，與房企合作大宗業(yè)務是多數(shù)如三棵樹一樣上游供應商的經(jīng)營模式。如今，伴隨著宏觀政策趨嚴和房企普遍債務高企，對于三棵樹等企業(yè)而言，前進的道路或并不容易。

　　截止今年6月末有息負債超38億元

　　事實上，除了面對地產(chǎn)、建筑類公司的直銷模式之外，三棵樹也采取了與經(jīng)銷商合作的模式。

　　2016年時，三棵樹經(jīng)銷渠道收入為16.1億元；2020年增長至49.77億元，占公司總營收超60%。

　　至于經(jīng)銷商的數(shù)量，三棵樹在年報中并沒有披露。不過，2016年時其“馬上住”服務網(wǎng)點253家；截至2020年末“馬上住”服務授權網(wǎng)點增至了483家，新增授權網(wǎng)點103家。

　　但在經(jīng)銷商網(wǎng)點不斷增長之時，三棵樹方面并沒有介紹是否有經(jīng)銷商退出。近期，曾有媒體發(fā)文質(zhì)疑：三棵樹2013-2015年間的公司前幾大經(jīng)銷商客戶，在公司上市后，為何紛紛注銷工商登記消失不見？

　　對此，三棵樹7月22日回復投資者稱：上市前客戶均為業(yè)務發(fā)展正常開拓的客戶，目前大多客戶仍與公司保持合作。

　　銷量增長驅動收入增長之后，今年4月，三棵樹公告計劃定增不超過37億元，用于加速擴大產(chǎn)能。具體而言，26.4億元用于湖北三棵樹年產(chǎn)100萬噸涂料及配套等三個建設項目；剩余10.6億元用于補充流動資金。

　　但在這三個擴建項目中，只有湖北三棵樹的產(chǎn)能予以詳細地公示，且該項目的擬募資為7.6億元，項目總投資13.67億元，為三個項目中最低的；其余兩個項目則并未披露產(chǎn)能情況。

　　而另一方面，三棵樹的存貨由2016年的1.27億元翻3.8倍，至2020年末的4.91億元。截止今年6月末為7.78億元，半年時間增加了3.59億元。

　　圖片來源：三棵樹2020年年報

　　另據(jù)三棵樹在2020年年報中披露的“產(chǎn)能與開工情況”，其主要廠區(qū)或項目的常能利用率可謂參差不齊。如三棵樹股份(莆田工廠)原設計的墻面涂料產(chǎn)能為21.6萬噸/年，實際利用率為135%；而四川三棵樹木器涂料 3.14萬噸/年，實際利用率則為0。

　　至于補充流動資金一項，截止今年6月末，三棵樹有息負債合計38.65億元，半年時間增加了11.19億元。其中，短期債務30.13億元占比77.95%，具體到短期借款超14億元。