貝特瑞(行情835185,診股)

　　一體化擴(kuò)產(chǎn)加速

　　負(fù)極王者再展宏圖

　　投資要點(diǎn)

　　深耕鋰電負(fù)極材料二十余年，出貨量多年穩(wěn)居世界第一。公司深耕負(fù)極行業(yè)，2000年成立，布局天然、人造、硅碳等多種負(fù)極技術(shù)，特別在天然石墨領(lǐng)域，公司具備絕對(duì)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，深度綁定海外電池企業(yè)松下、LG、三星等。人造石墨方面，2019年以來在國(guó)內(nèi)及海外中均快速放量，2021年產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中人造石墨占比已達(dá)60%。2021年公司負(fù)極出貨量16萬噸，同比大增171%，出貨規(guī)模全球第一。同時(shí)，公司布局高鎳三元正極材料，深度綁定SK、松下，2021年出貨規(guī)模近2萬噸。

　　加速人造石墨及國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額提升，一體化加深持續(xù)降本。公司2021年負(fù)極有效產(chǎn)能17萬噸，已布局四川、山東、山西、天津等地項(xiàng)目，合計(jì)規(guī)劃產(chǎn)能85萬噸，我們預(yù)計(jì)公司2022/2023年有效產(chǎn)能可升至30/50萬噸以上。客戶方面，公司人造石墨二次造粒等技術(shù)領(lǐng)先，已進(jìn)入寧德時(shí)代(行情300750,診股)、比亞迪(行情002594,診股)等供應(yīng)體系，且在比亞迪的份額已經(jīng)躍升第一，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)增量顯著。負(fù)極石墨化緊缺價(jià)格大漲，公司通過合資或自建加大石墨化一體化布局，我們預(yù)計(jì)2021-2023年公司石墨化權(quán)益產(chǎn)能1.6/8.3/18.6萬噸，石墨化自給率18%/32%/48%，并預(yù)計(jì)到2025年提升至60%以上。石墨化自給率提升為負(fù)極材料單噸盈利存改善預(yù)期，疊加公司客戶結(jié)構(gòu)優(yōu)質(zhì)，我們預(yù)計(jì)2022/2023年公司負(fù)極單噸凈利可提升至0.7萬元以上。

　　硅基負(fù)極一枝獨(dú)秀，超高鎳+4680電池技術(shù)進(jìn)步帶來明顯增量。公司硅基負(fù)極供貨三星、松下等多年，產(chǎn)品技術(shù)領(lǐng)先在業(yè)內(nèi)率先產(chǎn)業(yè)化，21年產(chǎn)能3000噸，實(shí)現(xiàn)滿產(chǎn)滿銷。公司規(guī)劃4萬噸新產(chǎn)能項(xiàng)目，一期1.5萬噸預(yù)計(jì)2023年年底投產(chǎn)。我們預(yù)計(jì)23-24年三元超高鎳電池將放量，同時(shí)4680大圓柱電池規(guī)模也快速放量，有望拉動(dòng)硅碳負(fù)極的需求。因此我們預(yù)計(jì)2022/2023年公司硅基負(fù)極出貨量0.5/0.8萬噸，單噸凈利可維持在6.5萬元較高水平。

　　正極：配套SKI、松下等大客戶，出貨確定性高，高鎳業(yè)務(wù)進(jìn)入收獲期。公司NCA技術(shù)領(lǐng)先，NCM811在2021年實(shí)現(xiàn)大規(guī)模量產(chǎn)，合計(jì)出貨近2萬噸。截至2022年5月，公司高鎳產(chǎn)能3.3萬噸，與SKI、億緯合資擴(kuò)產(chǎn)5萬噸項(xiàng)目預(yù)計(jì)2022年底投產(chǎn)。我們預(yù)計(jì)公司2022/2023年正極材料銷量4.5/6.8萬噸，盈利能力逐步提升。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年歸母凈利潤(rùn)23.14/32.83/43.63億元，同比增61%/42%/33%，對(duì)應(yīng)EPS分別為 3.18/4.51/5.99元，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng) PE分別為 21x/14x/11x?？紤]到公司是負(fù)極龍頭地位，我們給予公司 2022年 35倍 PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)為111.3元，首次覆蓋給予 “買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料漲價(jià)超預(yù)期，投產(chǎn)進(jìn)度不及預(yù)期，下游需求不及預(yù)期。