積極拓展風(fēng)電領(lǐng)域的通用設(shè)備制造商—通裕轉(zhuǎn)債投資價值分析——固收專題-20220619

　　1、積極拓展風(fēng)電領(lǐng)域的通用設(shè)備制造商

　　【通裕重工(300185)、股吧】(行情300185,診股)于6月20日公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債，發(fā)行規(guī)模14.85億元，期限6年，評級AA/AA，初始轉(zhuǎn)股價2.77元，轉(zhuǎn)股起始日期是2022年12月26日。

　　通裕重工是我國重要的大型綜合性研發(fā)制造平臺，主要產(chǎn)品包括風(fēng)電主軸、鑄件、其他鍛件等，廣泛用于能源電力行業(yè)、石油化工行業(yè)、船舶、海工行業(yè)、冶金行業(yè)等領(lǐng)域，通用設(shè)備行業(yè)下游政策端利好，行業(yè)快速增長，帶動市場需求增加。公司各項業(yè)務(wù)規(guī)模擴大，提升市場競爭力；全產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同優(yōu)勢規(guī)避單一產(chǎn)品帶來的市場風(fēng)險，并不斷加強自主創(chuàng)新，筑造護城河。

　　公司形成了集大型鍛件坯料制備、鍛造、熱處理、機加工等于一體的完整產(chǎn)業(yè)鏈。專利涵蓋大型鍛件、鑄件的制造中的工藝、吊裝、機加工等諸多技術(shù)環(huán)節(jié)，保持了產(chǎn)品的核心競爭力，技術(shù)優(yōu)勢筑造護城河。公司主要產(chǎn)品結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，其他鍛件業(yè)務(wù)展現(xiàn)良好發(fā)展勢頭。公司盈利能力受銷售凈利率下行影響有所下滑，未來有一定的上升空間。

　　營運能力方面，通裕重工應(yīng)收賬款和存貨管理較好，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率處于行業(yè)內(nèi)較高水平，存貨周轉(zhuǎn)率逐年提高。償債能力方面，公司流動比率、速動比率處于合理水平，近年來相對穩(wěn)定，經(jīng)營情況良好，不存在較大的償債壓力?，F(xiàn)金流量方面，公司經(jīng)營性現(xiàn)金持續(xù)凈流入，有效支撐其投資、融資需求。

　　2、投資價值分析：基本面良好，債底保護好

　　通裕重工發(fā)行規(guī)模中等，評級為AA/AA；轉(zhuǎn)股對總股本有一定的攤薄壓力。

　　正股的估值處于歷史中位水平，彈性較強。截至6月17日，公司的PE（TTM）是48.01，處于上市以來（2010-06-10）63.12%分位數(shù)，估值位于歷史中位水平。正股的彈性較強，最近100周波動率為54.61%。

　　轉(zhuǎn)債債底保護較好。以6月17日6年期AA中債企業(yè)債到期收益率曲線計算，純債價值是92.56元，債底保護較好。正股5月18日的收盤價為2.91元，對應(yīng)的平價為105.05元。

　　我們認(rèn)為：（1）通裕重工大力發(fā)展風(fēng)電業(yè)務(wù)，可以同時為海上風(fēng)電、陸上風(fēng)電的雙饋式/直驅(qū)式/半直驅(qū)式風(fēng)電機組批量提供鍛件、鑄件和結(jié)構(gòu)件等不同類型的產(chǎn)品。響應(yīng)了國家的“雙碳”戰(zhàn)略目標(biāo)；（2）債底保護性較好，票面利率高，申購安全墊較強；（3）正股估值適中，彈性較強。

　　選取與通裕轉(zhuǎn)債規(guī)模、評級相近的天能轉(zhuǎn)債作為可比轉(zhuǎn)債，截至6月17日，天能轉(zhuǎn)債平價131.06元，平價溢價率19.93%。結(jié)合可比轉(zhuǎn)債平價溢價率水平，通裕轉(zhuǎn)債評級更高，我們判斷通裕轉(zhuǎn)債合理平價溢價率在20%-25%，對應(yīng)轉(zhuǎn)債價格在126.06-131.32元。綜合2022年已發(fā)行轉(zhuǎn)債配售比例和中簽率數(shù)據(jù)，預(yù)計通裕轉(zhuǎn)債配售比例在60%-80%，中簽率預(yù)計為0.00270%-0.00537%。

　　風(fēng)險提示：公司財務(wù)狀況發(fā)生變化；原材料價格變動；募投項目不及預(yù)期。