醫(yī)藥生物行業(yè)周報(bào):整合城鄉(xiāng)保險(xiǎn)意見出臺,關(guān)注相關(guān)受益企業(yè)

　　類別：行業(yè)研究 機(jī)構(gòu)：太平洋證券股份有限公司 研究員：景瑩,徐振 日期：2016-01-22

　　報(bào)告摘要

　　上周市場回顧:

　　板塊方面,滬深300指數(shù)上周(2016/1/11-2016/1/15)漲幅1.35%,銀行板塊跌幅最小,為-5.76%,鋼鐵板塊跌幅最大,為-13.66%,醫(yī)藥生物板塊跌幅為-9.42%。醫(yī)藥生物各子板塊均為下跌,醫(yī)藥商業(yè)、中藥板塊為-11.26%和10.05%,化學(xué)制藥、醫(yī)療器械塊漲幅分別為-9.56%和-8.41%,生物制品、醫(yī)療服務(wù)板塊漲幅分別為-8.28%和-7.00%。

　　行業(yè)熱點(diǎn):

　　1)2016年全國中醫(yī)藥工作會(huì)議14日在北京召開。 2)國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于整合城鄉(xiāng)居民基本醫(yī)療保險(xiǎn)制度的意見》。

　　投資建議:

　　本周醫(yī)藥生物伴隨大盤整體大幅震蕩下探,大盤縮量整理,估值中樞逐步下移,市場風(fēng)險(xiǎn)偏好下降,存量資金博弈的情況比較明顯,我們認(rèn)為此時(shí)應(yīng)關(guān)注有確定性增長的價(jià)值成長股,逐步放棄缺乏業(yè)績支撐的題材股。相關(guān)優(yōu)質(zhì)企業(yè)如恒瑞醫(yī)藥、萊美藥業(yè)、華東醫(yī)藥、信立泰等。

　　國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于整合城鄉(xiāng)居民基本醫(yī)療保險(xiǎn)制度的意見》。長期以來,我國的基本醫(yī)療保險(xiǎn)分別實(shí)行城鎮(zhèn)職工、城鎮(zhèn)居民和新農(nóng)合三套醫(yī)保制度,在制度的影響下,醫(yī)保出現(xiàn)了明顯的“碎片化”,不同醫(yī)保制度下支付的不公平、異地支付的困難,以及管理體系冗雜情況嚴(yán)重,2013年以來就有“三保合一”的傳聞,此次“二保合一”的執(zhí)行走出了第一步。我們認(rèn)為,此次政策的出臺,是我國逐步理順醫(yī)療體系的重要環(huán)節(jié)統(tǒng)一保障待遇和醫(yī)保目錄,將加速藥企優(yōu)勝劣汰,關(guān)注恒瑞醫(yī)藥、恩華藥業(yè)、常山藥業(yè)、通化東寶。意見同時(shí)鼓勵(lì)社會(huì)力量進(jìn)入,引入競爭,加強(qiáng)醫(yī)療信息化,利好民營醫(yī)院和PBM企業(yè),關(guān)注嘉事堂、海王生物、海虹控股。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示:

　　政策變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

　　恒瑞醫(yī)藥:創(chuàng)新藥+制劑出口,穩(wěn)步邁向國際化

　　恒瑞醫(yī)藥 600276

　　研究機(jī)構(gòu)：群益證券(香港) 分析師：閆永正 撰寫日期：2016-01-21

　　結(jié)論與建議:

　　公司是國內(nèi)創(chuàng)新藥物領(lǐng)軍企業(yè),目前產(chǎn)品已經(jīng)覆蓋小分子化藥、大分子蛋白類及生物制藥等多個(gè)領(lǐng)域。正如我們在深度報(bào)告《厚積薄發(fā),志存高遠(yuǎn)》中所預(yù)計(jì),公司在2015年如期迎來了業(yè)績收獲季節(jié),預(yù)估2015全年公司營收增長25%左右,凈利潤增長40%左右成績斐然。 創(chuàng)新藥與國際化業(yè)務(wù)共同推動(dòng)業(yè)績高速增長,主要亮點(diǎn)包括:1、公司重磅新藥阿帕替尼在2015上半年銷售1 億元的基礎(chǔ)上,經(jīng)過年中對銷售體系的優(yōu)化,下半年銷售明顯提速,全年有望實(shí)現(xiàn)銷售收入3 億元左右,未來阿帕替尼有望進(jìn)入江蘇省醫(yī)保,另外多個(gè)適應(yīng)癥(肝癌、三陰性乳腺癌)進(jìn)展順利,我們預(yù)計(jì)2016年阿帕替尼銷售規(guī)模有望沖擊5億元大關(guān);2、海外出口成為公司新的增長點(diǎn),主要為抗腫瘤藥環(huán)磷酰胺注射液貢獻(xiàn),預(yù)計(jì)環(huán)磷酰胺出口全年有望為公司帶來5-6個(gè)億銷售收入。展望未來:

　　創(chuàng)新藥梯隊(duì)良好,推動(dòng)相關(guān)業(yè)務(wù)持續(xù)發(fā)力:公司創(chuàng)新藥梯隊(duì)擁有22 個(gè)產(chǎn)品,涉及腫瘤、糖尿病、風(fēng)濕免疫等多個(gè)領(lǐng)域,未來有望形成每年1~2 新藥上市的良好局面,展望2016年:1、重磅新藥19K有望于2Q-3Q獲批,該產(chǎn)品為腫瘤化療輔助升白藥物,潛在銷售規(guī)模有望突破20億元,是公司繼阿帕替尼后又重磅炸彈級新藥;2、糖尿病用藥瑞格列汀及抗腫瘤用藥法米替尼也有望在2016年加入公司的從產(chǎn)品梯隊(duì)。

　　制劑出口梯隊(duì)漸顯雛形:公司仿制藥出口基地2015年3 Q通過了FDA 的現(xiàn)場檢查。另外,繼環(huán)磷酰胺之后,七氟烷也于2015年11月通過了FDA認(rèn)證,七氟烷2014年全球銷售額為5.5億美金,美國市場終端銷售額約為3億美金,預(yù)期公司產(chǎn)品能夠占領(lǐng)美國市場20%~30%的份額,實(shí)現(xiàn)銷售收入5億元左右。未來隨著環(huán)磷酰胺、七氟烷、奧沙利鉑、方達(dá)帕魯?shù)戎苿┏隹诋a(chǎn)品梯隊(duì)不斷完善,公司國際化業(yè)務(wù)將會(huì)迎來高速增長期,我們預(yù)計(jì)2016年公司制劑出口業(yè)務(wù)有望實(shí)現(xiàn)30%以上的增長速度。

　　國際化戰(zhàn)略取得突破: 2015年9月,公司將具有自主知識產(chǎn)權(quán)的用于腫瘤免疫治療的PD-1單抗項(xiàng)目有償許可給美國Incyte公司,Incyte獲得除中國大陸、香港、澳門和臺灣地區(qū)以外的全球獨(dú)家臨床開發(fā)和市場銷售的權(quán)利。其中首付款2500萬美元已到位,另有藥物上市、臨床優(yōu)效、銷售業(yè)績里程碑總付款7.7億美元及銷售提成安排。預(yù)計(jì) SHR1210 全球上市后銷售峰值將不低于 10 億美元,但目前產(chǎn)品尚處早期研發(fā)階段,短期之內(nèi)不會(huì)產(chǎn)生明顯的業(yè)績貢獻(xiàn)。

　　盈利預(yù)計(jì):我們預(yù)計(jì)公司2015年/2016年凈利潤21.15億元(YOY+39.53%)/27.17億元(YOY+28.49%), EPS分別為1.08元/1.39元,對應(yīng)2015年/2016 年P(guān)E分別為41倍/32倍。我們認(rèn)為隨著創(chuàng)新藥的陸續(xù)上市及制劑出口加速,公司已由原來的仿制藥企業(yè)成長為創(chuàng)新型國際化企業(yè),公司戰(zhàn)略思路清晰,執(zhí)行能力卓越,長期看好公司發(fā)展前景。公司目前估值較為合理,但成長確定性較高,繼續(xù)維持“買入”投資建議,目標(biāo)價(jià)至49元(對應(yīng)2016 PE 35X)。

　　恩華藥業(yè):業(yè)績穩(wěn)健增長,積極探索移動(dòng)醫(yī)療

　　恩華藥業(yè) 002262

　　研究機(jī)構(gòu)：銀河證券 分析師：李平祝 撰寫日期：2015-10-28

　　1.事件 公司發(fā)布三季報(bào),公司2015年前三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入20.25億元,同比增長10.51%;歸屬于上市公司股東的凈利潤2.16億元,同比增長18.39%;歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤2.15億元,同比增長18.09%。實(shí)現(xiàn)EPS為0.45元。

　　公司2015年Q3實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入6.81億元,同比增長10.81%;實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤0.70億元,同比增長18.53%;歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤0.69億元,同比增長18.11%。實(shí)現(xiàn)EPS為0.14元。

　　2.我們的分析與判斷

　　(一)業(yè)績穩(wěn)健增長,三季度比二季度有所提速,全年增速有望逐步提升。

　　公司三季報(bào)業(yè)績穩(wěn)健增長,分拆季度來看,三季度(18.53%)比二季度業(yè)績增速的13.82%有所提升,雖然招標(biāo)整體進(jìn)度低于預(yù)期,但部分省份招標(biāo)已經(jīng)完成,公司中標(biāo)品種在逐步上量,四季度預(yù)計(jì)增速會(huì)比三季度有所提升,從絕對額角度,前三季度已經(jīng)完成全年業(yè)績計(jì)劃總量(增速同比+25%)的77%左右,我們判斷公司全年業(yè)績增速有望在20-25%,并有希望挑戰(zhàn)完成全年業(yè)績計(jì)劃指標(biāo)(25%)。

　　分業(yè)務(wù)構(gòu)成來看,預(yù)計(jì)公司前三季度商業(yè)收入增速6%-7%,工業(yè)收入增速15%左右。分產(chǎn)品來看,結(jié)合終端數(shù)據(jù)分析,我們預(yù)計(jì)咪達(dá)唑侖增速超過10%,依托咪酯增速在20%以上,右美托咪定和丙泊酚因?yàn)榛鶖?shù)較小銷售增速估計(jì)在70-80%,利培酮片劑幾乎維穩(wěn)、分散片增速在35%左右、總體在10%以上,齊拉西酮增速在20%以上,丁螺環(huán)酮增速在30%以上,加巴噴丁增速在40%以上,度洛西汀也實(shí)現(xiàn)了大幾百萬銷售,瑞芬太尼也有幾百萬銷售。我們認(rèn)為隨著各省招標(biāo)的推進(jìn),右美托咪定、度洛西汀、丙泊酚、阿立哌唑有望快速放量,另外,瑞芬太尼已經(jīng)獲批,無須招標(biāo)便可上市銷售,大大縮短了放量周期,公司近兩年有望實(shí)現(xiàn)收入、利潤雙提升。

　　三大費(fèi)用率方面,銷售費(fèi)用率同比提升0.20個(gè)百分點(diǎn),管理費(fèi)用率同比提升0.71個(gè)百分點(diǎn),財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比提升0.04個(gè)百分點(diǎn)?？傮w維穩(wěn),相對健康。

　　(二)設(shè)立子公司,積極探索移動(dòng)醫(yī)療

　　公司9月8日發(fā)布公告,設(shè)立江蘇好欣晴移動(dòng)醫(yī)療科技有限公司,積極探索移動(dòng)醫(yī)療,我們判斷,公司此項(xiàng)探索具有一定的可行性,未來值得期待,理由有:第一,公司涉足的主要領(lǐng)域精神心理領(lǐng)域比較適合移動(dòng)醫(yī)療,因?yàn)樯婕半[私,患者更愿意以一種能夠保護(hù)自己的方式進(jìn)行咨詢、問診,移動(dòng)醫(yī)療能夠滿足患者這種訴求。第二,精神心理類疾病一般不需要生物學(xué)檢測,對于醫(yī)院設(shè)備依賴不像其他類疾病那么強(qiáng),更適合移動(dòng)醫(yī)療。第三,公司深耕精神心理領(lǐng)域多年,積累了大量的醫(yī)生資源,這是后續(xù)模式成功運(yùn)行的最重要的基礎(chǔ)。第四,公司亦可以通過線上線下互動(dòng)的方式,節(jié)省線下推廣成本,從中長期看,有望降低銷售費(fèi)用率。從整體上看,公司此次探索雖然短期不能給公司業(yè)績帶來較大彈性,但是試水移動(dòng)醫(yī)療,依托現(xiàn)有的業(yè)務(wù)基礎(chǔ)和平臺資源,積極探索打造國內(nèi)中樞神經(jīng)系統(tǒng)領(lǐng)域移動(dòng)醫(yī)療第一品牌,從長期看值得期待。

　　(三)員工持股計(jì)劃購買完成,管理層未來動(dòng)力十足

　　公司8月29日發(fā)布公告,公司第一期員工持股計(jì)劃完成購買,總額5518萬,成交均價(jià)24.87元/股,鎖定期24個(gè)月。按照草案公告,覆蓋面較廣,涉及管理層和員工400余人,利益綁定,動(dòng)力十足。

　　另外,公司10月23日收盤價(jià)為29.76元/股,相比于公司增發(fā)價(jià)41.08元/股,折價(jià)27.6%,建議投資者重點(diǎn)關(guān)注。

　　(四)中短期成長邏輯清晰,長期成長邏輯值得期待

　　論及我們看好恩華的邏輯,就必須先談?wù)勎覀內(nèi)绾慰创轮扑幤髽I(yè)的邏輯,我們認(rèn)為,仿制藥企發(fā)展主要靠品種的質(zhì)量和數(shù)量,仿制藥重復(fù)申報(bào)嚴(yán)重導(dǎo)致大量品種積壓以及醫(yī)?？刭M(fèi)趨嚴(yán)導(dǎo)致的用藥結(jié)構(gòu)調(diào)整等問題已經(jīng)凸顯,歷史大勢所趨,帶來的結(jié)果將是:第一,單純靠不停申報(bào)仿制藥、增加品種數(shù)量競爭的時(shí)代已經(jīng)一去不復(fù)返了;第二,靠幾個(gè)利益仿制品種(例如抗生素等)競爭時(shí)代已經(jīng)漸行漸遠(yuǎn);第三,靠高質(zhì)量?？品轮扑幘S持短期增速,中期仍有一定數(shù)量高質(zhì)量仿制藥儲備,長期已經(jīng)布局轉(zhuǎn)型(生物藥、創(chuàng)新藥、制劑出口等)的公司發(fā)展時(shí)代已經(jīng)悄然來臨。恩華就具備這樣的“素質(zhì)”:

　　中短期:隨著各省招標(biāo)逐步展開,右美、度洛西汀、丙泊酚、阿立哌唑等將逐步放量,對短期業(yè)績起到強(qiáng)支撐作用,對整個(gè)行業(yè)偏負(fù)面影響的招標(biāo)對恩華將偏積極正面。另外,報(bào)告期內(nèi)瑞芬已經(jīng)獲批上市,無需招標(biāo)直接銷售,增量業(yè)績對公司的短期成長性也將起到積極貢獻(xiàn)。2016年上半年,普瑞巴林和埃他卡林有望獲批上市銷售。公司還儲備了像奧氮平、阿戈美拉汀、魯拉西酮、卡巴拉汀等一系列中樞神經(jīng)系統(tǒng)類重磅仿制藥,未來幾年將逐步上市。

　　長期:公司已經(jīng)著手積極布局“移動(dòng)醫(yī)療”、“創(chuàng)新藥”和“制劑出口”。移動(dòng)醫(yī)療方面,在上文中已經(jīng)有所論述。創(chuàng)新藥方面,由內(nèi),公司積極推進(jìn)新藥研發(fā),三類新藥魯拉西酮、SGPT等20多項(xiàng)重點(diǎn)品種已處于新藥研發(fā)的各個(gè)階段;公司還開展了抗精神分裂癥一類新藥CY100611-1和QLNP,靜脈麻醉一類新藥RMZL、LK396的成藥性系統(tǒng)研究。由外,公司擬與重慶絡(luò)康藥物研究開發(fā)有限公司共同投資4000萬元設(shè)立江蘇恩華絡(luò)康藥物研發(fā)有限公司,公司擬出資人民幣2,040萬元,占注冊資本的51%,重慶絡(luò)康以其在研藥品專利技術(shù)作價(jià)投入1,960萬元,占注冊資本的49%。我們判斷這展現(xiàn)了公司投資研發(fā)、關(guān)注創(chuàng)新的意愿和決心,長期看來,公司未來有望逐步從仿制走向創(chuàng)新,值得期待。制劑出口方面,公司在年報(bào)中披露,在2015年的重點(diǎn)工作里,“繼續(xù)推進(jìn)國際化戰(zhàn)略,加快推進(jìn)公司制劑產(chǎn)品的國際貿(mào)易”將成為主要工作之一?！耙苿?dòng)醫(yī)療”、“創(chuàng)新藥”和“制劑出口”的提前布局有望避免行業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)和解除公司這樣的仿制藥企業(yè)未來發(fā)展的瓶頸,長期發(fā)展值得期待。

　　3、盈利預(yù)測與投資建議

　　預(yù)計(jì)2015-2017年攤薄后EPS分別為0.58、0.73、0.92元,對應(yīng)PE分別為52、41、32倍,我們認(rèn)為隨著各省招標(biāo)逐步展開(右美、度洛西汀、丙泊酚、阿立哌唑等)和新品的逐步上市(瑞芬、普瑞巴林、埃他卡林等),公司有望實(shí)現(xiàn)收入和利潤雙重提升。從長期看,公司所處中樞神經(jīng)系統(tǒng)領(lǐng)域行業(yè)好、壁壘高、產(chǎn)品線豐富、銷售強(qiáng),且公司意圖避免仿制藥企業(yè)未來發(fā)展可能存在的瓶頸,已經(jīng)逐步開始積極布局移動(dòng)醫(yī)療、創(chuàng)新藥和海外制劑出口。另外,公司員工持股計(jì)劃已經(jīng)購買完成,利益綁定,未來動(dòng)力十足,公司當(dāng)前股價(jià)對比一年期增發(fā)增發(fā)價(jià)折價(jià)27.6%,值得投資者重點(diǎn)關(guān)注,我們看好公司長期發(fā)展,維持“謹(jǐn)慎推薦”評級。

　　4、風(fēng)險(xiǎn)提示

　　新產(chǎn)品銷售低于預(yù)期,在研產(chǎn)品獲批進(jìn)度低于預(yù)期。

　　常山藥業(yè):三季度表現(xiàn)靚麗,業(yè)績略超預(yù)期

　　常山藥業(yè) 300255

　　研究機(jī)構(gòu)：銀河證券 分析師：李平祝 撰寫日期：2015-10-26

　　1.事件

　　公司前三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入6.44億元,較上年同期增長14.95%,歸屬于母公司所有者的凈利潤8612萬元,較上年同期增長18.71%,實(shí)現(xiàn)EPS 0.18元;公司三季度單季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入2.23億元,較上年同期增長8.65%,歸屬于母公司所有者的凈利潤2632萬元,較上年同期增長43.67%。

　　2.我們的分析與判斷

　　(一)業(yè)績略超市場預(yù)期,三季度單季度高速增長

　　公司前三季度業(yè)績增速為18.71%,三季度單季度業(yè)績增速為43.67%,超出市場預(yù)期。我們認(rèn)為原因主要有:1)公司第三季度收入端增速8.65%,而利潤端增速為43.67%,我們推測是原料藥業(yè)務(wù)對于整體業(yè)績的拖累作用在減弱(價(jià)格端,同比影響逐步減弱;成本端,美國采購較高成本的粗品逐步消耗完畢;銷量上有所提升)。2)去年三季度同期基數(shù)較低(去年三季度凈利潤占比全年為13.6%)。3)低鈣制劑持續(xù)高增長,前三季度增速估計(jì)25%左右,在行業(yè)整體控費(fèi)、降價(jià)的大背景下,高增長實(shí)屬不易,超出市場預(yù)期。

　　拆分來看,肝素制劑實(shí)現(xiàn)收入4.93億,同比增長25.98%,銷量1400萬支,同比增長21.55%;普通肝素原料藥實(shí)現(xiàn)收入1.09億,同比減少14.98%,銷量為7632億單位,同比增加16.19%。原料藥業(yè)務(wù)仍是業(yè)績主要拖累點(diǎn),但其對業(yè)績的影響在逐步減弱。

　　展望全年,我們推測公司業(yè)績增速會(huì)優(yōu)于前三季度,原因如下:1)低鈣制劑受益于進(jìn)口替代和基藥招標(biāo)會(huì)持續(xù)高增長, 預(yù)計(jì)2015年有望挑戰(zhàn)2000萬支;2)達(dá)肝素制劑:隨著招標(biāo)推進(jìn),逐步放量;3)原料藥業(yè)務(wù):三季度銷量同比已經(jīng)有所起色,趨勢向好;價(jià)格方面,今年一直在底部徘徊,去年是下降通道,同比影響越來越小,另外,公司新廠獲得FDA 認(rèn)證,在價(jià)格端議價(jià)能力更強(qiáng);成本端:美國采購的高成本肝素粗品逐步消耗完畢,成本端影響在降低;4)一般說來,4季度都是公司銷售旺季。

　　展望明年,公司業(yè)績增長點(diǎn)如下:1)低鈣穩(wěn)定增長;2)達(dá)肝素放量;3)西地那非獲批在藥店端口放量;4)原料藥出口因新廠區(qū)獲得FDA 認(rèn)證,有潛在出口大單可能性。展望未來3-5年,公司看點(diǎn)如下:1)2017-2018

　　,公司肝素制劑有望登陸歐美市場(歐洲已初步嘗試,美國正積極準(zhǔn)備),為公司業(yè)績帶來巨大彈性。2)創(chuàng)新藥方面:長效艾本那肽有望獲批成為重磅產(chǎn)品,另外公司基于白蛋白載體平臺擁有多產(chǎn)品線潛在布局,公司有望逐步進(jìn)入到創(chuàng)新藥時(shí)代。3)醫(yī)療服務(wù)方面:血透第一家有望年內(nèi)落地,后續(xù)系統(tǒng)性布局值得期待,并有望借助血透進(jìn)入到晚期腎病等慢病管理領(lǐng)域。4)外延式方面:公司有望借助國內(nèi)外資源同步加速推進(jìn)。5)大健康方面:國產(chǎn)偉哥+透明質(zhì)酸打開未來想象空間。

　　(二)四個(gè)肝素原料藥品種獲得FDA 認(rèn)證,國際化業(yè)務(wù)更進(jìn)一步

　　公司此前老廠區(qū)獲得過FDA 認(rèn)證,此次是新廠區(qū)獲得認(rèn)證,并且和以前不同的是,新廠區(qū)的三個(gè)低分子肝素原料藥同時(shí)獲得認(rèn)證(零缺陷)。我們認(rèn)為有以下三方面意義:1)FDA 認(rèn)證有了更為實(shí)際的意義,未來銷量有望實(shí)現(xiàn)較大突破,老廠區(qū)產(chǎn)能太小,有認(rèn)證無法接大單。2)價(jià)格方面,FDA 級原料藥價(jià)格相比于非FDA 級價(jià)格要更有優(yōu)勢,隨著出口的逐步增加,公司整體盈利性有望提升。3)原料獲得FDA 認(rèn)證有助于未來制劑出口,我們認(rèn)為,原料端拿到FDA 認(rèn)證有助于未來制劑在歐美市場的注冊。

　　(三)大股東大比例現(xiàn)金增持+員工持股計(jì)劃購買完成,有望為公司股價(jià)提供較強(qiáng)支撐

　　公司10月9日公告,公司控股股東、實(shí)際控制人、董事長高樹華先生通過增發(fā)(價(jià)格為12.45元/股)將自身控股股權(quán)比例從31.94%升至37.11%,認(rèn)購金額達(dá)到6億(總增發(fā)金額8億),大比例現(xiàn)金認(rèn)購(占比75%),并在增發(fā)后控股權(quán)大幅提升,彰顯了對公司未來發(fā)展的強(qiáng)烈信心,也為未來股權(quán)運(yùn)作方面打開了想象空間。公司10月1日發(fā)布公告,公司第一期員工持股計(jì)劃購買完成(大股東擔(dān)保,1:1杠桿),二級市場競價(jià)購買7535857股,價(jià)格12.96元/股,我們認(rèn)為這兩個(gè)價(jià)格有望為公司股價(jià)提供較強(qiáng)支撐。

　　3、盈利預(yù)測與投資建議

　　預(yù)計(jì)2015-17年攤薄后EPS 分別為0.39、0.52、0.66元。我們認(rèn)為公司低鈣制劑有望受益進(jìn)口替代及基藥招標(biāo),未來兩年有望維持高增長,原料藥銷量增長良好,價(jià)格影響有望逐步減弱,制劑出口開始突破,未來公司看點(diǎn)頗多,制劑出口+血透中心及血透全產(chǎn)業(yè)鏈系列布局+創(chuàng)新藥系列布局+外延式發(fā)展+國產(chǎn)偉哥等等,大股東高比例參與增發(fā)也顯示了對公司未來發(fā)展的強(qiáng)烈信心,3季度業(yè)績提速,全年業(yè)績有望更上一個(gè)臺階。我們看好公司長期發(fā)展,維持“推薦”評級。

　　4.風(fēng)險(xiǎn)提示

　　肝素原料藥銷售大幅波動(dòng);制劑各省招標(biāo)低于預(yù)期。

　　通化東寶:預(yù)混門冬獲批臨床,研發(fā)儲備極為豐富

　　通化東寶 600867

　　研究機(jī)構(gòu)：國金證券 分析師：李濤,李敬雷 撰寫日期：2016-01-21

　　事件

　　公司公告收到藥監(jiān)局頒發(fā)的臨床試驗(yàn)批件,分別為門冬胰島素50注射液(規(guī)格:10ml:1000單位35mg,3ml:300單位10.5mg),門冬胰島素30注射液(規(guī)格:10ml:1000單位35mg,3ml:300單位10.5mg)。

　　點(diǎn)評

　　類似物規(guī)格進(jìn)一步豐富。公司研發(fā)產(chǎn)品梯隊(duì)中,類似物產(chǎn)品是核心?，F(xiàn)有的四個(gè)胰島素類似物:甘精、地特、門冬、賴脯,公司都在研發(fā)序列當(dāng)中。其中,甘精胰島素于2014年6月份獲得臨床批件,我們預(yù)計(jì)現(xiàn)在臨床試驗(yàn)已經(jīng)接近尾聲;門冬胰島素于2015年1月份獲得臨床批件,我們預(yù)計(jì)三期臨床進(jìn)行過半;地特、賴脯在等待臨床批件的過程中。門冬胰島素50及30類似于普通胰島素的預(yù)混50及30,以門冬30為例,其成分為30%的門冬胰島素和70%精蛋白門冬胰島素。預(yù)混門冬的優(yōu)勢在于可溶性門冬胰島素可以控制餐時(shí)血糖,精蛋白門冬胰島素的緩釋又可以較好控制餐后的血糖水平,可以減少注射次數(shù)和使用胰島素的種類。在諾和諾德的門冬銷售收入中,預(yù)混的門冬大概占到1/3份額(見圖表1),由于諾和在中國區(qū)主推預(yù)混的理念,因此在中國區(qū)的銷售中,預(yù)混的門冬銷量遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于普通門冬(見圖表2),我們估計(jì)2015年諾和的預(yù)混門冬在國內(nèi)銷售25億左右。我們預(yù)計(jì)東寶預(yù)混門冬胰島素的幾個(gè)規(guī)格,從臨床試驗(yàn)到獲批,大概需要2年多時(shí)間,預(yù)計(jì)能夠在2018年底或2019年上市。

　　類似物市場前景看好。胰島素類似物系列因其使用方便,目前發(fā)展迅速。我們估算全球胰島素市場中70%以上是類似物,國內(nèi)現(xiàn)在類似物市場規(guī)模和普通胰島素已經(jīng)相差無幾,而且類似物仍處在一個(gè)快速增長的時(shí)期。預(yù)計(jì)東寶的甘精胰島素能夠在今年年底或2017年上半年獲批,門冬胰島素能夠在2017年上半年獲批。2017年獲批后會(huì)進(jìn)行市場導(dǎo)入,2018年產(chǎn)生明顯的收入拉動(dòng)。我們看好東寶在類似物方面的銷售潛力,認(rèn)為公司在類似物上的銷售“可上可下”。在一線城市,公司在長期的品牌戰(zhàn)略中已經(jīng)積累了很好的品牌認(rèn)可度,在對基層醫(yī)生的培訓(xùn)過程中,借助的都是當(dāng)?shù)刈詈玫娜揍t(yī)院資源,因此在一線城市的醫(yī)院和醫(yī)生中公司有強(qiáng)大的品牌影響力,所以我們認(rèn)為產(chǎn)品能夠在一線城市產(chǎn)生良好的銷售。公司現(xiàn)在在二三線及基層,已經(jīng)具備了很好的卡位優(yōu)勢,當(dāng)自己的三代產(chǎn)品上市后,會(huì)優(yōu)選那些經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的區(qū)域或者個(gè)人,主動(dòng)進(jìn)行產(chǎn)品的升級替代。因此我們認(rèn)為東寶的類似物未來既能夠銷售到一線市場,也能夠在其他區(qū)域?qū)Χa(chǎn)品進(jìn)行替代。此外、互聯(lián)網(wǎng)平臺的建設(shè)將進(jìn)一步提高公司的品牌影響力,公司致力于做“糖尿病整體解決方案提供者”,平臺建設(shè)會(huì)進(jìn)一步促進(jìn)公司產(chǎn)品的銷售。

　　產(chǎn)品+渠道+互聯(lián)網(wǎng)平臺,公司投資價(jià)值極為突出。公司不斷完善產(chǎn)品線,同時(shí)也在不斷完善渠道,互聯(lián)網(wǎng)慢病平臺就是公司未來的戰(zhàn)略核心。公司的互聯(lián)網(wǎng)慢病平臺將借助醫(yī)生資源實(shí)現(xiàn)患者導(dǎo)入和病人管理,依托最佳的血糖儀產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)數(shù)據(jù)采集和疾病管理,通過醫(yī)患互動(dòng)等增強(qiáng)活躍度,通過系列產(chǎn)品增強(qiáng)粘性。我們認(rèn)為公司的產(chǎn)品、渠道、平臺三者相輔相成,互相促進(jìn),做成后將進(jìn)一步拉開與競爭對手差距,構(gòu)筑更高的競爭壁壘。

　　盈利預(yù)測

　　我們維持此前的盈利預(yù)測,預(yù)計(jì)公司2015-2017年每股收益分別為:0.43、0.56、0.78元。

　　投資建議

　　我們預(yù)計(jì)公司2016年公司凈利潤增長40%(不考慮2015年出售通葡股份的利潤貢獻(xiàn)),公司產(chǎn)業(yè)競爭優(yōu)勢顯著,互聯(lián)網(wǎng)平臺會(huì)貢獻(xiàn)新的增長并能提高公司估值,給予“買入”評級,目標(biāo)價(jià)40元,對應(yīng)2015-2017年動(dòng)態(tài)市盈率分別為93倍、71倍、51倍。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　慢病管理平臺不達(dá)預(yù)期等

　　海虹控股:海虹戰(zhàn)略本質(zhì)的通俗解析

　　海虹控股 000503

　　研究機(jī)構(gòu)：長江證券 分析師：馬先文 撰寫日期：2015-10-26

　　報(bào)告要點(diǎn)

　　事件描述

　　海虹控股發(fā)布三季報(bào),實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入12396.86萬元,同比下滑9.95%,歸母凈利潤虧損9702.99萬元,扣非歸母凈利潤虧損6849.79萬元。我們認(rèn)為, 較之符合預(yù)期之內(nèi)的業(yè)績虧損,市場更應(yīng)關(guān)注的是海虹的在手資源、產(chǎn)業(yè)話語權(quán)、高壁壘的商業(yè)模式,及廣闊的市場前景。下面,我們通俗地解析海虹近年來的發(fā)展路徑、PBM+TPA 的業(yè)務(wù)布局及其戰(zhàn)略思路。

　　事件評論

　　PBM:國內(nèi)唯一能夠代表支付方,向醫(yī)院和藥企等議價(jià),為C 端爭取福利。我們認(rèn)為,不同于醫(yī)療IT 公司控費(fèi)審核所定義的PBM,海虹是國內(nèi)唯一真正實(shí)現(xiàn)PBM 本質(zhì)的公司,拆分來看:1、能夠代表支付方, 自2009年?duì)渴置绹鳨SI 起,海虹的醫(yī)保業(yè)務(wù)分三個(gè)步驟,才走到今天能夠代表支付方的階段,具體的:第一步為做醫(yī)保局的控費(fèi)審核“小助手”,已經(jīng)與180多個(gè)地級市醫(yī)保局簽訂共建協(xié)議,上線其控費(fèi)審核業(yè)內(nèi)最強(qiáng)大的底層數(shù)據(jù)庫,為醫(yī)?；鸷Y除不合理支出;第二步為做醫(yī)保局規(guī)劃使用節(jié)省資金的“參謀”,在秉承“以收定支、收支平衡、略有結(jié)余”的理念下,為醫(yī)保局規(guī)劃控費(fèi)審核出的不合理資金的再分配,為政府創(chuàng)造累累政績;第三步為做醫(yī)保局基金全權(quán)委托的“管家”, 至此,湛江、遵義、岳陽等模式已經(jīng)足以代表支付方,聯(lián)合三級專家評審小組,實(shí)行醫(yī)?；鸬馁Y金分配,及醫(yī)保、醫(yī)療、醫(yī)藥三醫(yī)聯(lián)動(dòng)規(guī)則的制定,后續(xù)甚至有望拿下當(dāng)?shù)厮幤稧PO 采購;2、向醫(yī)院和藥企等議價(jià),在能夠代表支付方的基礎(chǔ)上,海虹正牽頭制定藥品及醫(yī)用耗材的評價(jià)體系、醫(yī)療服務(wù)質(zhì)量評價(jià)體系、藥品價(jià)格談判機(jī)制、丙類及增補(bǔ)醫(yī)保目錄的制定、醫(yī)保支付價(jià)的調(diào)整、醫(yī)院評級標(biāo)準(zhǔn)、醫(yī)師評級標(biāo)準(zhǔn)等游戲規(guī)則,進(jìn)而掌握對醫(yī)院、藥企的議價(jià)能力。在“新健康” APP 中,海虹已對數(shù)百家藥企的數(shù)千種藥品單獨(dú)議價(jià),實(shí)現(xiàn)藥品的二次報(bào)銷;3、為C 端爭取福利,在“新健康”APP 中,新健康1號“藥品福利保障險(xiǎn)”、新健康2號“醫(yī)療福利保障險(xiǎn)”分別將藥企、醫(yī)院體系中不合理的費(fèi)用,通過返現(xiàn)的方式挪移至C 端,為居民爭取了福利。

　　PBM 的合理盈利點(diǎn)包括:1、醫(yī)保控費(fèi)審核“小助手”的服務(wù)費(fèi),根據(jù)醫(yī)?；鹨?guī)模的不同,收取地級市統(tǒng)籌單位50-300萬的年服務(wù)費(fèi);2、醫(yī)?；鹑珯?quán)管理“管家”的服務(wù)費(fèi),如湛江模式中,海虹約派遣近30名員工在湛江深度參與第三方支付評審中心的工作,保守預(yù)計(jì)理應(yīng)獲得千萬量級的年服務(wù)費(fèi);3、醫(yī)院安裝PBM 前置審核的服務(wù)費(fèi),分大中院50-100萬、中型醫(yī)院30-50萬、小醫(yī)院10-20萬年服務(wù)費(fèi)三類;4、新健康流水平臺管理費(fèi),海虹是撬動(dòng)藥企、醫(yī)院、耗材廠商向C 端返現(xiàn)的杠桿,理應(yīng)獲得返現(xiàn)流水分潤作為平臺管理費(fèi),若后續(xù)買斷部分降壓降糖藥的銷售年限,預(yù)計(jì)新健康A(chǔ)PP 在3年內(nèi)有望突破1000億流水,對應(yīng)10億利潤。

　　PBM 業(yè)務(wù)市場空間測算:服務(wù)費(fèi)=180個(gè)地級市×平均100萬控費(fèi)審核年服務(wù)+30個(gè)地級市×平均1500萬醫(yī)?；鸸芾砟攴?wù)費(fèi)+3000家醫(yī)院×平均20萬醫(yī)院前置審核年服務(wù)費(fèi)=12.3億元年服務(wù)費(fèi)收入;另外,新健康返現(xiàn)分成費(fèi)未來3年有望實(shí)現(xiàn)近10億利潤。

　　TPA:本質(zhì)為大健康管理,商業(yè)健康險(xiǎn)是其找到愿意付費(fèi)人群的產(chǎn)品形式和載體。我們同樣認(rèn)為,不同于醫(yī)療IT 公司為保險(xiǎn)公司搭建核保核賠直付平臺所定義的TPA,海虹的思路是通過PBM 業(yè)務(wù)在醫(yī)療數(shù)據(jù)和醫(yī)院服務(wù)方面的積累,進(jìn)而商業(yè)健康險(xiǎn)的形式將患病人群(特別是慢病人群)聚合起來,進(jìn)而實(shí)現(xiàn)大健康管理。海虹自有知識產(chǎn)權(quán)的數(shù)款險(xiǎn)種正處于上市前的保監(jiān)會(huì)備案階段,未來有望在部分險(xiǎn)種上取代保險(xiǎn)公司成為主體,這是因?yàn)楹：鐡碛挟?dāng)前保險(xiǎn)公司不具備的兩大資源:1、近8億人口的歷史診療數(shù)據(jù),在醫(yī)保局“小助手”階段,海虹的角色并非lisence 建設(shè)方,而是在醫(yī)保局審核科長期工作的審計(jì)方,而醫(yī)保局作為支付方掌握該地級市所有醫(yī)院上傳的所有數(shù)據(jù),如患者個(gè)人信息、就診記錄、處方等?；诖?海虹可在脫敏的前提下,實(shí)現(xiàn)商業(yè)健康險(xiǎn)的精細(xì)化設(shè)計(jì)、賠付精算及投保人的最佳匹配等;2、醫(yī)療落地服務(wù),商保在醫(yī)療支付格局中僅占1.4%,決定了商業(yè)保險(xiǎn)公司在醫(yī)院面前較為弱勢,意味著無法為其投保人提供醫(yī)療落地服務(wù),進(jìn)而意味著無法通過加強(qiáng)健康管理,來有效降低賠付比例。而海虹基于多年來與支付方醫(yī)保局深度捆綁,已經(jīng)具備在三級醫(yī)院開設(shè)海虹新健康分診平臺的能量,意味著購買海虹自有險(xiǎn)種的投保人,將在線下的醫(yī)院享有分診綠色通道,線上擁有預(yù)約、轉(zhuǎn)診、掛號、藥品家庭配送等O2O 落地服務(wù),進(jìn)而意味著可通過健康管理有效降低發(fā)病概率。我們認(rèn)為,只有破冰當(dāng)前商業(yè)健康險(xiǎn)僅針對健康人群服務(wù)的桎梏, 將患病人群特別是慢病人群的商業(yè)健康險(xiǎn)市場發(fā)展起來,才能真正達(dá)到政府鼓勵(lì)商業(yè)健康險(xiǎn)發(fā)展的目的,才能真正改變支付格局,為醫(yī)保分擔(dān)壓力。

　　TPA 的合理盈利模式包括:1、若保險(xiǎn)公司承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn),海虹先將7%-15%的保費(fèi)收入用于投保人的一條龍專業(yè)健康管理,從而降低慢性病并發(fā)癥的發(fā)病概率,最終保險(xiǎn)公司獲得的收益再與海虹分成;2、若海虹承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn),保險(xiǎn)公司或成為純粹的通道僅獲得2%-10%的通道費(fèi),海虹主導(dǎo)產(chǎn)品設(shè)計(jì)、醫(yī)療落地服務(wù)、賠付金準(zhǔn)備等,該模式海虹與再保險(xiǎn)公司的合作為其鑄就避險(xiǎn)方案。

　　市場空間測算:五年后商業(yè)健康險(xiǎn)有望達(dá)萬億規(guī)模已成市場共識,屆時(shí)TPA 業(yè)務(wù)有望為海虹貢獻(xiàn)百億級利潤,詳見《醫(yī)療健康生態(tài)圈的最大玩家》報(bào)告。

　　總思路:在醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)中,有醫(yī)保局、醫(yī)院、藥企、醫(yī)療IT 廠商、商保公司五大參與者。其中,醫(yī)保局是產(chǎn)業(yè)最大的支付方(甲方),醫(yī)院是醫(yī)保的乙方,藥企、醫(yī)療IT 企業(yè)、商業(yè)保險(xiǎn)公司均可為醫(yī)院的乙方,而海虹處于與最大的甲方深度捆綁的產(chǎn)業(yè)地位,在市場角逐中孰能勝出,我們可想而知。當(dāng)前時(shí)點(diǎn),正處于海虹3億員工持股市場價(jià)買入的窗口期,維持買入評級!