創(chuàng)業(yè)板新秀紹興【貝斯美(300796)、股吧】(20.120, -0.18, -0.89%)化工股份有限公司（證券簡稱：貝斯美，證券代碼：300796.SZ）近日披露2019年度報告。經(jīng)研究發(fā)現(xiàn)，貝斯美在招股書中存在歪曲事實的嫌疑，營收增長全部來自頭部客戶，以及公司應(yīng)收賬款存疑。

　　貝斯美于2019年11月登陸深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板，是一家專注于環(huán)保型農(nóng)藥醫(yī)藥中間體、農(nóng)藥原藥及農(nóng)藥制劑的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的高新技術(shù)企業(yè)。公司的主要產(chǎn)品為環(huán)保農(nóng)藥二甲戊靈的原藥、中間體和制劑，并通過其副產(chǎn)物形成甲氧蟲酰肼、氟苯蟲酰胺、苯唑草酮三類輔助產(chǎn)品。

　　業(yè)績增長持續(xù)衰弱，招股書未披露行業(yè)變化趨勢

　　2020年4月21日，貝斯美發(fā)布2019年度報告。報告顯示，公司2019年實現(xiàn)營業(yè)總收入49409.20萬元，同比增長6.21%；歸屬凈利潤6365.28萬元，同比下降18.34%；經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量4517.68萬元，同比下降20.38%；毛利率28.48%，同比下降5.88個百分點；凈利率13.17%，同比下降4.32個百分點。

　　再對比行業(yè)情況，通過如下表所示的可比公司2019年度業(yè)績橫向比較來看，貝斯美2019年增收不增利算是農(nóng)藥行業(yè)普遍現(xiàn)象，除了廣信股份(16.110, -0.23, -1.41%)以外，其余公司歸屬凈利潤均出現(xiàn)不同程度的下滑。

　　農(nóng)藥行業(yè)集體業(yè)績下滑或許離不開農(nóng)業(yè)部于2015年2月提出的至2020年農(nóng)藥使用量零增長行動方案的影響。這一方案旨在探索高效安全、資源節(jié)約、環(huán)境友好的現(xiàn)代農(nóng)業(yè)發(fā)展之路，推進(jìn)農(nóng)業(yè)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變，鼓勵以物理防治替代農(nóng)藥化肥，并同時提高農(nóng)藥使用效率，推行精準(zhǔn)科學(xué)施藥。隨著行動方案在全國展開，各地區(qū)農(nóng)藥減量增效取得成果，直接導(dǎo)致農(nóng)藥行業(yè)下游的使用量和需求量收縮。據(jù)農(nóng)業(yè)部數(shù)據(jù)，自2015年方案提出至2019年12月，全國農(nóng)藥使用量已經(jīng)連續(xù)5年負(fù)增長。

　　縱觀貝斯美最近三年持續(xù)衰弱的增長趨勢，營收同比增長分別為28.45%、7.15%、6.21%，歸屬凈利潤同比增長分別為98.24%、6.53%、-18.34%，已經(jīng)充分反映出相關(guān)政策導(dǎo)致需求下滑對公司業(yè)績影響之深。

　　然而，貝斯美在招股意向書里卻是另一套說辭。在招股書中說明中國農(nóng)藥行業(yè)現(xiàn)狀及趨勢時，貝斯美用這樣一句話來概括：農(nóng)藥需求旺盛，使用量連年增長，對外貿(mào)易順差明顯。值得注意的是，招股意向書的提交日期是2019年9月30日，當(dāng)時無論農(nóng)業(yè)部數(shù)據(jù)還是國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)都顯示農(nóng)藥使用量已經(jīng)連續(xù)四年減少。但是，貝斯美在其繪制的中國農(nóng)藥使用量趨勢圖表只截至2016年，并沒有提供最近幾年行業(yè)需求量的真正趨勢。

　　一方面聲稱農(nóng)藥使用量連年增長，另一方面不披露2017年和2018年數(shù)據(jù)，且絲毫未提及農(nóng)業(yè)部下發(fā)的至2020年農(nóng)藥使用量零增長行動方案，貝斯美在招股書的信息披露或有瑕疵。而這些事實正是影響公司業(yè)績的關(guān)鍵因素，也是影響投資者決策的關(guān)鍵信息。

　　頭部客戶集中度持續(xù)攀升，全都加薪就管理人員降薪？

　　據(jù)招股書與年報數(shù)據(jù)，2017年至2019年，貝斯美對前五大客戶銷售額占營業(yè)總收入比重分別為31.55%、42.50%、52.34%。

　　值得注意的是，貝斯美2019年對前五大客戶銷售額為25860.26萬元，較2018年銷售額19773.45萬元增長了6086.81萬元，同時2019年營收49409.20萬元較2018年營收46522.17萬元增長了2887.03萬元。這或許意味著貝斯美2019年增長的營收幾乎全部來自前五大客戶，而對剩余客戶的銷售額反而減少了3199.78萬元。

　　上述數(shù)據(jù)變化反映出貝斯美對頭部客戶的依賴度越來越高，或不利于公司的持續(xù)發(fā)展，一方面將削弱其議價能力繼而壓縮毛利率，另一方面單一客戶的經(jīng)營狀況對公司業(yè)績的影響將更為突出。問題是，按道理來說，貝斯美的終端客戶都處在同一行業(yè)環(huán)境中，對農(nóng)藥需求的增加和減少應(yīng)該基本保持一致，但貝斯美頭部客戶采購額增長的同時剩余客戶采購額減少，是其他客戶需求減少，還是其他客戶流失了？這都需要投資者警惕。

　　另外，貝斯美將2019年歸屬凈利潤下降的原因一部分歸為積極提升員工薪酬待遇（如上圖所示）。但通過對比2019年與2018年平均薪酬可以發(fā)現(xiàn)，公司對不同部門的薪酬待遇還有雙標(biāo)。依據(jù)招股書和年報披露的各部門人員數(shù)量和期間費用中的職工薪酬計算可知，2019年銷售人員平均薪酬從12.36萬元上漲至14.76萬元，研發(fā)人員平均薪酬從10.27萬元上漲至12.57萬元，都符合貝斯美口中的加薪，然而管理人員平均薪酬卻從20.55萬元下降至19.24萬元，盡管降幅不大，但也比較奇怪。

　　還值得一提的是，加薪后的貝斯美員工薪資依然不及行業(yè)普遍水平，也比較奇怪。以可比公司【蘇利股份(603585)、股吧】(17.760, -0.34, -1.88%)為例，其銷售人員平均薪酬20.45萬元、研發(fā)人員平均薪酬18.05萬元、管理人員平均薪酬24.02萬元，比貝斯美各部門平均薪酬高出20%-40%。

　　募集資金無利息收入，新增應(yīng)收賬款存疑

　　合并資產(chǎn)負(fù)債表顯示，2019年末銀行存款余額46398.44萬元較2018年末銀行存款余額7148.67萬元增長549.05%，銀行存款中的39297.76萬元來自公司首發(fā)上市的募集資金。由于銀行存款會產(chǎn)生利息，因而銀行存款與財務(wù)費用中的利息收入應(yīng)該相匹配。但是財務(wù)費用明細(xì)顯示，2019年利息收入90.96萬元僅較2018年利息收入88.90萬元增長2.06萬元。也就是說，從財務(wù)費用來看，公司2019年11月募集的資金39297.76萬元幾乎沒有產(chǎn)生利息收入，這可能意味著，這段期間募集資金可能不在公司銀行賬戶里。至于這筆錢放在了哪里，或許只有公司知道。

　　與流動性相關(guān)的另一問題是應(yīng)收賬款的大幅增長。據(jù)招股書及年報披露，2016年至2019年，應(yīng)收賬款期末余額分別為3338.54萬元、6607.32萬元、7877.80萬元、11252.60萬元，增長速度超過營業(yè)收入，以至于四年期間應(yīng)收賬款率從10.12連續(xù)下降至4.39，反映出公司營收質(zhì)量下降的風(fēng)險。

　　報告期內(nèi)應(yīng)收賬款新增、收回情況

　　需要注意的是，據(jù)招股書披露，2016年至2018年各期間，貝斯美新增應(yīng)收賬款分別為36577.28萬元、47278.54萬元、50678.96萬元，而各期主營業(yè)務(wù)收入分別為33795.40萬元、43371.20萬元、46477.72萬元。新增應(yīng)收賬款包括當(dāng)期賒銷金額與增值稅銷項稅，那么對比貝斯美的新增應(yīng)收賬款與當(dāng)期營業(yè)收入，可以發(fā)現(xiàn)，公司的銷售幾乎全部為賒銷。這一點與貝斯美的兩個事實相矛盾。

　　第一個事實是公司在招股書中聲稱僅對部分優(yōu)質(zhì)客戶提供賒銷，這一說法顯然遭數(shù)據(jù)打臉，公司大部分銷售都產(chǎn)生了應(yīng)收賬款。如果說第一個事實矛盾僅僅是歪曲表達(dá)的話，那么第二個事實矛盾更令人迷惑，即，如果公司的銷售大部分通過應(yīng)收賬款實現(xiàn)的話，那么資產(chǎn)負(fù)債表中與收入息息相關(guān)的另外兩個科目應(yīng)收票據(jù)和預(yù)收賬款的金額是否準(zhǔn)確？據(jù)招股書顯示，2016年至2018年，應(yīng)收票據(jù)余額分別為3714.78萬元、11205.63萬元、4497.43萬元，預(yù)收賬款余額分別為392.04萬元、6438.31萬元、341.62萬元。貝斯美在明細(xì)中表示不存在應(yīng)收票據(jù)與應(yīng)收賬款相互轉(zhuǎn)化的情況，而且在大部分銷售為賒銷的情況下，預(yù)收賬款數(shù)量可能有些偏大。