總包模式為行業(yè)未來發(fā)展趨勢,公司向EPC轉(zhuǎn)型效果漸顯:

　　工程總承包為行業(yè)未來發(fā)展趨勢,具有諸多優(yōu)勢。EPC、DB為實際操作中常見的總承包模式(EPC是“終極”總承包模式),相較傳統(tǒng)工程分包,總包對于工程承包商及業(yè)主均有重要意義。工程承包商角度,1)管理環(huán)節(jié)增加,利潤環(huán)節(jié)增加,同時設(shè)計、施工一體化有利于實現(xiàn)資源最優(yōu)化配置,項目利潤率會改善;2)結(jié)算直接對接業(yè)主,同時可部分轉(zhuǎn)移資金壓力,現(xiàn)金流會改善。業(yè)主角度,權(quán)責(zé)清晰,同時項目預(yù)算可減少。參考海外發(fā)展經(jīng)驗及住建部等政策引導(dǎo),工程總承包模式為行業(yè)未來發(fā)展趨勢,裝配式建筑為最優(yōu)先推進(jìn)領(lǐng)域之一。

　　公司轉(zhuǎn)型EPC效果開始逐漸顯現(xiàn)。依托子公司綠筑集成的技術(shù)、產(chǎn)品優(yōu)勢及前期EPC模式承攬新老基建經(jīng)驗,結(jié)合公司在傳統(tǒng)鋼結(jié)構(gòu)工程領(lǐng)域豐富的項目經(jīng)驗,公司整體工程業(yè)務(wù)向EPC轉(zhuǎn)型有優(yōu)勢。效果已經(jīng)開始顯現(xiàn),公司已通過總包模式承接多單工程項目(其中部分為EPC模式)。

　　產(chǎn)業(yè)鏈布局完整,制造環(huán)節(jié)重視總裝產(chǎn)能:

　　鋼結(jié)構(gòu)裝配式建筑產(chǎn)業(yè)鏈大體可劃分為原材料上游->制造環(huán)節(jié)(構(gòu)件制造、總裝制造)->工程環(huán)節(jié),公司在產(chǎn)業(yè)鏈層面擁有相對完整布局。工程環(huán)節(jié)公司已處于行業(yè)第一梯隊。制造環(huán)節(jié),公司在全國擁有七大基地,包括傳統(tǒng)鋼結(jié)構(gòu)構(gòu)件生產(chǎn)年產(chǎn)能約65萬噸及配套建材產(chǎn)品年產(chǎn)能約1,500萬平米及集成建筑總裝環(huán)節(jié)產(chǎn)能100萬平米(子公司綠筑集成,未考慮合作伙伴)。制造環(huán)節(jié),公司更加側(cè)重于發(fā)展附加值更高的總裝環(huán)節(jié),隨著公司戰(zhàn)略合作伙伴隊伍擴大,公司全口徑總裝產(chǎn)能或?qū)⒈３挚焖僭鲩L。

　　1Q20業(yè)績逆勢增長,維持“買入”評級:公司18年以來收入加速,1Q20疫情影響下仍保持正增長(增速為+6.1%),訂單結(jié)構(gòu)改善、質(zhì)量提升,帶動盈利能力穩(wěn)步改善(其中1Q20歸母凈利增速+19.5%)?！皟山稹敝苻D(zhuǎn)速度穩(wěn)步加快,資產(chǎn)結(jié)構(gòu)及周轉(zhuǎn)較可比公司有優(yōu)勢。我們維持前期業(yè)績預(yù)測,20-22年歸母凈利預(yù)測分別為5.1/6.2/7.6億元,YoY分別為26%/23%/22%,現(xiàn)價對應(yīng)20年P(guān)E僅12x。結(jié)合FCFF及相對估值法,給予目標(biāo)價5.04元,對應(yīng)20年P(guān)E18x,維持“買入”評級。

　　風(fēng)險提示:回款低于預(yù)期、鋼價大幅波動、政策風(fēng)險、融資弱于預(yù)期。