公司前三季度醋/料酒收入分別為9.60/2.44億元，同比+6.06%/+27.33%，其中Q3收入分別為3.10/0.95億元，同比+8.29%/+27.81%，醋連續(xù)兩個(gè)季度保持高個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，料酒今年各季度增速均在27%左右、呈快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。分地區(qū)看，華南大區(qū)繼續(xù)增速領(lǐng)先，前三季度和Q3收入同比增速分別為18.2%、17.1%，保持高兩位數(shù)增長(zhǎng);華東和華中前三季度收入高個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，其中華東Q3收入增速回到兩位數(shù);華北和西部前三季度收入低個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，但華北Q3收入增速約10.4%。

　　Q3業(yè)績(jī)穩(wěn)增長(zhǎng)

　　前三季度公司毛利率為41.15%，同比下降2.91pct，銷售費(fèi)用率為13.42%，同比下降2.90pct，二者較大幅度變動(dòng)主要系運(yùn)費(fèi)調(diào)整至營業(yè)成本核算，綜合來看公司前三季度毛銷差為27.73%，基本與去年同期持平，其中Q3毛銷差為30.02%，同比擴(kuò)大1.80pct，整體盈利能力保持穩(wěn)健。Q3公司歸屬凈利潤(rùn)同比下滑25.69%，主要系去年同期有較大的資產(chǎn)處置收益，扣非后歸屬凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)10.33%，扣非凈利率為14.81%，同比小幅上升0.11pct。

　　聚焦調(diào)味品積極變革迎新章

　　公司今年積極展開變革，在產(chǎn)品、營銷運(yùn)營、渠道、管理等多方面發(fā)力，9-10月份公司主營業(yè)務(wù)增速達(dá)18%，增速環(huán)比提升。展望2021年，公司將繼續(xù)深化改革，打造產(chǎn)品力、提升品牌力、助推渠道力。截止三季度末，公司全國經(jīng)銷商數(shù)量為1329家，年內(nèi)凈增75家、Q3凈增35家，增量主要分布在華南、西部和華北大區(qū)，積極向全國布局。未來公司將深耕傳統(tǒng)渠道，提高地縣級(jí)的覆蓋率;精耕商超渠道，相關(guān)促銷投放預(yù)計(jì)加大;強(qiáng)攻電商渠道，今年前三季度及Q3單季度線上銷售增速分別達(dá)38.8%和28.5%;全力切入餐飲渠道、開發(fā)大客戶渠道。同時(shí)，公司今年建立了八大戰(zhàn)區(qū)，相關(guān)負(fù)責(zé)人已到位并進(jìn)行了薪酬優(yōu)化，一線銷售人員待遇也明顯改善，未來仍將繼續(xù)實(shí)施人才激勵(lì)，從內(nèi)而外激發(fā)公司成長(zhǎng)活力。我們認(rèn)為，今年是公司改革元年，從內(nèi)部產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、管理體制到外部經(jīng)銷隊(duì)伍開拓、品牌宣傳等多方面都在發(fā)力向上，明年隨著改革效果逐漸顯現(xiàn)，有望推動(dòng)收入端增長(zhǎng)提速。

　　投資建議

　　維持盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2020-2022年歸屬凈利潤(rùn)分別為3.51/4.32/5.12億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.35/0.43/0.51元/股，對(duì)應(yīng)PE分別為62/50/42倍(按2020/11/11收盤價(jià)計(jì)算)。維持“增持”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：食品安全風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)、原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)等。