40 年沉淀的地位，磷復(fù)肥龍頭持續(xù)銳意進(jìn)取。新洋豐前身為1982 年成立的石橋驛磷肥廠，經(jīng)過(guò)40 年的發(fā)展，形成了800 萬(wàn)噸磷復(fù)肥生產(chǎn)能力和320 萬(wàn)噸低品位磷礦洗選能力，配套生產(chǎn)硫酸280 萬(wàn)噸/年、180 萬(wàn)噸磷酸一銨、合成氨15 萬(wàn)噸/年、硝酸15 萬(wàn)噸/年的產(chǎn)業(yè)鏈配套，在磷、鉀兩種稀缺營(yíng)養(yǎng)元素中形成了比較優(yōu)勢(shì)。往后，公司積極落實(shí)宜都搬遷項(xiàng)目、合成氨改造項(xiàng)目和新型復(fù)合肥項(xiàng)目，并積極下沉渠道、深度營(yíng)銷(xiāo)，保持銳意進(jìn)取的態(tài)勢(shì)。

　　雙碳政策約束供應(yīng)，復(fù)合肥景氣度長(zhǎng)線(xiàn)復(fù)蘇。復(fù)合肥需求端同時(shí)受到農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格恢復(fù)性上漲和復(fù)合化率的驅(qū)動(dòng)，保持穩(wěn)定低速增長(zhǎng)。在供應(yīng)端，由于環(huán)境政策收緊導(dǎo)致千萬(wàn)噸級(jí)的供應(yīng)退出，供需格局明顯優(yōu)化，從而形成了景氣度復(fù)蘇的趨勢(shì)。在原料端，氮磷鉀中，氮肥因?yàn)殚L(zhǎng)期的低景氣度導(dǎo)致供應(yīng)被動(dòng)去除，磷肥則因?yàn)槿渍渭铀俪銮?，鉀肥?guó)內(nèi)資源稟賦有限，三大營(yíng)養(yǎng)元素均跟隨下游進(jìn)行景氣度修復(fù)，其中磷肥、鉀肥相對(duì)氮肥表現(xiàn)出更大彈性，側(cè)面驗(yàn)證其更好的供應(yīng)格局。往后看，磷礦供應(yīng)端在“有序開(kāi)發(fā)”的指導(dǎo)下預(yù)計(jì)有所收縮，需求端收到飼料級(jí)磷酸氫鈣、磷酸一銨等產(chǎn)品拉動(dòng)有所恢復(fù)，預(yù)計(jì)價(jià)格會(huì)緩慢上漲；而磷酸一銨雖然相對(duì)二銨更加分散，但由于前期政策的因素，很多企業(yè)雖然有生產(chǎn)指標(biāo)卻無(wú)有效供應(yīng)，也形成了較為明顯的價(jià)格彈性。在農(nóng)產(chǎn)品庫(kù)銷(xiāo)比已經(jīng)得到有效消化的當(dāng)下，預(yù)計(jì)價(jià)格持續(xù)改善，復(fù)合肥產(chǎn)業(yè)鏈有望實(shí)現(xiàn)景氣度的長(zhǎng)線(xiàn)復(fù)蘇。

　　一體化為依托，多策略并舉提高市占率。作為磷復(fù)肥的龍頭企業(yè)，公司氮源配套有15 萬(wàn)噸合成氨，鉀源享有30 萬(wàn)噸進(jìn)口權(quán)，磷源集團(tuán)層面坐擁300 萬(wàn)噸磷礦，一體化的優(yōu)勢(shì)使得公司的毛利率和ROIC 都享有明顯的超額收益。往后發(fā)展，公司主要執(zhí)行三條策略：1)優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，積極提高新型復(fù)合肥占比。

　　截止2020 年，公司新型復(fù)合出貨量占比為20%，產(chǎn)能占比約為19%，公司在建的60 萬(wàn)噸復(fù)合肥在產(chǎn)品分類(lèi)上都屬于新型產(chǎn)品，預(yù)計(jì)2021 年，公司新型復(fù)合肥產(chǎn)能占比將進(jìn)一步提高至26%；2)積極介入下游，深度營(yíng)銷(xiāo)提升品牌形象。公司自2018 年組建技術(shù)服務(wù)部門(mén)，目前已經(jīng)完成了237 塊高標(biāo)準(zhǔn)示范田基地，來(lái)示范新型肥料的效果以獲得客戶(hù)的更加信賴(lài)；3)不斷下沉渠道，服務(wù)全球市場(chǎng)。在國(guó)內(nèi)，公司已經(jīng)覆蓋了全國(guó)87%的縣，基本完成了渠道的下沉；在國(guó)際上，公司的顆粒一銨、粉狀一銨、工業(yè)級(jí)一銨、二元復(fù)合肥、三元復(fù)合肥等產(chǎn)品出口，已經(jīng)覆蓋五大洲近40 個(gè)國(guó)家和地區(qū)，形成了立足中國(guó)、服務(wù)全球的渠道能力。

　　投資建議：按照我們的測(cè)算，公司2021-2023 年業(yè)績(jī)依次為12 億元、13 億元和14 億元，對(duì)應(yīng)EPS 依次為0.94 元/股、1.02 元/股和1.10 元/股，公司過(guò)去5年P(guān)E(TTM)中樞約為20 倍，按照該估值公司2022 年可以對(duì)應(yīng)20.40 元/股的目標(biāo)價(jià)，首次覆蓋給予“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：景氣度持續(xù)性不及預(yù)期，單肥價(jià)格上漲幅度超預(yù)期。