光大證券發(fā)布研究報(bào)告稱，洋河股份(002304.SZ)改革目標(biāo)初步兌現(xiàn)，夢6+將享受次高端白酒紅利快速增長，水晶版二季度以來逐步改善，有望在中秋旺季開始放量。后續(xù)公司業(yè)績增長有望提速，當(dāng)前估值水平具備一定性價比。維持2021-2023年歸母凈利潤預(yù)測分別為84.32/97.48/ 112.94億元，對應(yīng)EPS分別為5.60/6.47/7.49元，當(dāng)前股價對應(yīng)PE分別為31/27/23倍，維持“買入”評級。

　　光大證券主要觀點(diǎn)如下：

　　蘇酒龍頭，砥礪前行：洋河股份成立以來幾經(jīng)輝煌，早期洋河大曲蟬聯(lián)三屆國家名酒稱號，20世紀(jì)90年代末期逐漸掉隊(duì)。2002-2012年洋河實(shí)現(xiàn)快速發(fā)展，2013-2015年行業(yè)調(diào)整期間亦有力控制下滑幅度，2016年行業(yè)復(fù)蘇以來公司發(fā)力次高端及以上產(chǎn)品，但產(chǎn)品老化、渠道庫存積壓、價格受損等隱患逐漸顯現(xiàn)，2019下半年針對困境開啟全面調(diào)整，同時也伴隨著一定的業(yè)績陣痛期，2019-2020年?duì)I收同比下滑。

　　深挖癥結(jié)，剖析困境：1)2015年后高端和次高端白酒帶動行業(yè)復(fù)蘇，政商務(wù)精英對白酒消費(fèi)的引領(lǐng)作用增強(qiáng)，公司沿用過去的深度分銷模式，渠道戰(zhàn)略未及時調(diào)整，享受大商資源較少。2)以銷量、業(yè)績?yōu)閷?dǎo)向的考核制度下，壓貨、竄貨現(xiàn)象較為嚴(yán)重，形成庫存積壓與價格受損的惡性循環(huán)，廠商關(guān)系亦有所惡化。3)海之藍(lán)、天之藍(lán)需求疲軟，公司發(fā)力夢系列高端產(chǎn)品，但未取得明顯成效。

　　全面變革，成效初顯：1)調(diào)整管理團(tuán)隊(duì)，以2019年劉化霜主導(dǎo)營銷工作為變革起點(diǎn)，21年新領(lǐng)導(dǎo)班子就位，股權(quán)激勵計(jì)劃落地。2)以夢6+為抓手，打造夢6+大單品，渠道利潤和推力得以增厚，省內(nèi)更新?lián)Q代基本完成，之后繼續(xù)推出夢3水晶版，實(shí)現(xiàn)品牌結(jié)構(gòu)升級。3)對癥下藥進(jìn)行渠道改革，從深度分銷轉(zhuǎn)向“一商為主，多商為輔”，改變過去以銷量為主的考核指標(biāo)，關(guān)注渠道庫存，加強(qiáng)價格管控，費(fèi)用投放亦側(cè)重終端消費(fèi)者。目前改革目標(biāo)初步兌現(xiàn)，以夢6+為主的夢系列成為主要增長引擎，渠道改革獲得一定成效，庫存水平處于良性。

　　天時地利，增長可期：1)白酒行業(yè)消費(fèi)升級、高端白酒價格持續(xù)處于高位，600元次高端價格帶享受增長紅利，2019-2024E的CAGR有望達(dá)到20%。目前該價位尚無全國性大單品，夢6+較早進(jìn)行戰(zhàn)略布局，具有先發(fā)優(yōu)勢。2)江蘇省內(nèi)白酒消費(fèi)升級趨勢顯著，未來主流價格帶有望上移至600元左右，在夢6+所處價位，省內(nèi)競品規(guī)模較小，另外省內(nèi)濃香氛圍濃厚，預(yù)期醬酒熱不會對夢系列造成較大沖擊。3)省外以河南、山東、安徽為主要市場，發(fā)展?jié)摿^大，公司圍繞江蘇省展開輻射，省外拓展以近江蘇市場為主，仍待后續(xù)培育。

　　盈利預(yù)測、估值與評級：夢6+將享受次高端白酒紅利快速增長，水晶版二季度以來逐步改善，有望在中秋旺季開始放量。后續(xù)公司業(yè)績增長有望提速，當(dāng)前估值水平具備一定性價比。維持“買入”評級。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：夢6+省外放量不及預(yù)期，水晶版市場接受度不及預(yù)期，天之藍(lán)、海之藍(lán)升級未順利推進(jìn)。