2021-11-02東吳證券股份有限公司劉博,唐亞輝對(duì)【寧水集團(tuán)(603700)、股吧】進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《2021年三季報(bào)點(diǎn)評(píng)：原材料影響業(yè)績(jī)釋放，期待盈利拐點(diǎn)出現(xiàn)》，本報(bào)告對(duì)寧水集團(tuán)給出買入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為18.08元。

　　寧水集團(tuán)(603700)

　　事件： 公司公告 2021 年三季報(bào)，前三季度實(shí)現(xiàn)收入 11.76 億元，同比增長(zhǎng) 10.69%；歸母凈利潤(rùn)為 1.65 億元，同比增長(zhǎng)-9.99%；扣非后歸母凈利潤(rùn)為 1.44 億元，同比增長(zhǎng)-10.15%。

　　一、業(yè)績(jī)：原材料價(jià)格沖擊+缺芯影響業(yè)績(jī)釋放。 根據(jù)公司三季報(bào)，2021Q3 單季度實(shí)現(xiàn)收入 4.36 億元，同比增長(zhǎng) 7.30%；歸母凈利潤(rùn)為 0.47億元，同比增長(zhǎng)-28.42%；扣非后歸母凈利潤(rùn)為 0.44 億元，同比增長(zhǎng)-26.63%。 Q3 單季度毛利率為 29.82%，同比下降 6.17PCT， 主要原因是：1）原材料價(jià)格上漲， 2）缺芯（給電子元器件供應(yīng)商的預(yù)付款項(xiàng)大幅增加可以推斷出）。展望四季度，一方面原材料價(jià)格沖擊環(huán)比趨于改善，另一方面，公司產(chǎn)品從三季度末開(kāi)始提價(jià)，期待盈利拐點(diǎn)出現(xiàn)。

　　二、 行業(yè)趨勢(shì)： 水價(jià)利好政策持續(xù)落地，預(yù)計(jì)水務(wù)行業(yè)信息化和智慧化改造將加速。 1） 2021 年 8 月 6 日，國(guó)家發(fā)改委及住建部修訂印發(fā)《城鎮(zhèn)供水價(jià)格管理辦法》和《城鎮(zhèn)供水定價(jià)成本監(jiān)審辦法》，兩辦法將于2021 年 10 月 1 日正式施行。 2） 2021 年 8 月 16 日，上海發(fā)改委決定于8 月 31 日召開(kāi)居民聽(tīng)證會(huì)，調(diào)整居民階梯水價(jià)。 2019 年我國(guó)水價(jià)是美國(guó)的 12%左右，新加坡和以色列的 25%左右，新水價(jià)政策顯著提升了自來(lái)水廠的盈利水平，以上海為例，上海市屬供水企業(yè)日供水量在 794 萬(wàn)噸，如果水價(jià)平均提高 0.5 元/噸，全年利潤(rùn)增厚約 15 億元?？紤]到自來(lái)水廠作為關(guān)系民生的公用事業(yè)類公司，盈利能力提升后，將更多投入用于信息化、智慧化、數(shù)字化改造。根據(jù)公司 2021 年 3 月 7 日公告的員工持股計(jì)劃，解鎖條件為 2021、 2022 年公司營(yíng)業(yè)收入分別不低于 20、24 億元，我們可倒推出 2021、 2022 年收入增速分別為 25.79%、 20.00%。

　　三、 穩(wěn)態(tài)視角下（到 2030 年）：只有存量更換需求、沒(méi)有新增需求，我們測(cè)算公司市值約 90-120 億元。 我們假設(shè)一個(gè)處于穩(wěn)態(tài)下的場(chǎng)景（即智能表全部更新完成，只有存量更換、沒(méi)有新增需求）：水表市場(chǎng)理論容量 6 億只左右（詳細(xì)測(cè)算過(guò)程請(qǐng)見(jiàn)我們 2020 年 3 月 17 日發(fā)布的深度報(bào)告《NB-IoT 推廣速度超預(yù)期，智能水表、智慧煙感等應(yīng)用場(chǎng)景有望持續(xù)爆發(fā)》），在市場(chǎng)穩(wěn)態(tài)水平下，只有更換需求，沒(méi)有新增需求，按照每 6 年一更換的節(jié)奏，每年更換水表數(shù)量大約為 1 億只。假設(shè)穩(wěn)態(tài)水平下公司市占率（銷售額口徑） 為 20%（實(shí)際上公司機(jī)械表市占率 12%、物聯(lián)網(wǎng)表市占率 18%，考慮到物聯(lián)表的存量滲透率尚不到 20%，且龍頭市占率提升是大勢(shì)所趨），所以每年公司出貨量是 2000 萬(wàn)只，假設(shè)其中物聯(lián)網(wǎng)表占比 60%、機(jī)械表占比 40%，物聯(lián)網(wǎng)表穩(wěn)態(tài)價(jià)格 200 元/只（目前是 300 元/只）、機(jī)械表價(jià)格 70 元/只， 20%凈利率，則對(duì)應(yīng)公司利潤(rùn)約為 6 億元/年，如果給 15 倍就是 90 億元、給 20 倍就是 120 億元市值。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)： 我們看好公司作為水表行業(yè)龍頭的地位， 疊加我們預(yù)期原材料價(jià)格回落， 我們維持預(yù)計(jì)公司 2021-2023 年 EPS 分別為1.55、 1.91、 2.41 元，對(duì)應(yīng) PE 分別為 12、 10、 8 倍， 維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示： 行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇造成產(chǎn)品價(jià)格和毛利率持續(xù)下降等