■本報(bào)記者 傅蘇穎

　　新一輪市場化債轉(zhuǎn)股在今年加速落地，實(shí)施主體不斷擴(kuò)容，呈現(xiàn)多元化特征機(jī)構(gòu)，項(xiàng)目簽約和落地規(guī)模也不斷刷新。與此同時(shí)，有業(yè)內(nèi)人士提出，相關(guān)法律規(guī)則需要進(jìn)一步細(xì)化，市場化債轉(zhuǎn)股實(shí)施后對(duì)銀行等實(shí)施主體的資本消耗等問題有待明確。

　　建行作為市場化債轉(zhuǎn)股實(shí)施的“排頭兵”，它的表現(xiàn)成為反映今年各大機(jī)構(gòu)積極落實(shí)債轉(zhuǎn)股的一個(gè)縮影。截至12月14日，建行已與46家企業(yè)達(dá)成市場化債轉(zhuǎn)股合作意向，簽訂了總額5727億元的框架協(xié)議，其中12家客戶落地資金853億元，簽約金額和落地金額均處于領(lǐng)先地位。已落地資金集中在鋼鐵、煤炭、有色、化工等行業(yè)。根據(jù)當(dāng)前的項(xiàng)目儲(chǔ)備情況，建行預(yù)計(jì)2018年簽約企業(yè)數(shù)量有望超過70家。

　　債轉(zhuǎn)股實(shí)施主體

　　 多元化特征凸顯

　　在此輪市場化債轉(zhuǎn)股中，國有大型商業(yè)銀行表現(xiàn)十分搶眼，截至目前，四大行的債轉(zhuǎn)股實(shí)施機(jī)構(gòu)全部落地。

　　中國人民大學(xué)重陽金融研究院高級(jí)研究員董希淼昨日對(duì)《證券日?qǐng)?bào)》記者表示，商業(yè)銀行本身對(duì)銀行信貸業(yè)務(wù)比較熟悉，銀行系債轉(zhuǎn)股實(shí)施機(jī)構(gòu)落地，有利于債轉(zhuǎn)股工作更加專業(yè)、更有效率地推進(jìn)。成立專門的子公司來持有企業(yè)股權(quán)，一方面可以合理規(guī)避《商業(yè)銀行法》關(guān)于商業(yè)銀行不能直接持有企業(yè)股權(quán)的規(guī)定，另一方面也有利于做好子公司與母銀行的風(fēng)險(xiǎn)隔離。

　　除此之外，銀監(jiān)會(huì)于2017年8月7日下發(fā)的《商業(yè)銀行新設(shè)債轉(zhuǎn)股實(shí)施機(jī)構(gòu)管理辦法》（征求意見稿），為債轉(zhuǎn)股實(shí)施機(jī)構(gòu)的再擴(kuò)容提供了政策支持。董希淼認(rèn)為，上述辦法正式實(shí)施后，符合條件的商業(yè)銀行，可依此發(fā)起設(shè)立債轉(zhuǎn)股實(shí)施機(jī)構(gòu)，有利于加快債轉(zhuǎn)股實(shí)施機(jī)構(gòu)的設(shè)立。

　　與此同時(shí)，在上一輪債轉(zhuǎn)股中發(fā)揮重要作用的四大國有資產(chǎn)管理公司（AMC）也繼續(xù)發(fā)力，地方AMC不斷涌入，債轉(zhuǎn)股實(shí)施主體多元化特征凸顯。

　　11月18日，中國信達(dá)牽頭重慶渝康資產(chǎn)經(jīng)營管理有限公司共同實(shí)施的重鋼西昌礦業(yè)有限公司市場化債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)項(xiàng)目完成債轉(zhuǎn)股工商登記變更。

　　中國信達(dá)相關(guān)負(fù)責(zé)人向《證券日?qǐng)?bào)》記者介紹，截至目前，中國信達(dá)已經(jīng)調(diào)研債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目超過50個(gè)，包括中國重工(601989) 在內(nèi)的債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目4個(gè)已經(jīng)完成，轉(zhuǎn)股金額63.2億元，轉(zhuǎn)股方式全部為收購金融機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)的債權(quán)，然后轉(zhuǎn)為普通股，另有十幾個(gè)項(xiàng)目正在進(jìn)行中。

　　董希淼分析認(rèn)為，債轉(zhuǎn)股實(shí)施主體的多元化，將可能改變目前債轉(zhuǎn)股市場不溫不火的狀態(tài)，使債轉(zhuǎn)股市場能形成一定競爭局面，這一方面有利于企業(yè)面臨更多的選擇，從而形成較為合理的價(jià)格，另一方面有利于多個(gè)主體共同推進(jìn)加快債轉(zhuǎn)股進(jìn)程，從而有利于企業(yè)降低杠桿率。

　　助力企業(yè)降低杠桿率

　　本輪市場化債轉(zhuǎn)股強(qiáng)調(diào)市場化、法制化運(yùn)作。在項(xiàng)目的選擇上，各個(gè)機(jī)構(gòu)也要遵循這一原則，同時(shí)也有一定的側(cè)重。

　　以建行為例，建行當(dāng)前債轉(zhuǎn)股標(biāo)的企業(yè)多為鋼鐵、煤炭、化工、有色、機(jī)械、建筑、交通等傳統(tǒng)行業(yè)中的龍頭企業(yè)。這種債轉(zhuǎn)股對(duì)象選擇方式體現(xiàn)了降杠桿的內(nèi)在要求，一是當(dāng)前杠桿風(fēng)險(xiǎn)主要集中在傳統(tǒng)行業(yè)企業(yè)尤其是國有企業(yè)；二是對(duì)大型企業(yè)實(shí)施債轉(zhuǎn)股可以形成比較明顯的規(guī)模效應(yīng)；三是擁有優(yōu)質(zhì)資源的大型企業(yè)具有較強(qiáng)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。這類企業(yè)迫切希望引入長期資金，尤其是股權(quán)類資金，以置換即將到期的高成本債務(wù)，從而迅速降低財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，緩解資金鏈壓力，化解高杠桿風(fēng)險(xiǎn)。

　　市場化債轉(zhuǎn)股將直接降低企業(yè)杠桿率和融資成本。市場化債轉(zhuǎn)股的直接效果是通過增加股東權(quán)益降低債務(wù)規(guī)模迅速降低企業(yè)杠桿率，同時(shí)，已落地債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目資金主要用于償還企業(yè)在利率高企或經(jīng)營困難時(shí)舉借的高息債務(wù)，可以明顯降低企業(yè)融資成本，減少財(cái)務(wù)費(fèi)用。

　　隨著企業(yè)杠桿率與財(cái)務(wù)成本的降低，企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)必然下降，這有助于企業(yè)信用評(píng)級(jí)的提升與總體融資條件的改善，進(jìn)而在中長期降低企業(yè)的融資成本。

　　另外，在中長期看，市場化債轉(zhuǎn)股可有效抑制杠桿率和融資成本的反彈。經(jīng)營困難的高杠桿企業(yè)大多在經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張期存在兼并擴(kuò)張過度，多元化經(jīng)營不審慎等問題。

　　在經(jīng)濟(jì)下行期，前期依靠加杠桿實(shí)現(xiàn)的大量投資變?yōu)榈托Мa(chǎn)能，盈利能力低下，而龐大債務(wù)帶來的還本付息壓力則不斷積聚，導(dǎo)致企業(yè)陷入困境。如果不能有效清理落后產(chǎn)能，即使因債轉(zhuǎn)股資金的注入暫時(shí)緩解了企業(yè)的債務(wù)負(fù)擔(dān)，低效產(chǎn)能的存在也可能帶來新的加杠桿壓力。為有效解決上述問題，市場化債轉(zhuǎn)股方案中一般均包含了資產(chǎn)重整計(jì)劃，要求企業(yè)清理低效資產(chǎn)，剝離輔業(yè)、突出主業(yè)，強(qiáng)化核心競爭力。

　　隨著低效產(chǎn)能的清理，企業(yè)一方面可以徹底擺脫與歷史包袱緊密相連的債務(wù)負(fù)擔(dān)，有助于在中長期抑制杠桿率的反彈；另一方面隨著聚焦主業(yè)，發(fā)揮優(yōu)勢，其盈利水平和可持續(xù)發(fā)展能力有望顯著提升，這對(duì)于增強(qiáng)資本市場對(duì)企業(yè)的信心，持續(xù)改善融資環(huán)境，降低融資成本大有裨益。

　　相關(guān)監(jiān)管規(guī)則

　　 仍在制定完善中

　　“本輪市場化債轉(zhuǎn)股的一個(gè)突出特點(diǎn)在于，洽談雙方簽約金額比較高，但真正落地卻面臨困難，一定程度上存在‘雷聲大雨點(diǎn)小’的局面?！倍ｍ翟诮邮堋蹲C券日?qǐng)?bào)》記者采訪時(shí)表示。

　　此前，國家發(fā)改委官網(wǎng)9月22日發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，各類債轉(zhuǎn)股實(shí)施機(jī)構(gòu)已與77家企業(yè)簽署市場化債轉(zhuǎn)股框架協(xié)議金額超過1.3萬億元。另有券商報(bào)告測算，市場化債轉(zhuǎn)股只有不到14%的項(xiàng)目已經(jīng)執(zhí)行。

　　董希淼認(rèn)為形成這種局面的原因是多方面的。首先，對(duì)于企業(yè)來說，債轉(zhuǎn)股并不是一個(gè)容易做出的決策，如果實(shí)施，其公司治理的很多方面可能會(huì)因此改變；其次，就銀行而言，在股權(quán)管理、專業(yè)化隊(duì)伍建設(shè)等方面仍存在一些挑戰(zhàn)。目前幾家大型銀行旗下的債轉(zhuǎn)股剛剛起步，隨著這些機(jī)構(gòu)步入正軌，以及更多的市場主體加入進(jìn)來，如果相關(guān)政策能夠充分支持，下一步市場化債轉(zhuǎn)股的實(shí)施步伐可能會(huì)加快。

　　董希淼認(rèn)為，從政策上看，根據(jù)銀監(jiān)會(huì)《商業(yè)銀行資本管理辦法》規(guī)定，對(duì)于銀行被動(dòng)持有股權(quán)的資本占用，兩年內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重為400%，兩年后是1250%。如果企業(yè)股權(quán)交給銀行的子公司持有，那么并表后是否對(duì)銀行資本有消耗，需要監(jiān)管部門制定債轉(zhuǎn)股相關(guān)細(xì)則加以明確。這是亟待解決的問題。

　　記者從業(yè)內(nèi)了解到，市場化債轉(zhuǎn)股作為一項(xiàng)新生事物，由于橫跨股權(quán)和債權(quán)，業(yè)務(wù)鏈條較長，監(jiān)管規(guī)則仍在制定完善過程之中。尤其，隨著資管新規(guī)的下發(fā)，未來資產(chǎn)管理行業(yè)將面臨更為嚴(yán)格的統(tǒng)一監(jiān)管，打破剛性兌付是大勢所趨，期限較短且有較高固定收益的資管產(chǎn)品也很可能逐漸淡出市場，這有利于投資者重建正確的資產(chǎn)管理理念，合理權(quán)衡風(fēng)險(xiǎn)與收益。對(duì)于希望獲取較高股權(quán)收益的投資者，市場化債轉(zhuǎn)股將成為其重要的投資選項(xiàng)，這十分有助于改善市場化債轉(zhuǎn)股實(shí)施機(jī)構(gòu)的募資環(huán)境。

　　(傅蘇穎)