昨日晚間，北京市證監(jiān)局公布了北京思維造物信息科技股份有限公司首次公開(kāi)發(fā)行股票并擬在科創(chuàng)板上市輔導(dǎo)公告，而思維造物正是知識(shí)付費(fèi)APP“得到”、個(gè)人脫口秀節(jié)目“羅輯思維”背后的公司，羅振宇為董事長(zhǎng)與最大股東。

　　此前，知名財(cái)經(jīng)作家吳曉波欲將旗下公司巴九靈“賣(mài)”給上市公司全通教育，以實(shí)現(xiàn)借殼上市，但該重組方案卻在上個(gè)月夭折。知識(shí)付費(fèi)在今天早已耳熟能詳，也是資本市場(chǎng)上的熱門(mén)話(huà)題。那么，毫無(wú)爭(zhēng)議的大IP、卻極具爭(zhēng)議體質(zhì)的羅振宇，此次是否能成功將羅輯思維推上科創(chuàng)板，成為“知識(shí)付費(fèi)第一股”？

　　知識(shí)付費(fèi)競(jìng)爭(zhēng)者眾多 科創(chuàng)屬性仍存疑

　　在2017年的時(shí)候，曾有過(guò)羅輯思維登錄創(chuàng)業(yè)板的傳聞；羅振宇快速辟謠的同時(shí)，也表示出上市的愿景。兩年之后，羅輯思維趕上了科創(chuàng)板的資本狂歡，不得不說(shuō)，科創(chuàng)板整體的高溢價(jià)有極大的吸引力。但互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的商業(yè)模式不像傳統(tǒng)企業(yè)一樣清晰，也更難被普通投資者理解與接受，在A股市場(chǎng)尚無(wú)先例可尋、科創(chuàng)板尚處探索期的情況下，羅輯思維的上市之路并不容易。

　　科創(chuàng)板的定位是“符合國(guó)家戰(zhàn)略、突破關(guān)鍵核心技術(shù)、市場(chǎng)認(rèn)可度高的科技創(chuàng)新企業(yè)”，在過(guò)去的科創(chuàng)板審核中，上市委員會(huì)反復(fù)問(wèn)詢(xún)、要求企業(yè)詳盡披露的一個(gè)重點(diǎn)就是企業(yè)的核心技術(shù)。但與“知識(shí)付費(fèi)”這一概念相關(guān)的產(chǎn)業(yè)，目前來(lái)看技術(shù)門(mén)檻并不高，很難說(shuō)有什么突破性的核心技術(shù)。

　　知識(shí)付費(fèi)從本質(zhì)上說(shuō)是將個(gè)人知識(shí)或技能轉(zhuǎn)化為商品，有消費(fèi)者付費(fèi)取得。早期的出版、教育、咨詢(xún)都可算知識(shí)付費(fèi)的形式；但是隨著互聯(lián)網(wǎng)的迅猛發(fā)展，這一服務(wù)逐漸向移動(dòng)終端發(fā)展，知識(shí)付費(fèi)被人理解為“線(xiàn)上分享知識(shí)以獲得收益”。羅輯思維確實(shí)是這一領(lǐng)域的先行者之一，2012年的長(zhǎng)視頻脫口秀的形式極具IP影響力，一時(shí)間成為現(xiàn)象級(jí)產(chǎn)品；內(nèi)容平臺(tái)“得到”進(jìn)一步探索了“知識(shí)付費(fèi)”的商業(yè)模式，原本免費(fèi)的內(nèi)容逐漸變現(xiàn)，“得到”這類(lèi)平臺(tái)升級(jí)成為“知識(shí)服務(wù)運(yùn)營(yíng)商”。

　　但這一領(lǐng)域不乏競(jìng)爭(zhēng)者。與“得到”APP類(lèi)似的垂直內(nèi)容平臺(tái)有喜馬拉雅、蜻蜓FM、荔枝微課、吳曉波頻道、懶人聽(tīng)書(shū)等；其次是知乎、知識(shí)星球這類(lèi)社區(qū)與付費(fèi)音頻相結(jié)合的綜合性平臺(tái)；此外，還有傳統(tǒng)出版機(jī)構(gòu)延伸至線(xiàn)上的業(yè)務(wù)，如中信出版社推出的文化服務(wù)品牌“中信書(shū)院”APP、湛廬文化的“湛廬閱讀”；新東方在線(xiàn)這類(lèi)在線(xiàn)教育平臺(tái)也推出更多時(shí)長(zhǎng)更短、分次收費(fèi)的課程；以及網(wǎng)易云等音樂(lè)平臺(tái)等具有用戶(hù)基數(shù)優(yōu)勢(shì)推出的付費(fèi)精品課程，甚至微信讀書(shū)這類(lèi)電子出版物也推出朗讀功能。在軟件商城搜索“有聲書(shū)”、“聽(tīng)書(shū)”等關(guān)鍵詞，可以發(fā)現(xiàn)大量的類(lèi)似軟件，總體來(lái)說(shuō)，不存在很高的技術(shù)門(mén)檻，行業(yè)準(zhǔn)入要求并不高。同時(shí)，在知識(shí)內(nèi)容不斷豐富的過(guò)程中，我們也可以感受到內(nèi)容同質(zhì)化日益嚴(yán)重。

　　內(nèi)容，即知識(shí)產(chǎn)權(quán)無(wú)疑是這類(lèi)產(chǎn)品盈利的關(guān)鍵，這也是科創(chuàng)板中軟件類(lèi)企業(yè)的審核要點(diǎn)之一。此前，牛牛金融研究中心對(duì)科創(chuàng)板內(nèi)軟件類(lèi)企業(yè)的審核要點(diǎn)進(jìn)行過(guò)梳理（兩家網(wǎng)絡(luò)安全服務(wù)商終止審核 軟件行業(yè)科創(chuàng)板審核要點(diǎn)有這些），我們認(rèn)為，考察發(fā)行人核心技術(shù)的競(jìng)爭(zhēng)力主要有三個(gè)方面，其中“申報(bào)材料中技術(shù)相關(guān)描述是否可理解”這一點(diǎn)暫且不談，如果從“核心技術(shù)的競(jìng)爭(zhēng)力、知識(shí)產(chǎn)權(quán)權(quán)屬和技術(shù)人員管理”這幾點(diǎn)來(lái)看，我們認(rèn)為羅輯思維的科創(chuàng)屬性存疑。

　　我們?cè)谇拔牧信e了眾多與“得到”APP類(lèi)似的終端產(chǎn)品，認(rèn)為平臺(tái)并不是核心競(jìng)爭(zhēng)力，這點(diǎn)也決定了發(fā)行人團(tuán)隊(duì)中研發(fā)隊(duì)伍并不是最重要的；“得到”盈利的核心在于內(nèi)容，即知識(shí)產(chǎn)權(quán)。而這類(lèi)產(chǎn)品中的知識(shí)產(chǎn)權(quán)大多不歸平臺(tái)所有，而是歸創(chuàng)作人所有，若合同雙方發(fā)生糾紛或創(chuàng)作人決定退出該平臺(tái)，這其中確實(shí)是存在潛在糾紛和無(wú)法使用的風(fēng)險(xiǎn)的，會(huì)對(duì)發(fā)行人的運(yùn)營(yíng)造成不良影響。而我們也在天眼查信息中看到公司有關(guān)著作權(quán)權(quán)屬的訴訟，這些很有可能成為監(jiān)管層的關(guān)注點(diǎn)。

　　全通教育收購(gòu)巴九靈屢被問(wèn)詢(xún) 個(gè)人IP證券化存風(fēng)險(xiǎn)

　　除了思維造物的核心競(jìng)爭(zhēng)力，知識(shí)付費(fèi)證券化目前也仍處于探索階段。從全通教育的收購(gòu)“吳曉波頻道”我們可以得到很多值得參考的經(jīng)驗(yàn)。

　　全通教育于今年3月發(fā)布重大資產(chǎn)重組公告，稱(chēng)將以發(fā)行股份方式購(gòu)買(mǎi)杭州巴九靈文化創(chuàng)意股份有限公司（主要產(chǎn)品為財(cái)經(jīng)類(lèi)付費(fèi)內(nèi)容“吳曉波頻道”）96%股權(quán)，同時(shí)擬募集配套資金。

　　深交所分別在3月31日和4月9日發(fā)出了重組問(wèn)詢(xún)函，其中對(duì)收購(gòu)標(biāo)的（巴九靈）的審查包括相關(guān)服務(wù)資質(zhì)、知識(shí)產(chǎn)權(quán)權(quán)屬、個(gè)人IP對(duì)標(biāo)的的影響程度及其對(duì)估值的影響、巴九靈運(yùn)營(yíng)的獨(dú)立性及持續(xù)盈利能力、同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)與策劃團(tuán)隊(duì)這些方面，具體如下所示：

　　思維造物與巴九靈存在很多相似之處：首先，二者服務(wù)內(nèi)容相似，那么重組問(wèn)詢(xún)函中提到互聯(lián)網(wǎng)新聞信息服務(wù)、網(wǎng)絡(luò)出版服務(wù)等資質(zhì)，也將是思維造物首先面對(duì)的問(wèn)題；

　　其次，羅振宇和吳曉波同樣作為公司的核心人物，對(duì)企業(yè)品牌的影響力不容低估，公司是否對(duì)個(gè)人IP具有依賴(lài)性是影響企業(yè)持續(xù)盈利的重要因素。從主觀性因素上來(lái)看，羅振宇為思維造物的最大單一股東，發(fā)行前直接持股與間接持股比例合計(jì)41.66%（公開(kāi)發(fā)行后會(huì)有一定稀釋?zhuān)瑫r(shí)也擔(dān)任董事長(zhǎng)、總經(jīng)理，在控制權(quán)的穩(wěn)定性方面占據(jù)一定優(yōu)勢(shì)；在內(nèi)容上，“得到”APP也漸漸拓寬內(nèi)容范圍而不僅僅局限于“羅輯思維”單一節(jié)目，這有利于得到不依托羅振宇本人進(jìn)行多元盈利。

　　核心競(jìng)爭(zhēng)力的考察往往與市占率、規(guī)模聯(lián)系起來(lái)。根據(jù)2017年網(wǎng)上流傳的數(shù)據(jù)，羅輯思維在2015年、2016年、2017年Q1的營(yíng)收分別為1.59億、2.89億、1.51億；凈利潤(rùn)分別為1860萬(wàn)元，4462萬(wàn)元，3805萬(wàn)元；巴九靈在2017和2018年的營(yíng)收分別是1.87億元、2.32億元，凈利潤(rùn)分別為5008萬(wàn)元和7537億元。從這兩組數(shù)據(jù)來(lái)看，羅輯思維營(yíng)收規(guī)模更大，但面對(duì)流量采購(gòu)的成本愈加昂貴，細(xì)分賽道內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)激烈，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用驚人，羅輯思維能否拿出讓資本市場(chǎng)滿(mǎn)意的財(cái)報(bào)還未可知。正如重組問(wèn)詢(xún)函中提到的“流量紅利、流量采購(gòu)成本的變化趨勢(shì)、月均粉絲人數(shù)的變動(dòng)趨勢(shì)、新型社交媒體迭代速度”這類(lèi)因素，內(nèi)容付費(fèi)的盈利模式能否被A股接納還有待時(shí)間的檢驗(yàn)。

　　最后是關(guān)于知識(shí)產(chǎn)權(quán)、人員團(tuán)隊(duì)的問(wèn)題，我們?cè)谇拔囊延杏懻?，在此不贅述?？傮w來(lái)說(shuō)，“知識(shí)付費(fèi)”的火熱反映了知識(shí)類(lèi)產(chǎn)品的巨大消費(fèi)空間，作為近幾年的市場(chǎng)熱點(diǎn)，在接下來(lái)的幾年的確有可能成為A股的熱門(mén)概念，值得期待；但能否上市，作為普通投資者的投資對(duì)象，仍有一些問(wèn)題需要厘清，牛牛金融研究中心將持續(xù)關(guān)注相關(guān)議題，帶來(lái)新鮮的資本市場(chǎng)觀點(diǎn)。