每次跌到這種時(shí)候，我們最想知道的事就一件，還要跌多少？還要跌多久？

　　這兩個(gè)問題都很難找到準(zhǔn)確答案，但我們可以考慮用一種極限思維來思考，最差要跌到哪兒。

　　在昨天，天風(fēng)策略團(tuán)隊(duì)發(fā)了這樣一張圖，用股債收益率來衡量市場的下跌空間。從圖上我們可以看出，2010年以來，A股最多最多就跌倒過-2倍標(biāo)準(zhǔn)差的位置，無論是2012年12月那輪慘烈的大熊市之后，還是2016年1月三輪股災(zāi)過后，又或者是2019年1月那輪熊市的底部。指數(shù)都在-2倍標(biāo)準(zhǔn)差的位置找到了支撐，頂多短暫跌破后就出現(xiàn)了反彈。

　　而目前，萬得300非金融指數(shù)又來到了-2倍標(biāo)準(zhǔn)差的位置，今天收盤后，已經(jīng)只有1.5%不到的空間。

　　這并不是說指數(shù)最多再跌1.5%，更多是一個(gè)偏模糊的概念，指數(shù)已經(jīng)到一個(gè)相對很低的位置了，在往下跌，空間是非常有限的了。目前市場的悲觀情況已經(jīng)可以類比15年股災(zāi)后，18年去杠桿后，以及去年10月國運(yùn)底了...

　　再來看港股，港股最近同樣非常慘烈。

　　從跌幅來看，恒生指數(shù)已經(jīng)跌去了去年10月以來上漲幅度的一大半，去年恒生指數(shù)見底以來一共漲了8103點(diǎn)，目前已經(jīng)跌去了4149點(diǎn)。對比來看2016年恒生指數(shù)第一次見底反彈后的調(diào)整幅度是45%，這樣的調(diào)整幅度已經(jīng)達(dá)到了歷次恒生指數(shù)見底后的第一輪反彈的調(diào)整幅度。

　　從絕對估值來看，根據(jù)海通證券統(tǒng)計(jì)，恒生指數(shù)目前pb僅0.9倍，又一次回到了去年底的極限位置，處于4.8%分位，歷史上僅有4.8%的時(shí)間恒生指數(shù)估值比現(xiàn)在更低。

　　恒生科技指數(shù)更夸張，目前恒生科技指數(shù)的PE（TTM）分位數(shù)處于歷史上0分位，比歷史上任何時(shí)候估值都要便宜，甚至比去年10月更便宜（因?yàn)橐患径壤麧櫾鲩L了）。

　　展望國內(nèi)主要互聯(lián)網(wǎng)公司未來業(yè)績向上是非常明確的趨勢，伴隨業(yè)績進(jìn)一步向上，估值還會(huì)被動(dòng)降低...

　　上面也列舉了A股主要指數(shù)的PE/PB分位情況，考慮到目前的PE（TTM）估值是包含了去年二季度，四季度，今年一季度受疫情影響的業(yè)績的，在業(yè)績失真的背景下我們更多來看PB估值。

　　目前滬深300，中證500的PB估值都處于歷史10%分位以下...處于非常便宜的時(shí)候。

　　總的來看，A股毫無疑問又一次跌到了非常便宜非常便宜的時(shí)候，這是一個(gè)類似于2019年6-7月那樣的二次回踩的底部區(qū)間，哪怕我們考慮極限思維，市場下跌的空間也是有限的。

　　還要跌多久

　　上面我們用極限思維思考了還要跌多少的問題，下面我們可能需要思考下還要跌多久。

　　目前下跌的邏輯非常簡單，在4月較差的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)披露后，市場線性外推放大恐慌，導(dǎo)致市場對于經(jīng)濟(jì)的悲觀情緒持續(xù)升溫，一直升溫到目前主流輿論都是經(jīng)濟(jì)要崩潰了...

　　我覺得接下來的演繹可能有三種路徑。

　　第一，悲觀情緒持續(xù)發(fā)酵，出現(xiàn)進(jìn)一步恐慌，暴跌，情緒快速釋放見底...讓現(xiàn)在所有遲疑的人都割肉。出現(xiàn)這種情況大概率需要配合一點(diǎn)宏觀事件的變化，比如5月的一些經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)很差，比4月還差，又或者地產(chǎn)，城投這類比較敏感的宏觀因子出現(xiàn)更大的波動(dòng)。

　　第二，市場反復(fù)震蕩調(diào)整后逐步縮量企穩(wěn)。這個(gè)對應(yīng)的宏觀背景應(yīng)該是經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)相對比較穩(wěn)定。類似于后天要發(fā)布的PMI這類數(shù)據(jù)呈現(xiàn)出企穩(wěn)小幅回升的狀況，匯率逐步企穩(wěn)，打消市場對于經(jīng)濟(jì)沒有底的極度悲觀預(yù)期，從崩潰回到弱復(fù)蘇。

　　第三，出現(xiàn)積極的政策信號(hào)，市場直接企穩(wěn)反彈。這一點(diǎn)對應(yīng)的應(yīng)該是要出臺(tái)比較積極的政策，推動(dòng)市場預(yù)期的見底回升。

　　這里比較關(guān)鍵的時(shí)間節(jié)點(diǎn)可能是后天的PMI數(shù)據(jù)，從目前高頻數(shù)據(jù)來看PMI底部企穩(wěn)是大概率事件，加上目前政策定力很充分，出現(xiàn)第二種情況的概率是更大一些的。