【導讀】公募解讀《上市公司監(jiān)管指引第10號——市值管理》

　　又一重磅文件發(fā)布，引發(fā)資本市場廣泛關(guān)注。

　　據(jù)悉，證監(jiān)會近期發(fā)布《上市公司監(jiān)管指引第10號——市值管理》（以下簡稱《指引》），要求上市公司以提高公司質(zhì)量為基礎(chǔ)，提升經(jīng)營效率和盈利能力，并結(jié)合實際情況依法合規(guī)運用并購重組、股權(quán)激勵、員工持股計劃、現(xiàn)金分紅、投資者關(guān)系管理、信息披露、股份回購等方式，推動上市公司投資價值合理反映上市公司質(zhì)量。

　　隨著市值管理指引正式稿落地，破凈股一度逆市爆發(fā)。那么，市值管理指引對上市公司和資本市場帶來哪些積極影響？市值管理新規(guī)落地，破凈股是否迎來估值修復契機？哪些行業(yè)值得關(guān)注？

　　對此，中國基金報采訪了四位投研人士，分別為：

　　創(chuàng)金合信基金首席權(quán)益策略分析師、投資經(jīng)理 羅水星

　　鵬揚基金股票投資部價值風格基金經(jīng)理 李人望

　　博時基金首席權(quán)益策略分析師 陳顯順

　　德邦基金研究員 趙梧凡

　　這些投研人士認為，《指引》明確了上市公司聚焦主業(yè)，提升經(jīng)營效率和盈利能力，立足提升公司質(zhì)量，依法依規(guī)運用各類方式提升上市公司投資價值。短期或推動上市公司投資價值，合理反映上市公司質(zhì)量，有利于長期破凈的個股和行業(yè)的估值得到修復，更為A股長期向好發(fā)展奠定基礎(chǔ)。同時，《指引》可能對紅利價值、央國企風格利好程度更加明顯。

　　為A股長期向好發(fā)展奠定基礎(chǔ)

　　中國基金報記者：《指引》對上市公司有何指導意義？對資本市場帶來哪些積極影響？

　　羅水星：《指引》明確了上市公司聚焦主業(yè)，提升經(jīng)營效率和盈利能力，立足提升公司質(zhì)量，依法依規(guī)運用各類方式提升上市公司投資價值。這有助于那些認真發(fā)展主業(yè)、提升公司質(zhì)量、估值卻相對較低的優(yōu)質(zhì)公司價值重估，提升公司市值，助力長期發(fā)展。

　　對于資本市場而言，該指引有助于平衡好資本市場的投資與融資功能，有利于投資者分享優(yōu)質(zhì)企業(yè)發(fā)展成果和資本利得，實現(xiàn)金融資源的優(yōu)化配置，助力實體企業(yè)發(fā)展，最終促進資本市場長期動態(tài)均衡發(fā)展。

　　陳顯順：《指引》明確了上市公司市值管理的目的是提升經(jīng)營效率及盈利能力，主要方法是并購重組、股權(quán)激勵等資本市場手段，并進一步明確了市值管理的責任人，為上市公司估值回升提供了可靠的依據(jù)。

　　短期維度，《指引》推動上市公司投資價值，合理反映上市公司質(zhì)量，促進市場合理估值，有利于長期破凈的個股和行業(yè)的估值得到修復。

　　長期維度，《指引》為A股長期向好發(fā)展奠定基礎(chǔ)。第一，市值管理指引通過提升上市公司的投資價值和投資者回報，增強投資者信心，提升投資者對上市公司的價值認知，有助于培養(yǎng)價值投資的理念。第二，新規(guī)的落地鼓勵上市公司進行股價逆周期調(diào)節(jié)，提高股價穩(wěn)定性，夯實A股長期投資價值的基礎(chǔ)。

　　李人望：《指引》有助于督促上市公司注重采取措施使被低估的股權(quán)市值向內(nèi)在價值回歸修復，提升股東回報，提升資本市場的投資功能。

　　真金白銀的增持、回購和分紅，主動通過信披增加公司經(jīng)營透明度，是提升市值的有效手段。《指引》可以激發(fā)部分之前有能力但是沒有意愿的企業(yè)進行分紅，分紅確實可以提升這些企業(yè)的市值?？傮w來看，上市公司積極與投資者交流溝通、多措并舉提升上市公司投資價值的市場氛圍正在形成，但仍有改善空間。

　　在海外成熟資本市場，上市公司如果認為價值被低估，經(jīng)常采取回購注銷股份的操作，并且整個市場也有一系列的機制來彰顯公司市值信心或者是督促董事會和管理層提高股東回報，如大股東增持、二級市場敵意收購、股東大會投票、股權(quán)激勵等。因此，未來也期待更多的制度創(chuàng)新和機制設(shè)計，不僅豐富股東回報工具箱，而且從長遠培育股東回報文化，提升股東回報意識。

　　趙梧凡：《指引》強調(diào)，上市公司應以提高公司質(zhì)量為基礎(chǔ)，在聚焦主業(yè)發(fā)展的同時，通過培育和運用新質(zhì)生產(chǎn)力等方式，提升經(jīng)營效率和盈利能力，從而強化公司的內(nèi)在價值，為市值管理打下堅實基礎(chǔ)。同時。《指引》界定了市值管理的邊界和規(guī)范，嚴禁任何借市值管理之名行違法違規(guī)之事的行為，有助于減少市場亂象，推動資本市場平穩(wěn)健康發(fā)展，增強投資者對資本市場的信心和預期。

　　通過合規(guī)的市值管理措施，確保上市公司的投資價值能夠獲得公正的體現(xiàn)，使投資者能真正從公司的長遠發(fā)展和實質(zhì)價值中獲得回報，切實提升投資獲得感，還促進了價值投資觀念的普及，進一步改善了資本市場的整體環(huán)境。

　　破凈現(xiàn)象背后原因多方面

　　中國基金報記者：目前破凈股主要集中在哪些行業(yè)？A股長期破凈公司整體盈利和估值情況如何？

　　羅水星：當前破凈股主要集中在金融、周期等行業(yè)，尤其是銀行、地產(chǎn)、建筑、鋼鐵、電力、交運等行業(yè)，處于低估值和相對較低盈利增速并存的格局，地產(chǎn)、鋼鐵、建筑等行業(yè)還在經(jīng)歷宏觀和產(chǎn)業(yè)周期出清的陣痛期。但是銀行、電力、交運以及部分鋼鐵、建筑等核心優(yōu)質(zhì)企業(yè)整體的股息率較高，屬于紅利風格，適合價值投資和高股息投資風格的投資者。

　　陳顯順：破凈股主要集中在銀行、建筑、鋼鐵、地產(chǎn)等傳統(tǒng)行業(yè)。這些公司的整體盈利增速雖然在近些年來有所放緩，但整體而言依然較為穩(wěn)定，且其中有很多重視股東回報的品種，整體股息率中位數(shù)在3%左右，已經(jīng)處于歷史較高水平，性價比突出。對于很多基本面較優(yōu)的個股來說，目前的破凈可能更多計價的是在宏觀經(jīng)濟承壓下，對未來盈利能力和資產(chǎn)質(zhì)量的擔憂，使得公司的實際價值被低估。

　　李人望：PB估值法是衡量企業(yè)價值的角度之一，但如果能結(jié)合資本回報率的話才更客觀，例如采取PB-ROE估值法。目前市場中大部分破凈的公司，來自于鋼鐵、建筑這些行業(yè)，這些企業(yè)的經(jīng)營情況和資本回報確實不太理想，所以破凈也是正常的，不能認為破凈就必然可以通過市值管理回到1倍PB之上。

　　趙梧凡：A股市場中，破凈股主要集中在銀行、房地產(chǎn)、建筑裝飾、交通運輸和鋼鐵等行業(yè)。截至2024年9月27日，A股長期破凈公司數(shù)量達到238家，占市場總市值的比重為15%。這些公司中，央國企的占比超過了60%。

　　破凈股公司盈利情況各有不同，地產(chǎn)、特鋼概念近兩年受到行業(yè)需求下行影響導致盈利承壓，但銀行板塊整體盈利維持相對穩(wěn)定的狀態(tài)。破凈現(xiàn)象背后的原因是多方面的，既包括宏觀經(jīng)濟政策調(diào)整、行業(yè)周期性變化等外部因素，也涵蓋了企業(yè)自身盈利能力下滑等內(nèi)部原因。此外，這也反映出市場對公司資產(chǎn)質(zhì)量和經(jīng)營管理能力存在一定的擔憂。

　　政策支持和市場資金推動

　　破凈股有望實現(xiàn)估值修復

　　中國基金報記者：近期破凈股逆市掀起一波漲停潮，被視作市場對《指引》落地的積極反饋。市值管理《指引》落地，破凈股是否迎來估值修復契機？

　　陳顯順：新規(guī)的實施將為市場提供更為明確的估值指引，引導投資者理性投資，同時促進上市公司更加注重長期價值的創(chuàng)造，有望激發(fā)市場對破凈股價值的重新評估，迎來估值修復契機。但需要注意的是，破凈個股持續(xù)的估值修復仍依賴于個股本身基本面和股東回報水平（例如凈利潤增速、ROE、分紅回購比例等）的中長期變化。

　　羅水星：第一階段市場對于政策給予了積極的反饋，隨著后續(xù)企業(yè)層面內(nèi)修內(nèi)功做好主業(yè)經(jīng)營，提升經(jīng)營質(zhì)量，外塑形象，積極與市場溝通，回報股東和投資者，政策層面再引導特定風格的資金對相關(guān)企業(yè)進行配置，中長期來看，注重投資者回報的優(yōu)質(zhì)破凈股有估值修復的機會。以韓國和日本為例，相關(guān)的政策都有助于部分破凈股估值提升。

　　李人望：對于一個企業(yè)來說，如果其資產(chǎn)長期給予回報很低，那么定價在破凈的估值上也是合理的；反過來講，如果一個企業(yè)定價已經(jīng)高于凈資產(chǎn)，但是其資本回報可以持續(xù)保持在較高的水平，那么董事會和管理層通過分析判斷認為價值低估的話，也有責任果斷采取合法合規(guī)的措施，進一步提升市值。

　　趙梧凡：根據(jù)《指引》，長期破凈公司需要制定并披露估值提升計劃，這不僅提高了公司治理的透明度，也為投資者提供了更多評估依據(jù)，有助于推動市場對優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的重新認識。市值管理新規(guī)的落地為長期破凈公司提供了政策支持，對于那些基本面良好、具有成長潛力的破凈股，在政策支持和市場資金推動下有望實現(xiàn)估值修復和股價上漲。

　　關(guān)注銀行、建筑、鋼鐵、煤炭、交運等行業(yè)

　　中國基金報記者：《指引》發(fā)布有助于提高上市公司市值管理水平，其中哪些行業(yè)值得關(guān)注？

　　李人望：該新規(guī)短期來看有望提升行業(yè)競爭力良好但估值偏低公司的關(guān)注度，長期來看有望督促上市公司董事會和管理層進一步增強股東回報，在此背景下低估值并且有較好資本回報率的標的，可能獲得更好的表現(xiàn)機會。

　　在我所關(guān)注的低估值紅利類公司當中，石油價格回調(diào)導致的短期石油公司股價回調(diào)，后續(xù)因為原油需求韌性，仍有可能帶來機會；部分消費公司仍然保持著核心競爭力，并且提高了分紅回報股東的力度，對此類公司較為看好。同時，因市場水漲船高但基本面沒有跟上的歷史高股息制造業(yè)公司需要留意風險。

　　陳顯順：《指引》發(fā)布或更加利好紅利風格，特別是其中的優(yōu)質(zhì)國央企。這些股票盈利穩(wěn)定、現(xiàn)金流充沛、分紅豐厚，市值管理指引的發(fā)布將有望推動投資者更加注重企業(yè)的內(nèi)在價值和長期基本面，從而推動其估值修復。具體行業(yè)可以關(guān)注銀行、建筑、鋼鐵、煤炭、交運等行業(yè)。

　　羅水星：《指引》可能對紅利價值、央國企風格利好程度更加明顯。建議重點關(guān)注金融、電力、交運以及優(yōu)質(zhì)的央國企建筑和鋼鐵企業(yè)。

　　趙梧凡：從行業(yè)分布看，破凈股主要集中在銀行、房地產(chǎn)、建筑裝飾、交通運輸和鋼鐵等行業(yè)；從基本面角度看，受益于降準降息、降低存量房貸利率等系列政策，地產(chǎn)建筑、非銀等行業(yè)有望今年四季度成為市場關(guān)注熱點；從長期破凈公司在主流指數(shù)中數(shù)量占比來看，紅利指數(shù)與上證50指數(shù)中長期破凈公司數(shù)量占比最高，長期破凈公司估值提升仍有利于紅利資產(chǎn)。此外，銀行、交運和順周期行業(yè)中“低估值+高股息”的公司也有望受益。

　　關(guān)注市值管理方法和工具是否合理合規(guī)等

　　中國基金報記者：市值管理再被強調(diào)，從股價炒作到質(zhì)量提升。作為投研人士，需要關(guān)注哪些不確定因素？

　　陳顯順：對破凈個股估值修復的定價需要以其基本面和股東回報水平為核心，避免其短期定價過度偏離內(nèi)在價值的情況。投研人士需要通過自己的專業(yè)知識，判斷上市公司進行市值管理，例如回購、并購重組等操作后，是否能夠?qū)嵸|(zhì)性地改善其中長期基本面或股東回報水平，從而對其進行合理定價。

　　李人望：《指引》明確了市值管理作為提升公司投資價值和股東回報能力而實施的一項戰(zhàn)略管理行為，應當走正道，建立在上市公司質(zhì)量提升的基礎(chǔ)之上。為此，董事會應當根據(jù)當前業(yè)績和未來戰(zhàn)略規(guī)劃就上市公司投資價值制定長期目標，并且在公司治理、日常經(jīng)營、并購重組及融資等重大事項決策中充分考慮投資者利益和回報，堅持穩(wěn)健經(jīng)營，避免盲目擴張，不斷提升上市公司投資價值。同時，《指引》明確禁止上市公司以市值管理為名實施違法違規(guī)行為。

　　羅水星：主要關(guān)注公司市值管理的方法和工具是否合理合規(guī)；是否有主業(yè)作為基本面支撐；短期股價是否純粹基于預期交易漲幅過大。