一、分析與判斷

　　產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整靈活、成本控制出色，2019Q2業(yè)績逆勢改善。

　　公司上半年實(shí)現(xiàn)營收70.76億，同比微增1.12%；凈利12.93億，同比下滑23%。Q2單季度實(shí)現(xiàn)凈利6.67億，環(huán)比提升3.89%；單季毛利率30%，環(huán)比提升1.5個(gè)百分點(diǎn)。公司Q2業(yè)績呈現(xiàn)逆勢改善的特征，主要得益于公司一頭多線的煤氣化平臺具有產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整相對靈活的特征，上半年景氣度較高的尿素肥料板塊銷量為122萬噸，同比增長55.36%；另外去年年底投產(chǎn)的50萬噸乙二醇項(xiàng)目也具有較高開工率，也是公司上半年業(yè)績穩(wěn)定的重要因素。在化工產(chǎn)品整體大幅下滑背景下，公司毛利率逆勢改善，彰顯公司出色的成本控制能力，在化工景氣度整體向下格局下，公司有望在成本優(yōu)勢助力下，在行業(yè)景氣向下周期內(nèi)繼續(xù)做大做強(qiáng)，夯實(shí)龍頭地位。

　　煤炭價(jià)格呈下降趨勢，成本下降利于業(yè)績的穩(wěn)定與增長。

　　煤炭是公司最主要的生產(chǎn)原料，本我們測算公司年煤炭采購量約700萬噸左右，其中原料煤采購量在500萬噸左右。公司2019H1煤炭采購價(jià)格中位數(shù)555元/噸，環(huán)比下降5元/噸，同比下降15元/噸，降幅2.6%。三季度是煤炭需求淡季，預(yù)計(jì)煤價(jià)有進(jìn)一步下降空間；長期來看，隨著我國能源結(jié)構(gòu)的調(diào)整、環(huán)保力度的加強(qiáng)，煤炭整體需求趨弱，成本的下降將有利于公司業(yè)績的穩(wěn)定與增長。

　　16萬噸精己二酸、30萬噸己內(nèi)酰等新建項(xiàng)目打開長期成長空間。

　　公司50萬噸乙二醇、10萬噸三聚氰胺（二期）等新建項(xiàng)目于去年年底逐步投產(chǎn)，成為今年重要的產(chǎn)能增量，其中乙二醇完全成本我們測算在3500~3600元/噸，顯著低于行業(yè)平均水平，具有較好的盈利能力。作為150萬噸新材料項(xiàng)目規(guī)劃的一部分，目前公司正在投資建設(shè)16萬噸精己二酸項(xiàng)目以及30萬噸己內(nèi)酰胺及尼龍新材料項(xiàng)目，預(yù)計(jì)分別將于2020年底以及2021上半年投產(chǎn)試運(yùn)行。新建項(xiàng)目的逐步投產(chǎn)將打開公司新的成長空間。

　　二、投資建議

　　預(yù)計(jì)公司2019-2021年EPS分別為1.58元、1.75元和1.88元，對應(yīng)PE分別為10.5X、9.5X和8.8X，參考申萬化工一級行業(yè)約18XPE的動態(tài)水平，維持“推薦”的評級。

　　三、風(fēng)險(xiǎn)提示：

　　公司產(chǎn)品及原料價(jià)格出現(xiàn)超預(yù)期波動的風(fēng)險(xiǎn)，新建項(xiàng)目進(jìn)度不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。