19年1-9月收入同增14%、凈利同增2%，19Q3收入增速放緩

　　2019年1-9月公司實(shí)現(xiàn)收入10.61億元、同增14.04%，歸母凈利1.51億元、同增2.46%，扣非凈利1.25億元、同增12.05%，EPS為0.32元。公司凈利增速低于收入主要由于毛利率降、財(cái)務(wù)費(fèi)用率升、資產(chǎn)減值和信用損失增加，凈利增速低于扣非凈利增速主要由于政府補(bǔ)助同比減少導(dǎo)致非經(jīng)常性損益同比下降27.79%。

　　分季度看，2018Q1-19Q3公司收入分別同增4.06%、9.50%、-2.20%、5.82%、19.11%、15.39%、8.29%，凈利同增9.15%、7.30%、-2.45%、-38.78%、47.63%、-22.82%、16.53%。收入方面，19Q1-Q2增速較高主要由于公司借助投資的跨境電商公司澤匯科技拓展境外銷售渠道，19Q3收入增速放緩主要由于主品牌ABCKIDS收入增速有所放緩；凈利方面，19Q1凈利增速高于收入主要由于公司毛利率同增、銷售及管理費(fèi)用率同降以及其他收益增加，19Q2凈利下滑主要由于毛利率同降、財(cái)務(wù)費(fèi)用升及其他收益減少，19Q3凈利增速高于收入主要由于銷售及管理費(fèi)用率同降、投資收益增加。

　　直營(yíng)收入增長(zhǎng)承壓，經(jīng)銷渠道、OEM收入是亮點(diǎn)

　　分業(yè)務(wù)來(lái)看：2019年1-9月公司ABCKIDS品牌、鞋品OEM業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)收入9.23億元、1.29億元，同增9.43%、63.10%，其中ABCKIDS品牌線下收入同增12.66%至8.72億元、主要由于ABCKIDS品牌1-9月店效收入同增11.09%至35.73萬(wàn)元，線上收入同降26.60%至5087.49萬(wàn)元。

　　分渠道來(lái)看：2019年1-9月公司直營(yíng)、經(jīng)銷(含自有品牌和OEM)渠道分別實(shí)現(xiàn)收入6251.11萬(wàn)元、9.90億元，同增-22.07%、17.48%，直營(yíng)收入下降主要由于公司直營(yíng)線上渠道收入同比下降，線下直營(yíng)門(mén)店外延同增9.52%至23家、收入占比較低；剔除OEM業(yè)務(wù)公司經(jīng)銷收入同增12.74%，主要由于線下自有品牌經(jīng)銷門(mén)店外延同增1.34%至2418家，經(jīng)銷單店收入同增11.25%至35.59萬(wàn)元、渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶動(dòng)經(jīng)銷收入增長(zhǎng)。

　　收入結(jié)構(gòu)調(diào)整致毛利率降，費(fèi)用率同降

　　毛利率：2019年1-9月公司毛利率同降0.67PCT至35.86%，主要由于：1)直營(yíng)、電商渠道庫(kù)存清理，2)高毛利率線上和直營(yíng)渠道收入同比下降。2019年1-9月公司直營(yíng)和經(jīng)銷毛利率分別為47.73%、35.89%，同增2.15PCT、-0.25PCT。

　　分季度來(lái)看，2018Q1-2019Q3公司毛利率分別為36.37%(+1.57PCT)、36.36%(+0.04PCT)、36.84%(+1.16PCT)、33.77%(-0.05PCT)、36.69%(+0.32PCT)、35.14%(-1.22PCT)、35.95%(-0.89PCT)。

　　費(fèi)用率：2019年1-9月期間費(fèi)用率同降0.23PCT至19.43%，其中銷售費(fèi)用率同降1.29PCT至10.18%，主要由于線上、直營(yíng)收入占比下降，費(fèi)用投入同比減少；管理費(fèi)用率(考慮研發(fā)費(fèi)用)同增0.21PCT至7.45%，主要由于股份支付等費(fèi)用增加；財(cái)務(wù)費(fèi)用率同增1.28PCT至1.81%，主要由于短期借款增加、利息支出上升。

　　與阿里巴合作打造童鞋新零售模式，與阿里巴合作打造童鞋新零售模式，與阿里巴合作打造童鞋新零售模式，與阿里巴合作打造童鞋新零售模式，與阿里巴合作打造童鞋新零售模式，與阿里巴合作打造童鞋新零售模式，與阿里巴合作打造童鞋新零售模式，發(fā)行可轉(zhuǎn)債發(fā)行可轉(zhuǎn)債發(fā)行可轉(zhuǎn)債提升運(yùn)營(yíng)能力提升運(yùn)營(yíng)能力提升運(yùn)營(yíng)能力

　　我們認(rèn)為：1)ABCKIDS品牌方面，2019年公司經(jīng)銷商門(mén)店數(shù)量同比略增，終端店鋪形象升級(jí)、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化推動(dòng)店效增長(zhǎng)，直營(yíng)線下門(mén)店繼續(xù)穩(wěn)健擴(kuò)張，線上方面公司未來(lái)將繼續(xù)投入更多資源推動(dòng)收入恢復(fù)增長(zhǎng)。未來(lái)公司加強(qiáng)產(chǎn)品研發(fā)、設(shè)計(jì)投入，與國(guó)際知名IP合作推出“變形金剛”、“STAR”、“遺失的伙伴”等系列產(chǎn)品有望推動(dòng)收入保持增長(zhǎng)。2)OEM業(yè)務(wù)方面，公司持續(xù)拓展童鞋代工品牌客戶，帶動(dòng)OEM收入增長(zhǎng)。3)2019年公司收入結(jié)構(gòu)調(diào)整、毛利率同比下滑，資產(chǎn)、信用減值損失增加影響凈利率，未來(lái)公司將加強(qiáng)線上渠道價(jià)格掌控，庫(kù)存結(jié)構(gòu)優(yōu)化后資產(chǎn)減值損失有望減少，帶動(dòng)盈利能力有所恢復(fù)。4)公司深化與阿里云全渠道數(shù)字化合作，打造智慧體驗(yàn)式門(mén)店和柔性工廠，提升供應(yīng)鏈管理能力，并借助阿里巴巴足形掃描儀等工具，實(shí)現(xiàn)童鞋定制新零售模式。5)2019年8月公司公告擬發(fā)行可轉(zhuǎn)債，募集資金不超過(guò)5.20億元，用于智慧信息化系統(tǒng)升級(jí)改造、嬰童用品銷售網(wǎng)絡(luò)建設(shè)和補(bǔ)充流動(dòng)資金，可轉(zhuǎn)債發(fā)行有助于提高公司信息化管理水平、運(yùn)營(yíng)效率及品牌影響力，9月27日可轉(zhuǎn)債發(fā)行申請(qǐng)獲得證監(jiān)會(huì)受理。

　　由于公司計(jì)提資產(chǎn)、信用減值損失影響利潤(rùn)增速，我們下調(diào)2019年EPS預(yù)測(cè)至0.40元(前值為0.44元)，維持2020-21年EPS為0.50/0.56元，目前股價(jià)對(duì)應(yīng)19年24倍PE，我們看好兒童鞋服產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展、公司成長(zhǎng)空間較大，與阿里巴巴合作新零售有利于優(yōu)化運(yùn)營(yíng)能力，但考慮到短期估值相對(duì)業(yè)績(jī)?cè)鏊佥^高，維持“中性”評(píng)級(jí)。

　　【起步股份(603557)、股吧】(603557)2019年三季報(bào)點(diǎn)評(píng)：19Q3品牌收入增速放緩，發(fā)行可轉(zhuǎn)債強(qiáng)化運(yùn)營(yíng)能力