回顧過去：十年磨“三”劍。復(fù)盤公司發(fā)展歷程，可以發(fā)現(xiàn)2009-2018年湯臣依次經(jīng)歷三個成長階段：(1)渠道：2009-2013年膳食營養(yǎng)補(bǔ)充劑市場快速增長，湯臣趁機(jī)搶占非直銷領(lǐng)域空白渠道，2012年已基本完成第一輪渠道織網(wǎng)。(2)品牌：2014-2016年受內(nèi)外部多重因素打擊行業(yè)出現(xiàn)調(diào)整，湯臣順勢而為，通過品牌戰(zhàn)略的重新構(gòu)建迅速提升品牌資產(chǎn)價值。(3)產(chǎn)品：2017-2018年湯臣推進(jìn)大單品戰(zhàn)略，將投入資源聚焦三大潛力單品，實(shí)現(xiàn)用單一產(chǎn)品帶動公司全品類銷售的目標(biāo)。

　　展望未來：布局好賽道。大單品戰(zhàn)略的成功與公司對目標(biāo)單品所在細(xì)分賽道的認(rèn)識不無關(guān)系：健力多布局國內(nèi)復(fù)合增速較快的骨健康賽道，健視佳布局國內(nèi)極具增長潛力的眼部健康賽道，life-space布局國內(nèi)滲透率快速提升的益生菌賽道。湯臣高瞻遠(yuǎn)睹的戰(zhàn)略布局助力未來在行業(yè)的持續(xù)領(lǐng)跑。

　　公司份額在分散的行業(yè)格局中穩(wěn)步提升。(1)根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，在最主要的膳食營養(yǎng)補(bǔ)充劑市場，湯臣的份額不斷提升，在2018年已經(jīng)達(dá)到8%，位居行業(yè)榜眼。(2)在卡位的其他細(xì)分領(lǐng)域，湯臣同樣實(shí)現(xiàn)了市占率的穩(wěn)步提升，在運(yùn)動營養(yǎng)領(lǐng)域的表現(xiàn)尤其突出。(3)在快速發(fā)展的線上渠道，湯臣構(gòu)建了豐富完整的產(chǎn)品鏈，在阿里系平臺線上份額超過8%。

　　短期政策和長期行業(yè)因素不影響公司的增長路徑。(1)看短期，醫(yī)保政策的變動可能對湯臣不利，但在公司致力打造渠道的多元化發(fā)展、大單品功效明顯和消費(fèi)者健康意識不斷提升的三重抗力下，政策的收縮將不影響湯臣的長期發(fā)展。(2)看長期，膳食營養(yǎng)補(bǔ)充劑與化妝品行業(yè)類似，雖然品牌份額難以提升，公司份額卻能通過產(chǎn)品提質(zhì)與品牌并購進(jìn)行提升。

　　盈利預(yù)測、估值與評級：綜合考慮【湯臣倍健(300146)、股吧】的收入、毛利率和費(fèi)用率，我們經(jīng)財務(wù)模型測算得出湯臣倍健2019/20/21年營業(yè)收入分別為58.48/71.25/83.16億元；2019/20/21年凈利潤為11.67/14.39/17.20億元；考慮增發(fā)后總股本15.83億股計(jì)算的2019/20/21年EPS為0.74/0.91/1.09元。當(dāng)前股價對應(yīng)2019/20/21的PE分別為25/21/17倍，我們認(rèn)為湯臣目前的估值具備吸引力，首次覆蓋給予“增持”評級。

　　風(fēng)險提示：經(jīng)濟(jì)增速放緩壓力加大，商譽(yù)減值風(fēng)險，成本大幅上漲，食品安全問題。

　?。ㄎ恼聛碓矗骸?a href="http://m.xfjyyzc.com/gegu/601788/" target="_blank" title="光大證券(601788)股票分析,新聞,資金流向,財務(wù)數(shù)據(jù)" >光大證券(601788)、股吧】）