在剛剛過去的2021年，A股市場總體紅盤報收，萬得全A指數(shù)上漲9%，不過主流指數(shù)表現(xiàn)分化，滬深300下跌5%，中證500上漲15%。公募偏股混合基金指數(shù)上漲7%，在連續(xù)兩年的大幅上漲后，保住了個位數(shù)的正收益。

　　 宏觀經(jīng)濟“穩(wěn)字當頭”

　　對于國內(nèi)2022年的宏觀經(jīng)濟，中央經(jīng)濟工作會議做出了權(quán)威的判斷，認為面臨著“需求收縮、供給沖擊和預(yù)期轉(zhuǎn)弱”的壓力。其中，房地產(chǎn)行業(yè)調(diào)整的影響，尤其值得關(guān)注。部分采用高杠桿、高負債模式發(fā)展的開發(fā)商，預(yù)計需要漫長而艱難的債務(wù)消化和重整；部分對“土地財政”依賴程度較深的地方，會面臨收入的縮減和開支的壓力；地產(chǎn)的需求，在總?cè)丝诩磳⑦_峰、老齡化加深的背景下，本就存在放緩的趨勢，而隨著房產(chǎn)稅試點的推進，大眾對房價的預(yù)期和購房的動機可能進一步趨于理性。地產(chǎn)業(yè)正告別過去長達20年的高歌猛進，其優(yōu)化調(diào)整有利于經(jīng)濟的長期穩(wěn)定，但也不可避免帶來短期的壓力。

　　從海外情況看，美國經(jīng)濟在財政刺激政策逐步退出后，已出現(xiàn)放緩的信號，而高企的通脹也使美聯(lián)儲不得不逐步退出量寬，并預(yù)計于2022年加息。總體而言，在2022年，我們需要關(guān)注海外需求的走弱和美國貨幣政策的擾動。

　　2022年的宏觀經(jīng)濟工作，中央提出要“正視困難，堅定信心”，強調(diào)“穩(wěn)字當頭”，“把握時度效、先立后破、跨周期和逆周期要有機結(jié)合”。中央經(jīng)濟工作會議后，央行已實施一次降準，預(yù)計2022年仍有降準和降息的動作，全年貨幣和財政政策穩(wěn)健向松。而綠色投資、新基建、先進制造業(yè)有可能成為穩(wěn)增長的重要方向。

　　應(yīng)該認識到，2021年的穩(wěn)健政策取向和部分領(lǐng)域的風(fēng)險化解，是決策層的主動作為。而隨著階段性成果取得和后續(xù)政策步調(diào)的調(diào)整，預(yù)計經(jīng)濟增長會在2022年下半年企穩(wěn)回升，全年GDP增長5%-5.5%，CPI較2021年溫和提升，PPI則回歸穩(wěn)態(tài)。預(yù)計全年出口適度放緩，消費穩(wěn)后略升，投資尤其是制造業(yè)投資，可能是值得期待的亮點。

　　 2022年滬深300指數(shù)表現(xiàn)或強于去年

　　A股歷史上，在經(jīng)濟出現(xiàn)放緩的年份，上市公司業(yè)績都趨于回落。展望2022年，A股上市公司業(yè)績估計5%左右的個位數(shù)增長，以上證50、滬深300為代表的大盤股增速會略高。

　　在經(jīng)典的“狗和主人”的“模型”里，宏觀經(jīng)濟只能作為觀察和判斷股票市場的一個參照，隨著近年來市場定價效率的逐步提升，A股市場似乎總是領(lǐng)先宏觀基本面“半個身位”，越來越凸顯“晴雨表”的功效。

　　2021年的宏觀經(jīng)濟和A股市場，走出了經(jīng)濟復(fù)蘇+流動性趨緊+估值收縮的組合，經(jīng)濟增長和上市公司盈利數(shù)據(jù)表現(xiàn)不俗，但由于估值收縮，滬深300指數(shù)的表現(xiàn)卻不盡理想。對此我們在《2021年市場展望》中曾有猜測，認為“估值已悄悄越過中樞”，“短期市場越上漲，越應(yīng)該保持一份理性”。

　　2022年的A股市場，大概率是經(jīng)濟放緩+流動性寬松的組合，而估值的走向，則相對復(fù)雜。以滬深300為代表的大盤股，即使納入了寧德時代和邁瑞醫(yī)療等靜態(tài)估值較高的個股，整體估值仍處于合理區(qū)間；以中證500為代表的中盤股，估值也處于較低的歷史分位數(shù)；反倒是部分小盤股，估值偏高。

　　一般而言，經(jīng)濟向好時重勢，經(jīng)濟趨緩時重質(zhì)，在2022年，隨著經(jīng)濟的放緩，市場或?qū)⒅刳叴蟊P風(fēng)格。如果沒有太多的意外沖擊，預(yù)計2022年滬深300指數(shù)的表現(xiàn)將強于2021年，而小盤股則會相對遜色。

　　過去幾年的A股市場，結(jié)構(gòu)比總量精彩。

　　在《2021年市場展望》中，筆者曾用“新五朵金花”來概述未來市場中可能演繹的結(jié)構(gòu)性機會。2021年的A股市場，結(jié)構(gòu)上主要演繹兩條主線，一是經(jīng)濟復(fù)蘇后期漲價的周期品，二是雙碳背景下的新能源。據(jù)申萬策略報告的統(tǒng)計，2021年公告中有8次以上涉新能源內(nèi)容的上市公司數(shù)量達1349家，占上市公司利潤總額的39%。

　　經(jīng)過3年的演繹，市場的結(jié)構(gòu)性機會，變得不是那么容易辨識。有未來的公司，估值偏貴，而估值便宜的公司，則看點不多。

　　就2022年而言，“新五朵金花”依然是我們尋找結(jié)構(gòu)性機會的主要線索。

　　首先，調(diào)整了近一年的消費目前估值已經(jīng)合理，未來空間依然可期；其次，在“雙碳”背景下，新能源依然屬于長期景氣賽道，是“魚多的地方”，不過部分核心標的估值已高，需要對基本面有更準確的把握；還有就是受政策鼓勵的高端制造、自主創(chuàng)新，既包括越來越具有全球競爭力的制造業(yè)公司，也包括有新的行業(yè)驅(qū)動邏輯的半導(dǎo)體和軍工；另外，盡管市場擔心政策擾動，但作為長期受益于人口老齡化的行業(yè)，醫(yī)藥和醫(yī)療服務(wù)板塊依然值得深耕。

　　如果經(jīng)濟增速放緩，那么按景氣度尋找投資機會的方法，就略顯局促，同時市場風(fēng)險偏好不會太高，會相對追求確定。部分過去處于困境中的行業(yè)，或許會有轉(zhuǎn)好的機會，例如房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈中消費屬性較強的部分標的。

　　 尋找驅(qū)動慢牛的中堅力量

　　展望未來3-5年，影響宏觀經(jīng)濟的最大變量，可能是人口總量的達峰和結(jié)構(gòu)上老齡化的加深。

　　按照著名學(xué)者蔡昉的研究，我國在2010年迎來勞動人口的達峰，此后經(jīng)濟增速下了一個臺階。2017年迎來16歲以上人口的達峰，而在2025-2030年之間，我們將迎來總?cè)丝谶_峰，并且伴隨著老齡化的加深。

　　人口紅利的消失，不僅會在中期帶來需求收縮的壓力，還會帶來傳統(tǒng)比較優(yōu)勢的弱化、要素驅(qū)動型增長模式難以為繼、勞動生產(chǎn)率和全要素生產(chǎn)率提高空間縮小等一系列挑戰(zhàn)，使我國的經(jīng)濟增長中樞，面臨進一步下滑的可能。對此，我們必須有清醒的認識，也希望可以有周全的應(yīng)對。

　　從辯證來看，中國已成功躍居全球第二大經(jīng)濟體，人均GDP躋身中等偏上收入國家的行列，多年經(jīng)濟發(fā)展收獲的累累碩果，也使后續(xù)低垂的果實變得屈指可數(shù)。

　　經(jīng)濟在高位轉(zhuǎn)為中速增長，是每個邁向高收入的經(jīng)濟體的必修課。

　　這一階段的資本市場，在經(jīng)歷“成人禮”后，會散發(fā)出更多成熟市場的魅力，對投資或更為友好。比如，市場的波動率可能逐漸收斂，可以提升長期投資的體驗。又比如，伴隨著經(jīng)濟增速的放緩，長期利率中樞會緩慢走低，權(quán)益資產(chǎn)將展現(xiàn)出更好的性價比。

　　展望未來3-5年，影響資本市場最重要的力量，依然是大類資產(chǎn)配置的轉(zhuǎn)移。

　　一是“房住不炒”背景下資金從房地產(chǎn)向權(quán)益類資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移。根據(jù)央行2019年度的統(tǒng)計，在居民資產(chǎn)配置中，房地產(chǎn)的占比約60%，而投資于股票、基金的比例只有9%，還有很大的提升空間；二是海外資金加大對人民幣資產(chǎn)的配置，這一進程還遠未結(jié)束。

　　A股市場，盡管經(jīng)歷了過去幾年的結(jié)構(gòu)性牛市，很有可能仍在中期的慢牛途中，而尋找驅(qū)動慢牛的中堅力量，無疑是投資的重要課題。

　　宏觀環(huán)境在變，而讓生意與所處的環(huán)境相匹配，是優(yōu)秀企業(yè)的重要特征。在變化中，一個組織如果可以在企業(yè)家精神的驅(qū)動下，致力于以最有效率的方式來滿足客戶未被滿足的本質(zhì)需求，堅持創(chuàng)造價值，這個組織就會擁有持續(xù)的競爭力，筑起動態(tài)的護城河，這是未來我們在A股市場希望努力去尋找的中堅力量。

　　因此，長期投資的追求是不變的，那就是“與優(yōu)秀同行”，尋找并分享優(yōu)秀企業(yè)創(chuàng)造的價值。

　　展望更加長期的未來，著名投資人李錄在著作中將現(xiàn)代科技和市場經(jīng)濟的結(jié)合作為人類3.0文明的重要特征，從這個角度看，中國經(jīng)濟仍在穩(wěn)步邁進的過程中，具有很大的潛力。理解了現(xiàn)代文明的內(nèi)核，我們需要堅持的是“讓市場在資源配置中起決定性作用”，需要激發(fā)的是創(chuàng)新的活力，同時還需要保護作為稀缺資源的企業(yè)家精神。

　　 慢富，長期投資的智慧

　　根據(jù)學(xué)者的觀察，在人類漫長的奮斗歷程中，經(jīng)濟呈現(xiàn)指數(shù)級的復(fù)利增長，也就是工業(yè)革命后這幾百年的事。這其中的“魔方”，就是現(xiàn)代科技和自由市場經(jīng)濟的結(jié)合。而根據(jù)圣塔菲研究所的著名學(xué)者杰弗里·韋斯特的分析，由于存在熱力學(xué)第二定律所描述的熵增現(xiàn)象，如果沒有新的策動，持續(xù)的增長總將面臨“有限時間奇點”的限制而停滯甚至崩潰。而人類社會要保持經(jīng)濟的持續(xù)復(fù)利增長，需要不斷的創(chuàng)新，“一個重大的創(chuàng)新會有效地重設(shè)時鐘，改變系統(tǒng)運行和增長出現(xiàn)的條件，……，讓增長繼續(xù)”。

　　有點不幸的是，按照這一理論，“維持支撐持續(xù)的增長，連續(xù)創(chuàng)新之間的間隔必須變得越來越短”，“我們不僅生活在不斷加速的跑步機上，而且某個階段，我們必須跳到另一臺以更快速度加速的跑步機上”。想一想從石器時代、青銅時代到鐵器時代，間隔數(shù)千年，而我們從大型機、PC到互聯(lián)網(wǎng)再到移動互聯(lián)網(wǎng)時代，也就是這幾十年的事，而元宇宙、區(qū)塊鏈等新事物，正不斷涌現(xiàn)?！皬那奥钡某~，正成為越來越多人的體悟。

　　這對投資而言，既是機會，也是挑戰(zhàn)。哪些公司會被顛覆，哪些公司“不會被世界改變”，又是哪些公司將來會改變世界，我們不得不做越來越多的權(quán)衡和抉擇，而每一次選擇，都在挑戰(zhàn)投資的智慧，這是留給資本市場投資人的一個大課題。

　　如果經(jīng)濟變遷的節(jié)奏變得越來越快，讓自己適時慢下來就變成了一種重要的能力。諾貝爾經(jīng)濟學(xué)家卡尼曼在他的著作中，講述了不少快思考的誤區(qū)，并告訴我們很多慢思考的好處。

　　長期投資也一樣，不僅需要慢思考，也需要慢下來見證偉大，等待復(fù)利。博道基金自成立以來，一直踐行“慢富道”投資者服務(wù)活動，希望今后可以得到越來越多的客戶和合作伙伴的參與和認可。

　　在時間的長河中，一年也就是一瞬間而已?！笆耪呷缢狗颍簧釙円埂?，時間已經(jīng)太快，我們不必步履匆匆，可以慢下來，去感受當下的鮮活。

　　2022年已經(jīng)到來，讓我們懷揣初心，慢下來，向上走，穩(wěn)中求進。

　　就此與各位有緣人共勉，祝大家新年快樂，虎虎生風(fēng)，當下從容，未來開闊。

　　風(fēng)險提示：本文內(nèi)容僅供參考，不構(gòu)成任何投資建議及承諾，非基金宣傳推介材料。如需購買相關(guān)基金產(chǎn)品，請您關(guān)注投資者適當性管理相關(guān)規(guī)定、提前做好風(fēng)險評測，并根據(jù)您自身的風(fēng)險承受能力購買與之相匹配的風(fēng)險等級的基金產(chǎn)品。請在進行投資決策前，務(wù)必仔細閱讀基金的法律文件(招募說明書、基金合同、基金產(chǎn)品資料概要等)，充分考慮自身的風(fēng)險承受能力。基金有風(fēng)險，投資須謹慎。