羊奶熱潮使得相關企業(yè)加速了上市步伐。日前，陜西紅星美羚乳業(yè)股份有限公司(下稱“紅星美羚”)發(fā)布了招股說明書，而業(yè)績增速下滑、過于依賴大客戶成為其上市路上最大的隱憂。

　　業(yè)績增速下滑

　　紅星美羚曾于2015年10月掛牌新三板，3年之后宣布從新三板摘牌，其主營業(yè)務是以羊乳粉為主的羊乳制品研發(fā)、生產和銷售，產品包括嬰幼兒配方乳粉、兒童及成人乳粉等。自2018從新三板摘牌以來，紅星美羚加速布局羊奶粉市場，開展了明目繁多的營銷活動，盡管營業(yè)收入有所增長，但凈利潤增速出現(xiàn)下滑。

　　紅星美羚招股說明書顯示，2016年、2017年和2018年，紅星美羚的營業(yè)收入分別約為2.13億、2.61億和3.14億元；歸屬于母公司所有者的凈利潤各自約為0.37億、0.4億和0.41億元。

　　同時，2016年、2017年和2018年，紅星美羚的綜合毛利率分別為43.20%、46.27%和32.62%，這也意味著2018年紅星美羚毛利率下降13個百分點。對此，紅星美羚方面給出解釋，2018年，由于原材料價格上漲、嬰幼兒配方乳粉配方注冊制度施行等原因，公司毛利率下降。

　　食品安全問題也成為了紅星美羚繞不去的“坎”。2015年，紅星美羚旗下“養(yǎng)悅”一段嬰兒配方羊奶粉就因為蛋白質超標而被通報；同年8月，其生產的一款嬰幼兒羊奶粉的微量元素不符合標簽明示值而被通報。

　　過于倚重大經銷商

　　對大經銷商依存度過高也使得紅星美羚存在著業(yè)績“變臉”風險。

　　招股說明書顯示，紅星美羚采取經銷為主、直銷為輔的銷售模式。近三年來，經銷收入在紅星美羚整體收入中的占比都在90%以上。值得關注的是，2016年、2017年和2018年，紅星美羚向前五名客戶合計銷售的金額占當期營業(yè)收入的比例分別為43.08%、35.86%和44.36%。為此，紅星美羚方面也坦言，公司對前五大客戶的銷售收入占當期營業(yè)收入的比例較高，如果未來公司的重要客戶發(fā)生流失或需求變動，將對公司的收入和利潤水平產生較大影響。

　　業(yè)內人士指出，由于對大客戶的銷售占比過大，大客戶在議價方面占據(jù)優(yōu)勢，這將直接影響到企業(yè)的盈利能力。著名經濟學家宋清輝也曾表示，如果公司嚴重依賴某一客戶或者某類產品，公司就可能患上大客戶“依賴癥”，在進入資本市場后，其業(yè)績“變臉”的概率很高。

　　成人羊奶粉銷售模式充滿爭議

　　隨著消費者認知度提升，羊奶粉行業(yè)近年來銷售呈現(xiàn)井噴之勢，不過充滿爭議的成人羊奶粉銷售模式成為懸掛在企業(yè)頭上的“達摩克利斯之劍”。

　　招股說明書顯示，2018年，紅星美羚旗下兒童及成人奶粉貢獻的收入約為1.77億元，占比在57%左右，嬰幼兒配方奶粉貢獻的收入約為1.33億元，占比在43%左右。成人羊奶粉成為紅星美羚的主要業(yè)務收入來源，但成人羊奶粉的銷售模式歷來充滿爭議，這也使得部分企業(yè)游走在違法違規(guī)邊緣。

　　2019年1月31日，國家市場監(jiān)管總局公布了一批聯(lián)合整治“保健”市場亂象百日行動公布一批典型案例。在加強重點領域廣告監(jiān)管執(zhí)法力度維度內，有一起廈門市查處保健食品店虛假廣告宣傳案，涉案產品為美益源有機全脂羊乳粉。美益源隨后“甩鍋”給經銷商，

　　業(yè)內人士指出，美益源羊乳粉只是一個縮影，通過“忽悠”老年人賺錢已經成為成人羊奶粉行業(yè)的“潛規(guī)則”，但這絕非長久之計，如何找到可持續(xù)的銷售模式成為行業(yè)急需解決的問題。